Добрый день, уважаемые подписчики. ИК «Диалот», порадовавшая инвесторов многочисленными выпусками в этом году, анонсировала продолжение банкета. Как я уже писал, в обозримом будущем недавний дебютант, ООО «Агротек», повторно выйдет на биржу с новым выпуском облигаций. Это даёт мне повод исправить досадную оплошность и попытаться устроить разбор эмитента. Приступим?
На второй виток. Описание облигаций
В начале текущего года компания стартовала на рынке «мусорных» облигаций со своим первым выпуском:
Для более плодотворного знакомства с потенциальными инвесторами компания предложила неплохой по тем временам купон в размере 17% годовых. Увы, эта ставка действует лишь в течение первого года обращения, снижаясь затем на 0,5% ежегодно. Вот такая вот лесенка, не сильно обрадовавшая «воблов». Впрочем, выпуск разлетелся довольно быстро и на сегодняшний день котировки превысили 105%, доходность припала до 14,5%.
Новый выпуск, подробности которого раскрыты не до конца на дату написания статьи, будет обладать схожими характеристиками:
- Объём: 115 000 000 рублей;
- Номинал: 1 000 рублей;
- Срок: 4,2 года;
- Амортизация: да, по 25% в последние четыре даты уплаты купона.
Вряд ли ставка по новому выпуску будет выше, чем в дебюте. В не самом оптимистичном варианте жду купон в районе 15% годовых.
Первый выпуск смотрелся неплохо, если не принимать во внимание плановое снижение ставки купона. Новое размещение, по слухам, предусматривает возможность для эмитента выкупить бумаги по номиналу до истечения срока обращения. Такое же условие было по сыроварам и «Агротек» тоже решил заюзать эту опцию. Как показал пример с сыром, это не сильно помешало разогнать цену до неприличного уровня.
"Агротек" и все-все-все. Описание Группы компаний
Компания ООО «Агротек», ИНН 4100006268, является частью ГК «Агротек», ведущей на Дальнем Востоке деятельность по разведению свиней, а также по обработке и продаже мяса.
Эмитент в составе холдинга занимается непосредственно разведением хрюшек. При этом, в структуре холдинга имеются компании, осуществляющие производство кормов для свиней, свиноферма, забойный участок, мясоперерабатывающие мощности и, если верить данным Меморандума, собственная розница.
Группа весьма многочисленная, ниже представлена схема владения.
Я честно пытался впихнуть в схему все компании, которые мне удалось выявить. Но, к сожалению, это сделало схему практически нечитаемой и мне пришлось ограничиться лишь теми компаниями, которые более или менее непосредственно связаны с эмитентом. Как мы видим, эмитент владеет долями в компаниях, одна из которых является для него крупнейшим поставщиком кормов, а другая выступает крупнейшим покупателем продукции. Отчётность по указанным компаниям не раскрывается, что существенно усложняет оценку реального финансового положения эмитента. Основной холдинговой компанией Группы выступает ЗАО «Агротек Холдинг», подконтрольное тем же бенефициарам. Эта компания единолично, или совместно с физиками-совладельцами, владеет долями в уставном капитале следующих компаний:
- ООО «Агротек Магадан», 100% долей в УК;
- ООО «Агротек-Торг», 100% долей;
- ООО «Камадор», 100% долей;
- ЗАО «Мясокомбинат Елизовский», 100%;
- ООО «Техсервис», 30% долей, остальные распределены между физиками;
- ООО «Камчадалочка», 25% долей, ещё 75% - у Рубахина В.И.;
- ООО «Технологии Управления», 25%, 75% - у Ефремова А.Н.;
- ООО «ФБК», 25%, 75% принадлежит Рубахину В.И.;
- ООО «Фортек», 25%, у Ефремова А.И. оставшиеся 75%;
- ООО «Агротек Маркет-СВ», 25%
Далеко не все эти компании ведут деятельность в заметном объёме. Основными компаниями всё же являются сам эмитент и ещё пара-тройка компаний.
Так уж повелось, что как минимум половина эмитентов ВДО ведёт официальную деятельность в составе Групп компаний. И крайне редко как состав холдинга, так и его финансовое положение доводятся до сведения инвесторов. Гораздо чаще потенциальным покупателям бондов приходится производить оценку эмитента, что называется, на пальцах. И сегодняшний герой повествования явно в числе таких компаний. При всей моей симпатии к пищевой промышленности не могу не отметить наличие существенных рисков в части невозможности корректно оценить бизнес эмитента в силу отсутствия информации по связанным компаниям, формирующим от 70 до 80% как в части закупок, так и в части отгрузки продукции.
Из плюсов отмечу тот факт, что холдинг вертикально интегрирован и имеет возможность контролировать почти всю цепочку производства – от заготовления кормов, до прилавка в рознице. Это придаёт бизнесу приличную устойчивость.
