Критерии оптимальной валютной зоны (OCA) должны быть серьезно приняты во внимание. Прежде чем страна вступит в валютный союз, она должна удостовериться в том, что она соответствует некоторой комбинации критериев OCA.
Эти критерии говорят нам о том, что члены валютного союза должны
- разделять аналогичные бизнес-циклы;
- иметь в своем распоряжении определенную комбинацию амортизаторов экономических потрясений.
Такие инструменты включают в себя гибкие зарплаты и цены, факторную мобильность, фискальные трансферты и диверсифицированную экономику. В первом случае схожие бизнес-циклы между регионами означают, что общая денежно-кредитная политика, ориентированная на совокупный бизнес-цикл, будет стабилизироваться для всех регионов. Во втором случае разнонаправленные бизнес-циклы между регионами дестабилизируют общую денежно-кредитную политику - она будет либо слишком стимулирующей, либо слишком жесткой для регионов, если в них не будут действовать некоторые из экономических шоковых поглотителей. Короче говоря, если экономика региона не синхронизирована с бизнес-циклом валютного союза и перечисленные выше амортизаторы отсутствуют, то вхождение страны в валютный союз не имеет смысла. Вместо этого страна должна иметь свою собственную валюту, которая сама будет выступать в роли амортизатора.
Несколько стран Еврозоны оказались в границах OCA, одной из которых является Греция. Это не удивительно для большинства людей, включая Еврооптимистов, но многие надеялись, что эти критерии будут соблюдены по мере интеграции экономик. Это приводит ко второму уроку.
Не стоит возлагать надежды на то, что валютный союз станет успешным, если будет соответствовать критериям OCA задним числом. Некоторые наблюдатели утверждали, что в момент создания Еврозоны рассмотрение критериев OCA ex-ante не было оправданным, так как сами критерии появятся после создания валютного союза. Такой "эндогенный" взгляд на OCA дал надежду еврооптимистам и поддержал их дело. Сейчас есть свидетельства того, что вступление в валютный союз стимулирует торговлю, поскольку транзакционные издержки снижаются. Одно из исследований показало, что валютные союзы более чем в три раза увеличили торговлю между членами. Однако сейчас очевидно, что некоторые периферийные территории Еврозоны не интегрировались настолько, чтобы оправдать затраты на членство в валютном союзе. Лучше не строить выживание валютного союза на надежде.
В отступление от этого ничего не стоит, что, даже если регион эндогенно соответствует критериям OCA, в результате вступления в валютный союз могут возникнуть дополнительные проблемы. Рост торговых потоков и экономической активности внутри валютного союза может со временем привести к региональной специализации, что сделает регионы более восприимчивыми к экономическим потрясениям. Впервые Пол Кругман сделал это в 1998 г., и эта идея стала известна как "Гипотеза специализации Кругмана" (KSH). Я думаю, что лучшим примером являются США. Несмотря на то, что США были валютным союзом в течение многих лет, по словам Хью Рокоффа (Hugh Rockoff), до 1930-х годов они не становились ОСА. Одна из причин этого заключается в том, что существовало так много региональной специализации, и до реформ "Нового курса" многие из экономических амортизаторов, необходимых для компенсации отсутствия региональной экономической диверсификации, просто отсутствовали. Поэтому даже если бы Еврозона была функционирующим ОСА, нет никакой гарантии, что так и останется.
Серьезно относиться к реальному обменному курсу.
Сводной мерой внешней конкурентоспособности страны является ее реальный обменный курс. Если реальный обменный курс страны растет, то ее товары становятся все дороже и дороже в остальном мире. И, как результат, он начинает терять иностранные доходы и способность выполнять внешние обязательства. В период кризиса для страны, зависящей от внешнего финансирования, эта проблема становится все более острой.
Теперь, чтобы понять, почему на периферии произошло реальное укрепление, необходимо посмотреть на три составляющие реального обменного курса: внутренние цены, иностранные цены и обменный курс. Для Греции проблема была двоякой.
Во-первых, из-за давления на заработную плату внутренние цены выросли, больше, чем в основных странах Еврозоны.
Во-вторых, учитывая ее членство в еврозоне, Греция имела фиксированный обменный курс и, следовательно, не имела никаких шансов на обесценивание своей валюты.
Чтобы выйти из этой ситуации, Греция может либо пройти болезненную дефляцию, либо прекратить использование евро. Учитывая то, где сейчас находится Греция, выход из евро может показаться для греческих лидеров меньшим из двух зол. (Очевидно, что девальвация не решит структурных проблем Греции, но облегчит их решение). Любая страна, вступающая в валютный союз, должна учитывать последствия членства для ее реального обменного курса.
Центральный банк вносит наибольший вклад в макроэкономическую стабильность, стабилизируя совокупный спрос (т.е. общие текущие расходы в евро). Я уже говорил об этом для Соединенных Штатов, но это относится и к еврозоне. И Европейский центральный банк (ЕЦБ) не очень хорошо стабилизировал общий объем текущих расходов в евро во время этого кризиса.
Как отмечает Ник Роу, резкого падения совокупного спроса в Еврозоне можно было избежать, если бы ЕЦБ действительно попытался его стабилизировать. Вместо этого ЕЦБ ошибочно посчитал низкие краткосрочные процентные ставки индикатором свободной монетарной политики и убедился, что делает достаточно. Лучшим индикатором позиции денежно-кредитной политики, о которой я говорил ранее, является рост совокупного спроса по отношению к процентной ставке. Используя эту метрику, ставка политики ЕЦБ не должна отклоняться слишком далеко от темпов роста совокупного спроса, в противном случае денежно-кредитная политика либо слишком свободна (ставка политики значительно ниже темпов роста совокупных расходов), либо слишком жестка (ставка политики значительно выше темпов роста совокупных расходов).
В соответствии с этой мерой монетарная политика в Еврозоне в течение 2010 года была достаточно жесткой. Будущее Еврозоны было бы более безопасным, если бы ЕЦБ более бдительно относился к стабилизации совокупного спроса.
