Я пишу этот обзор во вторник, за день до того, как СПБ Биржа добавит к торгам новую "партию" китайских эмитентов с биржи Гонконга. Подробнее об этом событии было тут:
Прежде провел опрос в своем Telegram-канале о том, каких эмитентов разобрать. Zijin Mining занял первое место, хотя с ним не все так однозначно.
Но начнем с общей картины по золоту.
Про золото
Котировки золота не смогли обновить исторический максимум. Цена развернулась после заседания ФРС и укрепления доллара (DXY):
Исходя из данных Bank of America о еженедельных финансовых потоках из золота произошел небольшой отток (что-то порядка 500-600 миллионов $), а в доллар и акции напротив произошел приток.
В целом доллар был достаточно сильно перепродан, так что коррекция (вверх) давно назрела, но не думаю, что это продлится долго.
Впрочем, если я правильно разложил волны, то в золоте может продолжиться коррекция вплоть до 1742$ за тройскую унцию, после чего можно будет ожидать новую волну роста в этом цикле и обновление исторического максимума (мое ожидание по золоту на этот год было 1900-2100$).
Альтернативный вариант - обновление максимума в рамках 5-ой волны, после уже более серьезная и глубокая коррекция.
- Подытоживая, краткосрочно, внутри года, на мой взгляд еще будет возможность увеличить долю в активах на золото.
Есть, правда, один вопрос, о котором писал прежде - после изменения методологии подсчета инфляции со стороны ФРС не очень понятно, как золото будет отыгрывать эту историю. На бумаге мы получим снижение инфляции в США, причем весьма сильное, но фактически инфляция не изменится (а она и так отличается от той, которую до этого публиковали согласно старой методике подсчета, раза в два).
Zijin Mining
Ранее компания называлась Fujian Zijin Mining Industry Company Limited и была основана в 1986 году. Сменила название на Zijin Mining Group Company Limited в июне 2004 года.
Zijin Mining Group Company Limited вместе со своими дочерними компаниями занимается поиском, разведкой и добычей полезных ископаемых в 15 провинциях Китая и в 13 других странах.
В основном компания добывает золото и медь, но также цинк, вольфрам, свинец, железорудные концентраты, а также молибден, кобальт, олово, уголь, платину и палладий. Недавно приобрела проекты, связанные с литием.
Ресурсы Zijin Mining по меди составляют 62,77 миллионов тонн, в том числе 20,33 миллиона тонн - доказанные запасы; ресурсная база по золоту составляет 2373 тонны, из которых 792 тонны - запасы.
По данным China Mineral Resources 2021, опубликованным Министерством природных ресурсов КНР, запасы меди и золота Zijin составляют 75% и 41% от общего объема запасов меди (27,013 миллионов тонн) и золота (1927,37 тонн) в Китае.
В числе основных зарубежных активов компании - медный рудник Бор и медно-золотой рудник Чукару Пеки в Сербии, медный рудник Камоа-Какула и медный рудник Колвези в Демократической Республике Конго (ДРК), а также золотые рудники Буритика в Колумбии, Зеравшан в Таджикистане, Norton Gold Fields в Австралии.
Торговая марка ZIJIN для золотых слитков является зарегистрированной торговой маркой по поставкам для Шанхайской золотой биржи и Шанхайской фьючерсной биржи. Аналогично обстоят дела и с другой продукцией на китайских и Лондонской биржах.
Нашел вот такую карту финансовых потоков компании:
По выручке:
- 39,5% приносит добыча и продажа золота;
- 16,5% сплавы меди;
- 4,4% концентрат меди;
- 4,4% прочие сегменты;
- 4,1% продажа золотых слитков;
- 3,8% прочие концентраты;
- 3,4% гальванопокрытие и электролит меди;
- 23,9% приносит прочее (остальные металлы, их добыча, переработка и продажа).
Почти 80% выручки компания получает внутри Китая.
А вот разбивка по прибыли совсем иная - более половины, 53%, приносит сегмент меди, золото приносит 21% прибыли, прочие металлы и продукты 26%.
Жаль, что компания не раскрывает детально корзину всех металлов и продуктов. Но понятно, что около половины - золото, и еще около 25% - медь и продукты из меди. На остальное остается еще 1/4 выручки.
Дальше, что называется, следите за руками.
84,6% выручки съедают затраты. Остается 15,4% операционной выручки, из которых:
- 4,3% уходит на расходы, среди которых - 0,9% общие расходы, 0,3% инвестиции, 3% другие операционные расходы.
- 7% чистая прибыль;
- 1,7% интересы миноритариев;
- 2,3% налоги (ставка налога на прибыль 20,95%).
В начале 2021 года Zijin Mining утвердила "пятилетку" и цели развития до 2030, в рамках которых создает диверсифицированный портфель активов, включающий медь, золото и цинк, а также новые для компании проекты по добыче карбоната лития.
В качестве задачи - противостоять рискам, вызванным колебаниями цен на металлы, за счет диверсифицированной корзины металлов.
Что касается лития, то:
- В январе 2022 года Zijin Mining завершила сделку по приобретению 100% акций канадской Neo Lithium Corp, которой принадлежит проект Tres Quebradas в Аргентине по производству высококачественного лития мирового класса с ресурсами около 7,63 миллионов тонн карбоната лития. Это одно из крупнейших в мире месторождений лития.
- В апреле 2022 года Zijin Mining объявила о приобретении 70% акций литиевого проекта Lakkor Tso в Тибете за 4,897 миллиардов юаней с ресурсами 2,14 миллиона тонн эквивалента карбоната лития (LCE). Входит в пятерку крупнейших в Китае и в 20 лучших в мире по запасам лития.
