Анализ от 09.04.2020
Итак, в предыдущей серии обсуждения нефтяного рынка мы остановились на том, что Саудовская Аравия и Россия не договорились, Саудовская Аравия объявила России нефтяную войну и мир приготовился к валу новой нефти на рынке. Цены упали, но как позже выяснилось, это было только начало. Сейчас весь мир ждет, до чего ж договорятся основные игроки нефтяного рынка плюс США.
Вообще, то, что сейчас творится на нефтяном рынке – это события, по масштабу сравнимые с 1973-м и 1986-м годом. И о них самих, и о тех переговорах, которые шли в марте и идут сейчас, думаю, будут написаны книги и их будут разбирать в университетах и бизнес-школах.
Когда СА и Россия спорили в Вене в начале марта, настроения в мире все еще были довольно спокойными. Все еще казалось, что коронавирус – это в целом локальная китайская история, причем, заканчивающаяся. Ну да, сильно замедлившая китайскую экономику, приведшая к снижению китайского потребления на несколько миллионов баррелей в день, создавшая определенный избыток на складах, но не более.
Но с тех пор волна коронавируса превратилась в глобальную пандемию и весь мир стал внедрять карантинные меры в большей или меньшей мере похожие на китайские. И если в начале марта казалось, что основная угроза стабильности нефтяных цен – это избыток предложения, то сейчас такой угрозой является недостаток спроса. Есть разные оценки, насколько спрос в апреле и мае 2020-го будет ниже, чем в феврале, и это при том, что обычно весной потребление нефти начинает расти в преддверии увеличения поездок весной-летом (напомню, что нефть потребляют НПЗ, нефтеперерабатывающие заводы, а не автомобили и не самолеты, соответственно, в этой системе существует некоторый временной лаг).
Все оценки спроса на весну - это прикидки и моделирование, даже по февралю все еще нет надежных реальных данных. Но все эти оценки сейчас показывают диапазон от -15 до -35 мбд (миллионов баррелей в день) относительно февраля. На фоне этого лишние 4 мбд, которые грозились вбросить в апреле на рынок КСА, ОАЭ и Кувейт выглядят каплей в море. Что же происходит?
Карантины практически остановили мировую авиацию, крайне сильно урезали автомобильное движение. А 60% нефти потребляется именно транспортом. Например, только трансатлантическое авиасообщение между Европой и США – это полтора миллиона баррелей в день из ста ежедневного потребления. Авиация в целом – около 8 мбд.
Сразу заметим, что на этом фоне и те дополнительные 2.5 мбд, которые обещает вбросить на рынок Саудовская Аравия, и те 0.5 мбд, которые вроде бы могут дополнительно добыть российские компании, и дополнительные объемы других участников венского альянса – это капля в море. Да, они усугубляют ситуацию, но это другой порядок малости по сравнению с действительно катастрофическим сокращением спроса. Кроме того, у рынка не остается надежды, что сейчас все производители быстро соберутся, договорятся и приведут рынок в баланс. Прямо скажем, этой надежды и так особо не было бы. 45-миллионному ОПЕК+ пришлось бы сократить свою добычу на десятки процентов, чуть не вдвое, чтобы поддержать рынок в балансе спроса и предложения. В одиночку, без участия других крупных производителей, на такой шаг картель не пошел бы, это был бы слишком большой подарок для «безбилетников»-фрирайдеров, в том числе, для самого крупного.
Что сейчас происходит на рынке? Что вообще может происходить на рынке, когда предложение на 20% превышает спрос? Вообще говоря, это уже и рынком не называется, все-таки, цена образуется в тот момент, когда спрос с предложением балансируют. Проблема в том, что спрос и предложение для нефти – это довольно специфические величины, в короткой перспективе они весьма неэластичны. Цена на нефть должна очень значительно вырасти, чтобы при прочих равных начал сокращаться спрос и очень значительно упасть, чтобы при прочих равных стало сокращаться предложение. Как я подробно писал в 2016-м году (https://www.facebook.com/sergey.vakulenko.7/posts/945176755517742) кривая предложения нефти в короткой перспективе тоже практически вертикальна, переменная себестоимость добычи из уже существующих скважин крайне низка, практически нулевая, так что, ценовые сигналы тоже недостаточны, чтобы дорогие производители останавливали свою добычу.