Ничего не понятно, но очень интересно. Отчётность эмитента
Эмитент не потрудился ознакомить нас с консолидированной отчётностью по группе, а потому всё, на что мы можем опираться – данные индивидуальной отчётности эмитента по РСБУ.
В структуре Актива лично меня радует высокая доля Основных средств. На балансе компании числится дорогостоящее имущество и это даёт надежду, что владельцы не станут её банкротить при первом шорохе в кустах. Ибо банкротить компашку с хорошими активами куда сложнее, чем чистого «торгаша» (привет любителям подмосковных сыров).
Динамика Запасов и Дебиторской задолженности особых вопросов не вызывает. Отмечу лишь, что «дебиторка», по данным Меморандума, состоит в основном из авансов поставщикам.
Доля Капитала в Пассиве маловата и едва превышает 15%. Компания в значительной степени финансирует свою деятельность за счёт привлечённых средств. Ниже на диаграмме можно ознакомиться со структурой портфеля.
Основным кредитором, что вполне ожидаемо для отрасли, вы ступает «колхозный банк».
Выручка за 9 месяцев 2022 года продемонстрировала прирост на 15%. Однако, себестоимость росла опережающими темпами, что негативно сказалось на Чистой прибыли – она, несмотря на рост выручки, сильно просела. Отдельно отмечу отрицательное значение Прибыли от продаж во всех периодах. Это компенсируется статьёй Прочие доходы, состав которой непонятен.
Помимо того, что оценивать деятельность эмитента без понимания финансового положения Группы есть занятие неблагодарное, но и сам эмитент вызывает вопросы. В частности, в силу каких-то особенностей учёта компания постоянно получает убытки от операционной деятельности, «выравнивая» ЧП только за счёт Прочих доходов. Пояснения относительно того, что в прочих доходах зашито, эмитент не даёт. Можно предположить, что в их состав включены какие-либо бонусы от покупателей.
В любом случае, компания критически зависит от аффилированных компаний и её индивидуальная отчётность совсем не показательна.
Для тех, кому лень много читать. Краткие выводы
Дабы не утомлять более своих читателей буду сворачивать повествование и переходить к подведению кратких итогов. Итак, посмотрим, как мы можем подытожить писанину. Ограничусь следующими выводами:
- Все параметры нового выпуска пока не известны и тайной остаётся самое главное – ставка купона. Есть вероятность, что она будет скромнее, чем в январе, ибо покупатели готовы брать бумаги с доходностью, не превышающей 15%. Также не слишком приятной видится перспектива лишиться бумаг по желанию эмитента. В остальном вполне приемлемые условия, ничего выдающегося. Впрочем, организатор выпуска успел уже запомниться тем, что его эмитенты не сильно жадничают. А значит, есть вероятность, что ценовые параметры полностью повторятся.
- Неприятной практикой становится раскрытие отчётности эмитента без полноценного описания Группы и без раскрытий консолидированной отчётности. Эмитент в рамках своей операционной деятельности теснейшим образом связан с прочими компаниями Группы. О том, чем живёт холдинг, мы можем только догадываться и есть риск «накручивания» выручки эмитента для формирования более приличной картинки. равно как существует риск нежданных "прилётов" от связанных компаний (самарские поросятки не надут соврать). Явным преимуществом является наличие вертикально интегрированной структуры от свинофермы до холодильника, что позволяет эмитенту контролировать весь процесс производства.
В целом же моё мнение относительно эмитента неоднозначное. Однако, в силу ряда причин эта компания смотрится более выигрышно на фоне коллег из Самарской области. А помните, на каком уровне их бонды торговались ещё совсем недавно?
Больше мне, к сожалению, сказать на сегодняшний день нечего. Очень надеюсь, что моя статья написана не зря. Я старался выжать максимум из того минимума материалов, которые удалось найти, честно. Но человеческие возможности не безграничны, увы.
Спасибо за внимание, не расходитесь надолго и обязательно возвращайтесь! Обещаю, впереди у нас ещё много занимательного.
Удачных вам инвестиций и крепких нервов. С уважением, ХЖ.
PS. Все написанное выше является частным мнением автора и не является рекомендацией по покупке или продаже ценных бумаг.
PPS. Если материал был интересным/полезным, прошу отблагодарить подпиской, залайкать меня полностью и обязательно комментировать.
Использованные ресурсы:
Сайт раскрытия информации: e-disclosure.ru
Официальный сайт: agrotek.ru
Недавние статьи:
Облигации ООО"Истринская сыроварня": сыр в мышеловке?
Пробуем на вкус калужский алкоголь: облигации ООО "КЛВЗ Кристалл"
