Готовит новые выпуски Рольф: фикс + флоатер на 1 млрд руб., срок 2 года, ежемесячные купоны, переменный по 001Р-06 и фиксированный по 001Р-07. Запутала свежая отчетность после смены собственника: отдельные цифры и оценки выпусков далее, листайте карусели с графиками.
Вся представленная информация – личное мнение автора, не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией, побуждением к покупке или продаже финансовых инструментов, заключению договоров. Выбор объектов инвестирования должен отвечать персональным предпочтениям и возможности принимать различные риски.
Эмитент: Рольф
Группа Рольф продавала автомобили и проводила сервисное обслуживание. В структуру входили торговые и сервисные РОЛЬФ МОТОРС и РОЛЬФ Эстейт Санкт-Петербург, РОЛЬФ Тех по данным консолидированной отчетности за 2023 год. Против владельца и топ-менеджеров в 2019 году возбудили уголовное дело, передали активы в декабре 2023 года во временное управление Росимуществу, обратили в доход государства в феврале 2024 года. В итоге компанию купила 31 августа 2024 года за 34,8 млрд руб. структура Умара Кремлева ООО Автомобильные технологии. Нашел свежую консолидированную отчетность на сайте Рольфа. Новый состав основных компаний группы после сделки:
- АО Автомобильные технологии: продажа новых и подержанных автомобилей, запчастей, сервис.
- АО РОЛЬФ: продажа новых и подержанных автомобилей, запчастей, сервис.
- ООО РОЛЬФ МОТОРС: продажа новых и подержанных автомобилей, запчастей, сервис.
- ООО РОЛЬФ Эстейт Санкт-Петербург: продажа новых и подержанных автомобилей, запчастей, сервисные услуги.
- ООО РОЛЬФ Тех: ИТ-услуги.
Отчетность за 9 месяцев показали с чистого листа: после даты смены собственника, получился результат за 2 месяца. Рассчитали цифры за 9 месяцев с 1 января в Приложении 28: можно оценить результат за полные 3 квартала. Приведу отдельные показатели ниже.
В структуре выручки за 2 месяца основную долю заняли новые автомобили и машины с пробегом: 47,3% и 34,3%, перевес в сторону новых продаж. Больше занимали продажи подержанных автомобилей в 2023 году. Приходится работать в убыток по продаже машин, чтобы зарабатывать на сервисе, продаже запчастей и агентских вознаграждениях по кредитам и страхованию. Посмотрим на результат по 4 кварталу.
Небольшое погружение в консолидированную отчетность за 6 и 9 месяцев 2024 года, рейтинговый отчет Эксперт РА:
- Пропускаю РСБУ: показали чистый убыток 7,7 млрд руб. за 9 месяцев, что не совпадает с оценкой прибыли новой группы за январь-сентябрь. Цифры расходились и раньше: 13,1 млрд руб. консолидированный результат за 2022 год в сравнении с 9,6 млрд руб. РСБУ.
- Начну с полугодия, данные до смены собственника: снижалась выручка от продажи автомобилей, росла от сервисного обслуживания и продажи запчастей. Увеличивались операционные, административные и финансовые расходы.
Снизилась на 74% чистая прибыль, сократилась на 39,7% EBITDA, уменьшался долг: не занимали, пока были под управлением Росимущества. - Экстраполировал данные из отчетности за 9 месяцев с учетом полугодовых цифр, результат в отдельной таблице, столбец 2024F. Лучше не стало: компания получила чистый убыток 114 млн руб. в 3 квартале, оценка по 2024 году на 88% ниже относительно 2023 года.
Немного меньше минус по EBITDA. Выросла долговая нагрузка: 5,3 отношение чистый долг/прогнозная EBITDA.
Долг на покупку компаний у Росимущества, 34,8 млрд руб. занимает 64,8% в структуре фондирования. Заложены активы, ставка по кредиту переменная. Доля облигаций меньше 1% по итогам 3 квартала.