- В уезде Даосянь, провинция Хунань (Китай), Zijin Mining владеет литиевым рудником Xiang Yuan.
В итоге Zijin Mining оказывается в 10-ке крупнейших владельцев доказанных запасов лития.
Заглянем в финансы
Что в этой компании красиво, так это выручка - в предыдущие годы она прирастала по 42,5% ежегодно. То есть на уровне высокотехнологической компании, работающей по SaaS (подписочной) модели.
Прибыль с 2016 по 2022 выросла с 1,3 до 20,7 миллиардов юаней, то есть рост примерно в 18 раз.
Феноменальный рост.
Но бурный рост, похоже, закончился. На ближайшие 2 года ожидается рост выручки по 15,5% в год. Чистая прибыль вырастет с 20 до 27 миллиардов к концу 2024, что с одной стороны означает рост на 30%, а с другой стороны несущественно для нас (дальше покажу, почему).
Долги и активы идут рука об руку, что пожалуй нормально, учитывая специфику бизнеса, но при чистой прибыли 20 миллиардов долг в 114 миллиардов уже начинает напрягать.
Коэффициент покрытия долговых обязательств составляет 11,5. То есть с обслуживанием долгов проблем нет, но и окно возможностей по наращиванию долгов то же уже закрывается.
Ну и последний момент:
На начало 2023 дивидендная доходность составляет 1,9% в гонконгских долларах. Ожидается, что к концу этого года доходность составит 2,7%, а к концу 2024 - 3,1%, то есть тот самый рост прибыли примерно на 30%.
Плюс в том, что компания старается наращивать размер выплат. Нюанс в том, что рост выручки и прибыли в 2023-2024 являются прогнозными. И вот, как оценивают будущие потоки уже другие аналитики:
То есть ожидается снижение выручки, прибыли и как следствие - размера дивидендных выплат.
Понятно, что разные аналитики закладывают разные факторы и по разному видят будущее компании, хотя бы потому, что у всех - разные прогнозы по золоту и меди. Но я это показал, чтобы подвести к одной мысли чуть дальше.
Пока отмечу, что в октябре 2022 компания объявила байбек на 500 миллионов юаней. При этом капитализация всей компании составляет 345 миллиардов гонконгских долларов. То есть объем байбека небольшой.
Сделки инсайдеров нам ни о чем не говорят - в конце прошлого года 2 инсайдера продали бумаги и столько же купили.
Оценка и акции
Компания оценивается в 13,5 годовых прибылей (P/E), 1,1 годовую выручку (P/S) и 3,3 балансовых стоимости. То есть оценка более-менее справедливая и недооцененности, а значит фундаментально обоснованного апсайда по росту, нет на данный момент.
Я достаточно долго "издевался" над графиком, пока не увидел вот что:
Полная корреляция с ценой на золото.
В этот момент справедливым будет замечание, мол, "спасибо, кэп, открыл Америку - золотодобытчик ходит за ценой на золото".
Но у меня родился вот какой ход мыслей. Компания быстро росла прежде, но темпы роста или замедлятся в ближайшие 2 года, или сойдут на нет. Компания накопила долги, которые нужно будет возвращать. На данный момент компания оценивается справедливо и краткосрочных фундаментальных драйверов для роста нет (если вырастет выше, то станет переоцененной). Дивидендная доходность низкая. Что же случится, когда золото встанет в боковик, например, в диапазоне 1900-2100?
А что случится, если в ближайшее время компания сообщит то же, что сообщила China Hongqiao, что ей пришлось списать чистую прибыль под валютную переоценку из-за девальвации юаня?
Наконец, рудники в других странах за пределами Китая находятся в неспокойных регионах и может быть всякое. Австралия, где все спокойно, поддерживает Вашингтон, а последний, как мы знаем, не гнушается никакими методами, чтобы ослабить противника (Китай в данном случае).
Иными словами, дело не в том, что котировки золотодобытчика следуют за золотом, а в том, что рынок так разогнал эту бумагу на росте золота, что дальнейший рост становится проблематичным. И проблема, как я ее вижу, в том, что для снижения стоимости простор остается (много риск-факторов), вопрос лишь в том, решит ли рынок переосмыслить финансовое состояние и ближайшее будущее или нет.
Если не понятно, о чем я говорю, то вот понятный пример - Полюс и Polymetal то же растут вслед за золотом, но Полюсу до справедливой оценки по финансовым потокам и активам еще процентов 20% роста, а Polymetal около 120%. И не важно, будет ли золото стоить 1800$ или 2100$ - мы говорим про оценку компаний, их активов и финансовых потоков.
В октябре 2022 года я бы взял акции Zijin Mining не думая по 7,7 гонконгских долларов. С тех пор котировки поднялись на 75%.
В итоге покупка сейчас выглядит весьма рискованной затеей. Фактически, придется отдать эту историю на откуп спекулянтам, которые вообще не смотрят на оценку компании, а смотрят на котировки золота - это видно по 2022-му году (в бизнесе все было отлично, но цена ушла вниз на 45% вслед за золотом).
Такую премию за риск можно было бы заплатить, если бы были дивиденды хотя бы 5% в гонконгских долларах - можно было бы пересидеть и увеличить долю в случае снижения стоимости. Но компания не дает такую доходность.
Подытоживая: как бизнес - компания мне очень понравилась с точки зрения управления, корзины металлов и планов; с точки зрения цены - не нравится.
Так что пока я добавил акции Zijin Mining в лист ожидания и планирую наблюдать за ней.
Благодарю за поддержку блога лайками, комментариями и подпиской.
По традиции - будьте богаты, здоровы и любимы.
