Эту заметку я пишу в первой половине недели, а опубликована она будет в конце недели, так что возможны небольшие расхождения, в частности, в котировках на графиках. Но думаю принципиально картина не изменилась.
Рынок и валюта
Российский рынок (IMOEX) вплотную подошел к максимумам сентября 2022, до объявления частичной мобилизации.
Весь негатив минувшего года смыло вместе с весенними дождями, кажется даже, что уже все забыли каково это - находиться в анабиозе и упаднических настроениях.
Пара рубль/доллар приблизилась к максимумам 2020-го года. В целом прогноз оправдался и покупки валютных активов на дне цикла сейчас приносят свои плоды.
Обычно котировки экспортеров реагируют на девальвацию рубля с запозданием, когда рынок уже начинает закладывать будущие прибыли. Так что сейчас этот фактор является серьезной поддержкой рынку акций.
Почему же не рациональный?
Во-первых, даже сейчас многие активы стоят дешево по фундаментальной оценке.
Да, нам сложно покупать активы после того, как мы видели их в 2-3 раза дешевле. Но оценка компаний происходит не на основании рыночной цены, а по мультипликаторам (отношение цены к финансовым показателям).
И на мой взгляд очевидно, что цены, которые мы видели в прошлом году, полностью оправданы ключевыми событиями прошлого года. Без этих событий (СВО и частичной мобилизации), а, скажем, в случае обычного кризиса, наш рынок просто не упал бы так сильно - все падение уже выкупили бы к текущему моменту.
Во-вторых, проистекающее из первого - выходят отчетности компаний и инвесторы видят, что 2022 для бизнеса был не такой тяжелый, как заложено в котировки. Исключения есть (например, Сегежа), но их не много.
В-третьих, начался дивидендный сезон и рынок наперед отыгрывает будущие доходности.
В-четвертых, индекс тащат вверх в большей массе экспортеры, так как рубль сильно ослаб.
Технически, и рынок акций, и валютный рынок - уже перегреты. И стоит ждать какой-то коррекции. Если коррекция будет чисто технической, без каких-то черных лебедей - стоит ожидать небольшого снижения.
- Черный лебедь может прилететь в виде эскалации конфликта со стороны ВСУ, после чего, по прогнозам соответствующих аналитиков, возможны переговорные треки и возвращение к плану Китая по урегулированию конфликта.
В данном случае просто делюсь взглядом других людей, сам ни на какой сценарий не закладываюсь. Для меня первичным является бизнес, все остальное проходящее.
Но вижу смысл в том, чтобы подкопить деньги, по-крайней мере до второй половины апреля. Возможно, получится докупить хорошие активы под более высокую доходность относительно той, что рынок дает сейчас.
Впрочем, без черных лебедей рынок вполне может дотянуть до дивидендных выплат по ряду компаний, где техническая коррекция случится сама собой из-за дивидендных гэпов.
Новатэк
- Компания подала заявку на участие в проекте Сахалин-2.
Новатэк подал заявку в соответствии с указом президента России на участие в отборе покупателя доли в ООО Сахалинская энергия. Исходим из необходимости бесперебойной финансово-хозяйственной деятельности предприятия и максимального соблюдения интересов всех заинтересованных сторон.
30 июня 2022 года президент РФ Владимир Путин подписал указ, согласно которому оператором проекта Сахалин-2 вместо Sakhalin Energy становится российское ООО Сахалинская энергия. Японские Mitsui и Mitsubishi согласились сохранить долю в Сахалине-2, однако Shell с долей в проекте 27,5% заявила, что не будет получать долю в новой компании.
На данный момент, как сообщается, власти РФ разрешили Новатэку перечислить 95 миллиардов рублей за долю в Сахалине-2 Shell, а последней вывести эти деньги из России.
Ожидалось, что сделка пройдет за меньшую сумму из-за нанесенного проекту ущерба. Но, по мнению Новатэка, выявленные недостатки можно покрыть за счет полагавшихся Shell дивидендов от участия в Сахалине-2 за 2021 год, которые она полностью не получила.