Снижаются коэффициенты покрытия процентов. Посмотрим на итоги года: автокредитование замедлилось, выросли цены, падают продажи.
Кредитный рейтинг: ruA от Эксперт РА с развивающимся прогнозом под наблюдением.
LTM - last twelve months, расчет за 12 месяцев.
Облигации на МосБирже: Рольф
На бирже торгуются 3 выпуска на 1,5 млрд руб.: 2 КС-флоатера + классика.
Погашения стартуют в 2026 году: РОЛЬФ 1Р04 и РОЛЬФ 1Р05 на 1 млрд руб. Новые выпуски добавляют выплаты в 2027 году. Остается пережить 2025 год с банковскими кредитами и процентными платежами.
Кредитные спреды: Рольф
Средний кредитный спред по единственному выпуску с фиксированным купоном РОЛЬФ 1Р05: 369 бп по итогам торгов 22 января и 445 бп за 6 месяцев, уровень рейтинга AA+ – AA. Не думаю, что развивающийся прогноз под наблюдением предполагает скорое повышение рейтинга на 3-4 ступени. Рыночный уровень группы A: 1067 бп.
Добавил для сравнения отдельные бумаги компаний с близким рейтингом, которые выпускали или готовятся размещать КС-флоатеры. Рольф котируется на уровне ВсИнстр1Р3.
Собрал отдельные КС-флоатеры нефинансовых компаний без инфраструктуры и стройки с близкими рейтингами. Пестрая компания: старые флоатеры Рольфа торгуются с премией 520-580 бп к КС, Азбука вкуса и ЯТЭК на уровне выпусков с большими рейтингами. Близко к Рольфу котируются Новые технологии, Кокс и ЭнергоТехСервис.
Оценка премии по КС-кривой для нефинансовых компаний без учета инфраструктуры и стройки для группы A: КС + 420 бп. Уровень группы A-: КС + 500 бп.
Итоги
Соберут заявки по выпускам серий 001Р-06 и 001Р-07 на 1 млрд руб. 28 января. Техническое размещение 31 января. Информация по данным bonds.finam.ru.
Параметры выпусков:
- 001Р-06: срок 2 года, ежемесячный плавающий купон, который привязан к КС, начальный ориентир КС + 600 бп.
- 001Р-07: срок 2 года, ежемесячный фиксированный купон, начальный ориентир 26% годовых.
Начальные ориентиры на уровне ТГК-14 с меньшим рейтингом и параметрам ноябрьских выпусков. Оценки относительно рынка:
- Начальный ориентир купона КС + 600 бп по 001Р-06 больше оценок премии к КС с учетом переоценки по рейтинговым группам A и A- и уровней старых флоатеров Рольфа, близко к уровню BBB+.
- Начальный ориентир купона 26% годовых по 001Р-07 соответствует доходности к погашению 29,33% годовых, дюрации 1,6 лет и спреду 1089 бп к кривой ОФЗ. Близко к уровню рейтинговой группы A, что выглядит более адекватно в сравнении с котировками РОЛЬФ 1Р05, без премии к рынку. Рост старого выпуска можно объяснить маленьким объемом.
Посмотрим на финальные уровни купонов по результатам сбора заявок.
Сделал оценку спредов для разного уровня купона. Потребуется корректировка на уровень кривой ОФЗ в дату размещения.
Компания резко увеличила долг из-за сделки LBO, выросли отраслевые риски автодилеров на фоне повышения ставок по кредитам и утилизационного сбора. Не очень понятно, насколько адекватно отражает риски компании рейтинг A. Может оказаться логичным позиционирование на уровне ТГК-14, остальное зависит от рыночного сентимента.
Не допускается полная или частичная перепечатка без согласия автора.
Индикатор RUONIA, Ruble Overnight Index Average, показывает процентную ставку однодневных рублевых межбанковских кредитов.
КС – ключевая ставка Банка России.
Ссылки на материалы по терминам из публикации:
