«Близок локоть, а не укусишь»
(с) Народная мудрость
Есть давнее и не мною сделанное наблюдение – российский рынок ценных бумаг живет дивидендами. Он буквально «дышит» ими.
Тем удивительнее та картина, которую мы можем наблюдать последнее время: для рынка, который живет дивидендами, инвесторы удивительно равнодушно восприняли все ситуации, когда дивиденды отменялись или отодвигались на неопределенный срок.
Что меня поразило – рынок совершенно нечувствителен к этим кейсам, воспринимает их совершенно равнодушно и не считает причиной для сколько-нибудь серьезного падения.
Вот политические новости воспринимаются с очень большим, даже чрезвычайным вниманием. Стоило в пятницу пойти только намеку на украинское контрнаступление - и рынок сразу просел на этих слухах (хотя ничего драматичного на фронтах, слава Богу, не стряслось).
Давайте попробуем разобрать ситуации в тех компаниях, которые традиционно покупали из-за высоких дивидендов и где сейчас дивиденды отменены либо стоят под большим вопросом. Давайте попробуем разобраться – почему вообще их удерживают инвесторы, чего ожидают и насколько разумно такое ожидание.
Поехали.
Первыми, о ком предлагаю сегодня порассуждать – «три сестры» - Северсталь, НЛМК и ММК.
В последние годы до СВО черные металлурги успели разбаловать своих инвесторов не просто высокими, а очень высокими дивидендными выплатами, которые к тому же осуществлялись поквартально, что скорее приятное исключение для российского рынка.
С начала СВО дивидендов инвесторы «трех сестер» не видели. Более того, стало достоянием прессы недавно высказанное мнение основного владельца ММК Виктора Рашникова, что дивидендов скорее всего не будет еще лет пять.
Можно было бы предположить, что в такой обстановке инвесторы – а на рынке остались в основном физические лица, как мы знаем – побегут из акций всех трех сестер. Но нет. Фактически, с октябрьского дна рынка на сегодняшний день все три компании прибавляют примерно по 100% к своей октябрьской стоимости.
Это ли не чудо? Почти такой же рост, как у Сбера, но Сбер при этом показывает рекордную в истории прибыль и раздает рекордные в истории дивиденды.
А чем объяснить рост трех сестер, у которых даже отчетность не прозрачна, а о дивидендах вообще речи не идет – причем не идет, возможно, еще лет пять.
Я согласен с тем, что в самой отрасли черной металлургии сейчас должны быть не самые черные времена – СВО предполагает немалый спрос на металл. Однако не СВО единой живы металлурги, а российский автопром дышит на ладан, и строительная отрасль (несмотря на допинги в виде льготной ипотеки) чувствует себя не лучшим образом.
Вопрос, который меня мучает – кто все эти люди, засевшие в акциях трех сестер (а тем более – покупающие их сегодня по ценам в два раза выше октябрьских)? Неужели это и есть те самые «настоящие» долгосрочные инвесторы, которые готовы терпеливо держать бумаги без дивидендов пять лет?
А что такое в нынешние времена пять лет? Кто знает, что за эти пять лет произойдет, какая новая пандемия разразится или какая новая СВО начнется? Логично ли на российском рынке вкладываться в бумаги без дивидендов с таким горизонтом?
Понятно, что тот же Рашников мог нарочно «прибеднятся», опасаясь новых спецналогов и вообще ненужного внимания к отрасли. Но даже отвлекаясь от его печального высказывания – мы имеем уже полтора года без дивидендов в этой отрасли. Новые дивиденды – не видны даже на горизонте – год или два отрасль будет восстанавливаться после потрясений СВО, санкций, изменения логистики и тому подобного.
Как в таких условиях акции компаний растут вместе со всем рынком – это уму не постижимо. Есть только одна логика, в которую этот рост укладывается – когда компания долгое время регулярно платит дивиденды, а потом внезапно перестает платить, то массовый инвестор в своем мышлении еще долгое время продолжает считать компанию «дивидендной» и мысленно добавляет к ее оценке соответствующий коэффициент. Другого объяснения у меня нет.
В эту же логику вписывается ситуация с Норильским Никелем.
Недавно Совет директоров Норникеля принял решение: рекомендовать вообще не платить дивиденды за 2022 год.