Основным акционером Сахалина-2 является Газпром. У Новатэка окажется доля в 27,5%.
В 2022 году чистая прибыль Сахалинской энергии составила 4 миллиарда $ или 272 миллиарда рублей.
То есть Новатэк (скорее всего) купит долю по мультипликатору P/E 1,2, что крайне дешево для этого проекта.
Таким образом доля в 27,5% даст Новатэку около 75 миллиардов рублей прибыли или 25 рублей на акцию, а дивиденды от проекта составят порядка 12 рублей.
Так что сделка в любом случае является выгодной и весьма перспективной для Новатэка.
Также, на неделе отрывочно приходили важные новости по компании:
- Первый плавучий завод по производству СПГ для проекта Арктик СПГ-2 летом этого года планируется отправить в Ямало-Ненецкий автономный округ.
Об этом сообщил Губернатор Мурманской области Андрей Чибис.
Напомню, что запуск первой линии Арктик СПГ-2 планируется в конце этого года.
- Компания вслед за этой новостью объявила, что изучает увеличение перевалки СПГ в Мурманске для оптимизации логистики.
- Новатэк в 2022 году увеличил долю на мировом рынке СПГ до 5,4%.
Вот это действительно интересно. Я прежде писал, что доля Новатэка на глобальном рынке СПГ - капля в море. Так было прежде. По итогам 2022-го Новатэк стал уже достаточно крупным участником на рынке.
Лукойл
Компания опубликовала отчет по РСБУ за 2022-ой. Репрезентативнее была бы отчетность по МСФО, но что имеем:
Результаты за 2022-ой:
- Выручка: 2,874 триллиона рублей, или +20,3% год к году;
- Операционная прибыль: 936 миллиардов рублей, или +32,1% год к году;
- Чистая прибыль: 790 миллиардов рублей, или +24,2% год к году.
По году результаты отличные. А вот 4 квартал уже отразил проблемы:
- Выручка: 539 миллиардов рублей, или -36,9% год к году;
- Операционная прибыль: 138 миллиардов рублей, или -62,7% год к году.
- Чистая прибыль: 142 миллиарда рублей, или -59,3% год к году.
Вступление в силу санкций ЕС на поставку сырой нефти морскими путями негативно сказалось на финансовых результатах, прежде всего в том, что касается переориентации продаж и экспорта на новые рынки.
С другой стороны, ситуация на нефтяном рынке (решение ОПЕК+ о сокращении добычи для поддержания цен) может вернуться к дефициту ближе ко второму полугодию, что будет поддерживать котировки нефти на всем временном отрезке. Также, слабый рубль компенсирует какую-то часть затрат на перестраивание логистики на новые рынки сбыта.
Говорить конкретнее не получается, так как Компания не дает пояснений по ситуации. Раньше хотя бы Алекперов был, который раз в пол года "выходил в люди" и рассказывал о бизнесе. Сейчас, разве что, остается ждать пояснительной записки от директоров.
В целом, я не ожидаю каких-то сильных позитивных изменений с точки зрения финансов за первый квартал 2023 к четвертому кварталу 2022, скорее к концу первого полугодия. Но сейчас компания активно заводит новые партнерства на "дружественных" рынках в том, что касается добычи и переработки, так что свой долгосрочно-позитивный взгляд я сохраняю.
Теперь что касается дивидендов.
В последние годы дивиденды Лукойла были примерно равны прибыли по РСБУ. В таком случае, если исходить из прибыли по РСБУ, финальный дивиденд за 2022-ой может составить более 800 рублей на акцию.
При этом, предыдущие рекордные дивиденды, состоящие из нераспределенки за 2 полугодие 2021 и 1 полугодие 2022 составили в сумме 549,4 миллиарда ₽, или 793 ₽ на акцию.
Сейчас у компании 1,265 триллиона ₽ нераспределенной прибыли на конец 2022 года, то есть более чем в 2 раза больше (более 1600₽ на акцию).
Не думаю, что они все это выплатят, но у компании хватает денег и на новые проекты/переориентацию логистики, и на дивиденды, и на байбеки, и на налоги, и на "добровольные" взносы в бюджет.