Но кроме производителей и потребителей, на рынке есть трейдеры, которые занимаются интертемпоральным арбитражем между сегодняшними ценами и ценами в будущем. Если цены сегодня падают низко, то они предполагают, что начинает иметь смысл купить нефть, арендовать хранилище и продать нефть через некоторое время. Тем более, что можно заранее зафиксировать финансовый результат этой сделки, купив фьючерс на продажу нефти через некоторое время и устранив для себя неизвестность, сколько же нефть может стоить через полгода или год. Это работает до тех пор, пока в мире есть свободные хранилища. Если этих хранилищ начинает не хватать, то начинает расти цена на хранение и снижаться цена на нефть сегодня, при условии, что цена на дальнем конце фьючерсной кривой, т.е. через 30 месяцев, закреплена. Именно это сейчас и происходит. Собственно, трейдеры и делают кривые предложения и спроса нефти в короткой перспективе наклонными.
А вот если место в хранилищах заканчивается, то кривая спроса у нас становится строго вертикальной – какую цену бы мы не предложили, больше бензина, чем используется, у нас просто не купят. Это, кстати, часто встречающаяся последнее время ситуация на рынке электроэнергии. В такой ситуации цена устремляется в ноль – баррель, который не смогли продать, мечется по рынку, предлагает себя всем хоть за какую-то цену и тем самым сбивает цену для всех остальных, уже проданных баррелей.
Предполагается, что к концу марта в мире было около 1.5 млрд. баррелей свободных емкостей хранения – и опять-таки, точных цифр никто не знает, так как существует довольно много емкостей, по которым информация не публикуется. Если заполнять эти емкости темпом 20 мбд в день, их хватит на 75 дней, два с половиной месяца, а на практике меньше, так как, во-первых, никто все-таки не заполняет емкости под завязку, оставляя сколько-то на какие-то аварийные случаи, а во вторых, начнет вступать в действие неравномерность распределения этих емкостей по миру. Впрочем, выясняется также, что похоже, скорость заполнения хранилищ тоже ограничена и вливать в них больше 8-10 мбд не получится физически.
По мере заполнения этих резервуарных парков и танкеров цена места в емкостях начнет расти еще больше, а цена нефти стремиться к нулю. Если он реализуется, во -первых, объемы производства действительно снизятся (а куда им еще деваться) до того, что способен принимать рынок, т.е. может быть и на 20 мбд, а во-вторых, цена на оставшуюся добываемую и продаваемую нефть будет практически нулевой.
Именно этот сценарий всех и страшит, именно его все и пытаются избежать. Соответственно, новые спешные консультации и переговоры о резком снижении добычи нефти должны предотвратить именно этот сценарий. Если снижать добычу все равно придется, то уж лучше снизить ее добровольно, а за то, что все-таки будешь продавать, выручать хоть какие-то деньги. При этом, речь не идет ни о $70 за баррель, ни о $50, дай бог $30 получить. Заметьте, что хотя ситуация в системе «производители – потребители» и выглядит как игра с нулевой суммой, казалось бы, от низкой цены должно быть плохо нефтедобытчикам, зато, хорошо остальной экономике, которой сейчас плохо, на деле затраты на топливо для потребителей сейчас малы в силу низких объемов потребления, так что, они как раз много и чувствительно не выиграют, этот бенефит размазан тонким слоем по всем и не очень для них чувствителен. Зато, ущерб сконцентрирован на одной отрасли и некоторых странах и очень для них ощутим.
Обсуждаемая цифра сокращений – 10 мбд. С одной стороны, она гигантская. Если помните, ОПЕК+ был склонен ломать копья и спорить до хрипоты о лишних 0.5 мбд сокращения. С другой стороны, на первый взгляд, она недостаточна. Если дисбаланс рынка сейчас 20 мбд, а может, и больше, то что даст сокращение на половину этого объема? Но здесь вступает в действие та же логика, что с коронавирусными карантинами. Нет задачи совсем избежать неприятностей, есть задача сгладить пик. Есть задача избежать заполнения хранилищ и физического переполнения рынка. Для этого достаточно оставить профицит в 8-10 мбд, тогда хранилищ хватит на 5 месяцев, скорость их возможного заполнения не будет превышена, а через 5 месяцев, а то и раньше, бог даст, карантины кончится, экономика опять заведется. Причем, решение надо принимать быстро. Сейчас еще остается небольшой шанс на принятие решения, которое будет действовать с мая, но буквально через несколько дней этот шанс исчезнет – нефтяная отрасль медленная, графики отгрузки нефти в танкеры, производственная программа НПЗ составляется заранее. А если начало совместных действий переносится на май, то проблема начинает выглядеть более острой.