Это было достаточно неожиданной новостью для рынка, так как в условиях прекращения акционерного соглашения между Интерросом и Русалом все эксперты ожидали сокращения дивидендов, но не полного их обнуления.
Тем не менее, это было правомерное действие. С этого года компания переходит от выплаты 60% EBITDA на дивиденды (как это было в соответствии с акционерным соглашением) к уплате дивидендов в привязке к свободному денежному потоку. При этом никакого формального критерия (какую именно долю свободного денежного потока будут распределять в качестве дивидендов) не существует.
Что это означает? Это означает, что, например, сейчас в компании посчитали, что свободный денежный поток за 2022 год слишком мал (снизился в 11 раз к 2021 году), а долговая нагрузка велика. И в компании приняли решение не платить дивиденды вообще. То есть распределили в качестве дивидендов 0% свободного денежного потока. Вот так вот.
То есть теперь нет никакой определенности с дивидендами Норникеля, которая была ранее (при распределении 60% EBITDA на дивиденды).
Как на эту новость отреагировал рынок? Очень вяло. Акции компании, которую покупали практически только ради высоких и стабильных дивидендов, упали немного, а теперь даже стараются снова отрасти.
Такое ощущение, что инвесторы не поверили, что произошедший в Совете директоров «перфоманс» — это всерьез и надолго. А ведь никто не скрывает, что до 2025 года у компании будет период высоких КАПЕКСов. А именно по причине высоких КАПЕКСов снизился в 11 раз свободный денежный поток и не позволил выплатить дивиденды.
Что это означает? Это означает, что все дивиденды до 2025 года включительно под очень большим вопросом – как сам факт их выплаты, так и их размер.
Но глядя на цену акций очень трудно сказать, что инвесторов волнует этот факт – все сидят с покер-фейсом и демонстрируют полную готовность просидеть на бобах до 2026 года. Логика здесь весьма странная – компания, выплачивающая 10% дивидендов в год, и компания не выплачивающая вообще дивидендов стоят практически одинаково.
Это парадокс нашего рынка, и, полагаю, объясняется также как и в случае с тремя сестрами – инвесторы еще не поверили в реальность и долгосрочную сущность происходящего. Думаю, что со временем – и со следующими скудными или пропущенными дивидендными выплатами картина станет иной.
Третий случай, где инвесторы парадоксально реагировали на происходящее с их дивидендными перспективами – Юнипро.
В связи с невозможностью получения дивидендов основным акционером компании (Uniper), совет директоров довольно долго (с начала СВО) не принимал решений по выплате дивидендов. Акционеры успели несколько «взгрустнуть» от такой ситуации.
И вот – ситуация изменилась.
Президент России Владимир Путин подписал указ о введении временного управления активами лиц из недружественных стран в ответ на изъятие или ограничение прав на российское имущество за рубежом. В этом указе утвержден перечень активов, которые уже передаются во временное управление Росимуществу. В их числе оказалась и доля Uniper в «Юнипро» в размере 83,73%.
Наш рынок воспринял эту новость на удивление позитивно, хотя никакой определенности с дивидендами это изменение в системе управления не создало. Собственником компании по-прежнему является Uniper и принятие решений по распределению дивидендов – с распределением 83,73% в его пользу – маловероятно.
То есть дивидендная неопределенность как была, так и сохранилась и (вероятнее всего) сохранится до окончания СВО и снятия санкций.
Из приведенных выше примеров мы видим, что наш рынок – крайне оптимистичен в своих ожиданиях. Все сокращения и прекращения выплаты дивидендов толкуются рынком как временные и нестрашные трудности. В принципе – инвестору положено быть оптимистом, но важно не утрачивать при этом и здравого смысла.
Все приведенные в примерах компании – это очень достойные и устойчивые бизнесы. Нет никаких сомнений, что в какой-то момент они снова вернутся к выплате высоких дивидендов. Вопрос только – когда это произойдет. И второй вопрос – за какую цену вы хотели бы купить акции этих компаний. Ведь известна и такая рыночная мудрость, что ты богатеешь не тогда, когда продаешь акцию, а тогда, когда ее вовремя покупаешь.
Желаю всем удачи в их инвестициях – и тем, кто готов терпеливо пять лет ждать, когда снова появятся дивиденды и тем, кто готов не менее терпеливо ждать удачной цены на рынке. У каждого свой способ стать настоящим миллионером ))