Так что, согласно моим ожиданиям, суммарные дивиденды в 2023 году будут как минимум не ниже прежде выплаченных, а Лукойл сохранит свой статус российского дивидендного аристократа.
Сегежа
Сегежа отчиталась по МСФО за 2022-ой год:
Или так:
Годовые показатели (год к году):
- Выручка: +15% год к году, до 106,8 миллиардов рублей.
В основном рост произошел благодаря консолидации активов НЛХК и Интер Форест Рус.
- OIBDA: -16%, до 24,7 миллиардов рублей.
В основном сказались переориентация на альтернативные рынки сбыта, инфляция цен на ряд компонентов производства, а также существенный роста логистических затрат. Об этом много еще в прошлом году писал.
- Рентабельность по OIBDA: 23%.
- Чистая прибыль: -60%, до 6,1 миллиардов рублей.
- Чистый долг: 101 миллиард рублей, почти не изменился год к году.
- САРЕХ: снизился на 56%, до 10,2 миллиардов рублей.
В ходе конференц-звонка с инвесторами директора поделились ситуацией в компании и на рынке. Как обычно в таких случаях - привожу тезисно:
- Весь год компания потратила на то, чтобы переориентировать рынки сбыта с Европы на Азию. Сейчас процесс почти завершен.
- Негативный эффект от необходимости перестраивать логистику составил около 8 миллиардов рублей (из прибыли).
- В 2022 году должны были заработать 40 миллиардов EBITDA, заработали на 20 миллиардов меньше - 10 миллиардов выпали из-за логистики, еще 10 миллиардов из-за снижения маржинальности и простоев.
- Логистика в 2022 году обходилась примерно в 90 $ за кубический метр. Сейчас стоимость снизилась к средней на уровне около 55 $.
- Компания продолжает сокращать издержки за счет оптимизации лесозаготовок, нового оборудования из Китая и Бразилии (хорошо о нем отзывается), изменения логистических маршрутов (и исключения подрядчиков). Далее ожидается перевозка леса по воде.
- Планируется поддерживающий CAPEX в 6 миллиардов рублей на 2023. Далее - исходя из новых реалий.
- Процент валютной выручки в 2023 году будет около 70%. Цены в долларах и евро, но расчет идет в юанях.
- В компании ожидают улучшения показателя NetDebt/EBITDA и отмечают, что ковенанты по долговым обязательствам не мешают работать. Большая часть долга в рублях, график погашения комфортный. 70% выручки валютная - это помогает. Доступны кредитные линии, продолжают работать с облигациями.
Собственно, если подытожить эту часть, то происходит все то, о чем прежде писал - снижение логистических издержек, рост валютной выручки (прежде всего в юанях), логистика перестраивается. Иными словами, плавно ситуация выправляется.
Из негативного можно отметить, что цены на логистику снижаются не так быстро, как хотелось бы - мощности РЖД переполнены углем и нефтепродуктами.
Теперь что касается продукции:
- В настоящий момент цены на основную продукцию низкие. В компании ожидают обычную сезонность (и роста цен), согласно которой 1 квартал всегда сильнее 4 квартала, и считают, что дно цикла пройдено.
- Фанера пережила падение стоимости в 3 квартале. Мощность и сортамент были заточены под Европу, пока меняли это была просадка до 30% мощности, сейчас снова 100%. Для понимания, фанера приносила 40 тысяч рублей маржинальности с куба в начале 2022 года и стала приносить 4 тысячи рублей в конце года (-10X). Но в марте 2023 показатель перешел к росту и уже составляет около 17 тысяч рублей.
- Объемы производства в лесном секторе в РФ в 3-4 квартале упали. Много продукции не уехало из России. Поскольку объем лесосек в США и Канаде мал, быстро заместить эти объемы не получится, что поддержит цены.
- CLT-панели (перспективное направление в деревянном домостроении, прежде всего в России) - около 2-3 миллиардов рублей в EBITDA. Весь объем будет продан.
После 9 пакета санкций работа в ЕС стала полностью невозможна, в связи с чем компания продала свои европейские активы по производству бумажных пакетов. Если бы не продала - было бы 2 миллиарда рублей убытка по EBITDA, при том, что эти активы приносили 5-7 миллионов евро в год по EBITDA.
Касаемо фанеры, в 4-м квартале, по сравнению с 3-м, выросли объемы импорта российской фанеры в:
- Турцию: +2%;
- Китай: +34%;
- Южную Корею: +22%;
- Саудовскую Аравию: +13%;
- ОАЭ: +4%.
Сейчас, возможно, динамика уже изменилась, учитывая необходимость восстановления инфраструктуры в Турции после землетрясений.
Что касается продажи европейских активов, то более развернутый комментарий дал президент компании Михаил Шамолин:
"Активы были проданы из-за того, что на фоне антироссийских санкций компания не могла поддерживать их операционную деятельность. Мы не могли снабжать предприятия бумагой из-за санкционных ограничений. С другой стороны, эти предприятия не могли покупать бумагу на европейском рынке, потому что производители отказались им ее поставлять, и клиенты отказывались покупать продукцию, из-за того что владелец активов - российская компания.
По данным за 2021 год, добавленная OIBDA (операционная прибыль до вычета амортизации) Segezha Packaging составляла 5-7 миллионов евро в год. Мы продавали бумагу по рыночной цене, а Segezha Packaging зарабатывала на конвертинге, то есть на разнице между стоимостью бумаги и ценой мешка, по которой его продавали, за минусом операционных расходов.
Предприятия были реализованы по рыночной цене".
Остается добавить, что согласно всем последним новостям - в России начался тренд на стимулирование деревообработки, причем распоряжения об изменениях в отрасли в основном поступают от первого лица, так сказать.
В частности: развитие отрасли деревянного домостроения, в том числе для переселения из аварийного жилья (от 10 миллиардов рублей в год на это будет выделяться); увеличение производства и замещение пластиковой тары и упаковки бумажными пакетами/упаковками; приоритетность перевозки лесопродукции по ж/д.
В своем последнем выступлении В.В.П. призвал ускорить принятие стимулирующих мер в древообработке. Посмотрим, какие еще направления охватят.
Теперь о дивидендах.
Вообще, я не ждал дивидендов в 2023 году от Сегежи или ждал весьма символическую крохотную сумму, но если исходить из прибыли - компания может выплатить согласно своей дивидендной политике, 3-5,5 миллиардов рублей. То есть могут выплатить 0,15-0,25 рублей на акцию.
Объявление о дивидендах пообещали сделать в конце апреля/начале мая.
Мое мнение - лучше бы не выплачивали, а закончили все процессы по переориентации логистики и снижению долговой нагрузки.
Недавно был вопрос, стоит ли рассматривать Сегежу с точки зрения долгосрочной инвестиционной стратегии (портфель для детей). На мой взгляд именно в долгосроке Сегежа и интересна, о чем неоднократно писал прежде.
Влияние негативных факторов еще сохраняется, но цены на продукцию только-только развернулись со дна, логистика хоть и подешевела на 50%, все равно еще дорогая относительно предыдущих периодов. То есть в перспективе этого года и при слабом курсе рубля я ожидаю планомерного восстановления финансовых потоков бизнеса.
В компании ожидают наилучших результатов в 3 квартале, который исторически самый сильный, а также роста спроса со стороны Китая (который уже наметился, но пока не сильный).
Хорошо поставленный вопрос, который заставляет задуматься.
На мой взгляд сейчас компания оценивается справедливо, если (!) мы берем в расчет только текущие результаты.
Рынок в данном случае эффективен и отражает текущее положение дел, так как прошлый год выдался тяжелым и инвесторы не готовы "покупать" даже ближайшее будущее.
Стадию недооцененности мы прошли и с первым улучшением финансовой составляющей котировки немного выросли (по сути оттолкнулись от дна).
Соответственно, если мы исходим из прогноза дальнейшего улучшения ситуации, компанию можно охарактеризовать как недооцененную.
Благодарю, что читаете, и за поддержку блога лайками и комментариями.
По традиции - будьте богаты, здоровы и любимы.