Но теперь встает вопрос, а кто это должен делать, кто должен снижать добычу. По идее, это уже не проблема основных нефтедобывающих стран, это общая проблема и в ее решении должен участвовать максимально широкий круг игроков. Для ОПЕК (26 мбд добычи) или ОПЕК+ (41 мбд) сокращение выглядит весьма глубоким. Включение в круг участников США (13 мбд), Канады (5 мбд) сильно бы уменьшило ту долю, на которую нужно снижать добычу. В принципе, если эти страны участвовать не будут, то оставшимся все равно есть рациональный смысл снизить добычу на несколько месяцев, но он оказывается меньше, плюс, эмоции, сохранение лица и извечное человеческое желание наказать халявщика, пусть организация наказания и обойдется воспитателю достаточно дорого, никто не отменял. (Заметим, что в предельном случае одной Саудовской Аравии, если бы все остальные отказались в этом участвовать, смысла снижать добычу нет – ей бы пришлось закрыть все свои 10 мбд добычи, оставшаяся база добычи, на которую можно было бы получать преимущества этого шага, стала бы нулевой).
США и Канада – рыночные страны с фрагментированной нефтяной отраслью, по идее, федеральные правительства там вообще ничего не могут приказать нефтяным компаниям, нет там законов, позволяющих ограничивать добычу. Выясняется, что законы все-таки есть в штатах и провинциях. Соответствующие законы есть в Техасе (5 мбд), Северной Дакоте (1.5 мбд), Альберте (3.7 мбд). В США эти законы – наследие Великой Депрессии и рузвельтовской эпохи, когда перепроизводство случалось во многих отраслях и квоты на продукцию вводились, например, на производство изюма. Впрочем, понятно, что ограничение добычи может быть введено только с согласия отрасли, а для крупных компаний недостатки, скорее, перевешивают выгоды. Во-первых, крах множества мелких операторов для них, скорее, выгоден – на несколько месяцев у самих крупных корпораций денежной подушки хватит, зато, можно будет скупить потом по дешевке тех, кто не выжил. Во-вторых, они начинают задумываться о юридических рисках – при смене власти их могут притянуть за картельный сговор. В-третьих, им явно не хочется прецедента, допускающего прямое вмешательство государства в их производственные планы. Соответственно, если некоторое время назад были некоторые надежды, что США могут присоединиться к сокращениям, то от чтения стенограммы совещания Трампа с нефтяниками в пятницу 3 апреля, пресс-конференции после него, пресс-конференции Трампа в субботу 4 апреля эти надежды сильно снижаются. Чисто теоретически, власти Техаса могут сами принять решение о сокращении, их об этом просят мелкие производители. Но похоже, что в политическом органе, решающем этот вопрос (Железнодорожной комиссии, почему вопросами ограничения добычи нефти занимается именно она, расскажу при случае), тоже нет единодушия по этому вопросу, крупные компании против, и ее заседание назначено только на 14-е апреля, уже после всех международных совещаний. США и Канада, конечно, сократят свою добычу, и может быть, на весьма значительные объемы, просто под действием рыночных факторов, при низкой цене, но это явно не произойдет в ближайшие месяцы.
Участие США и Канады все еще под вопросом, так что, речь теперь идет о том, что договариваться придется ОПЕК+, возможно, с примкнувшими к ним Бразилией, Норвегией, Мексикой и некоторыми другими странами. Опять-таки, речь не идет о новом долгосрочном ОПЕК++, здесь и сейчас речь идет о пожарных действиях на несколько месяцев, до восстановления спроса. Соответственно, и сравнение того, насколько сейчас придется сократиться России по сравнению с тем, сколько предлагалось сократить в начале марта на совещании ОПЕК+, нерелевантно. Бессмысленно говорить, что нынешнее падение цен – это результат наказания России Саудовской Аравией, что нынешнее сокращение – это горькая пилюля, которую теперь Россия съест за строптивость месяц назад. Какое бы решение не было бы принято месяц назад в Вене, сокращаться в мая все равно пришлось бы, ситуация практически не отличалась бы от сегодняшней. Точно так же, нельзя говорить, что СА месяц назад проявляла дальновидность и уже предвидело проблемы с коронавирусом, а Россия проявляла близорукость. Не озвучивался тогда тезис о дальнейшем распространении коронавируса и усиливающихся карантинах.
Впрочем, грядущая позиция Саудовской Аравии тоже может быть интересной. Все прикидки консультантов, банков, агентств обычно называют цифру дисбаланса спроса и предложения и необходимого снижения от февральских или январских уровней. В прессу попадали новости о том, что СА предлагает снижение не на 10, а на 15 мбд, но не от февральских, а от апрельских уровней добычи. Арифметика здесь интересная. В феврале СА добывала 9.7 мбд. После марта 2020-го угроза была добыть в апреле 12.3, плюс еще ОАЭ добудет лишний миллион или 1.2, плюс еще Кувейт, ну и пусть Россия +0.5. В общем, по сумме, как раз и набегает, что апрель по добыче должен быть +5 мбд к февралю. Так что, сокращение -10 от февраля или -15 от апреля – это сокращение до одних и тех же уровней добычи. Но несложно видеть, что пропорции сокращения при этом оказываются совсем другие. Если все сокращение ложится только на страны ОПЕК+, то получается, что это либо -10 от 41, либо -15 от 46. Но для Саудовской Аравии по первому варианту получается 0.75*9.7=7.3 итоговой добычи, а по второму – 0.66*12.3=8.1. А вот для России это либо 0.75*10.3=7.7, либо 0.66*10.8=7.1 На самом деле, эта арифметика довольно абстрактна – уже сейчас понятно, что ни Саудовской Аравии, ни России, ни кому-то еще скорее всего, просто не получится отгрузить какие-то дополнительные объемы в апреле. Впрочем, дополнительную добычу показать все равно можно, обозначив, что она ушла в хранилища внутри страны. Тем более, что если вспомните, в ноябре СА подверглась атаке на свои нефтяные промыслы и отгружала нефть из хранилищ, так как не могла добывать в прежнем объеме, так что, в этих хранилищах еще есть какое-то место. С другой стороны, понятно, что подобная позиция, скорее всего, окажется неприемлемой, причем, для многих участников переговоров.
Впрочем, сразу встает вопрос, что дальше. Пока вся логика переговоров настроена на то, что карантины – это не очень надолго и восстановление будет относительно быстрым. Реальность состоит в том, что на деле мы пока не знаем, насколько долгим может быть карантин.
Если задуматься, поводов для успешного завершения карантинов может быть ровно два – либо появляется вакцина и лекарство против коронавируса, позволяющие защитить уязвимые группы и лечить заболевших, причем, они должны быть в больших количествах, либо появляется групповой иммунитет в результате того, что большинство населения переболело. Понятно, что за два месяца этого не случится, это хорошо, если до конца года. Есть еще третий сценарий в результате карантина погашена вспышка на определенной территории и можно ослаблять или отменять ограничения на ней, но сохраняется необходимость закрытия границы. Впрочем, если верна информация о том, что животные тоже уязвимы для коронавируса и что вирус попал в популяции бродячих животных, то этот метод не поможет. Или же политики могут решить, что болезнь и эпидемия – это, конечно, очень неприятно, но эффекты карантина для экономики и общества еще хуже и начать отменять карантины невзирая на последствия. Впрочем, для политика такое решение очень опасно – с одной стороны, любая вспышка или усиление заболевания будет описана как последствие этого решения, а политика обвинят в дополнительных смертях и страданиях, а с другой стороны, у граждан возникнет вопрос, а зачем тогда, собственно, были предыдущие месяцы и недели карантина если в итоге от него все равно отказались и признали, что он не помогает.
Кроме того, мы не знаем, какой ущерб для экономики нанесла и еще нанесет длительная остановка. Уже сейчас экономические потери начинают превышать эффекты кризиса 2008 года. Еще бы, остановка 50% экономики на 2 месяца означает падение ВНП этого года на 8%. Обычно кризисом считается падение ВНП на 1-2%. Уже сейчас понятно, что то, что люди стали беднее в результате вынужденного простоя, сократит объемы совокупного спроса. Уже сейчас понятно, что некоторые отрасли – авиацию, туризм, круизные линии ждет еще более долгое восстановление. Все это влияет на спрос на топливо, который в результате может быть ниже, чем в 2019-м году. Если нам удастся предотвратить полное заполнение хранилищ нефти, мы все равно выйдем из кризиса с очень большими запасами нефти – значительно более высокими, чем в 2014-м году и либо эти запасы будут долго влиять на рынок, держа цену низкой, либо понадобится новое соглашение стран-производителей, обеспечивающих долгое и объемное сокращение добычи.
Но это будет уже в следующих актах этой крайне интересной пьесы.
