Чисто с фундаментальной точки зрения акции Jumia Technologies (NYSE:JMIA) выглядят как ноль или что-то близкое к этому. Действительно, финансовые показатели оператора онлайн-маркетов, который работает в Африке, ОАЭ и Европе, говорят о том, что бизнес просто не работает.
Справедливости ради следует отметить, что инвестирование - это не только фундаментальные показатели. И если инвестор понимает, почему показатели платформы электронной коммерции выглядят столь удручающе, и какова его стратегия по улучшению ситуации, есть основания для покупки акций JMIA вблизи текущего уровня в $6.
Но для этого потребуется время, терпение, а на этом рынке, вероятно, и волатильность.
Слухи о возможном приобретении не имеют большого смысла, как и версия о том, что бизнес Jumia можно получить "бесплатно". Повышение курса JMIA, скорее всего, произойдет не за счет быстрого заработка, а за счет долгосрочной перспективы акций.
Плохие фундаментальные показатели
За последние четыре квартала Jumia получила доход в размере $193 млн. Только на общие и административные расходы компания потратила 151 миллион долларов.
Скорректированный убыток по EBITDA (прибыль до вычета процентов, налогов, износа и амортизации) за этот период составил 220 миллионов долларов.
Другими словами, Jumia теряет более доллара на каждый доллар выручки даже без учета компенсаций на основе акций ($37 млн, почти 20% выручки) или капитальных затрат (более $8 млн).
Jumia все еще находится в режиме роста. Но компания была основана десять лет назад; это не совсем стартап.
Быки любят сравнивать Jumia с Amazon (NASDAQ:AMZN); но в 1999 году, через пять лет после основания, выручка Amazon составила 1,6 миллиарда долларов.
Десять лет спустя, за последние четыре квартала, валовая товарная стоимость (GMV) Jumia (количество продаж, фактически генерируемых через платформу, не все из которых учитываются как доход для Jumia) составила чуть более 1 миллиарда долларов.
Тем не менее, показатель GMV в размере более $1 млрд кажется положительным. Как и тот факт, что маржа EBITDA для Amazon в 1999 году и Jumia сейчас (опять же, используя GMV для Jumia вместо выручки) находятся в одном и том же диапазоне, чуть хуже, чем отрицательные 20%.
Но в 1999 году выручка Amazon также выросла на 169% по сравнению с предыдущим годом. В 2021 году выручка Jumia выросла всего на 12%, а GMV - всего на 4%. Практически невозможно сочетать продажи с такими большими убытками и при этом не увеличивать выручку.
Баланс Jumia, по общему признанию, находится в хорошей форме. Компания закончила первый квартал с $89 млн наличных и $333 млн срочных депозитов и других краткосрочных, относительно ликвидных активов. Заемные средства минимальны (всего 12 миллионов долларов).
Рыночная капитализация Jumia на данный момент составляет всего 618 миллионов долларов. И поэтому операционный бизнес в теории оценивается примерно в 200 миллионов долларов.
Проблема с этим аргументом, однако, заключается в том, что Jumia сжигает очень много наличности. Свободный денежный поток в первом квартале составил отрицательные 77 миллионов долларов. Каким бы ни было обоснование стоимости акций сейчас, через два квартала оно будет еще хуже, и так далее.
Опять же, если смотреть на JMIA чисто с количественной точки зрения, хороших новостей здесь не так много. Высокие убытки и минимальный рост, даже с учетом высоких показателей выручки в первом квартале, говорят о минимальной стоимости акций.
Citron приводит доводы
До драматического ралли начала 2021 года в GameStop (NYSE:GME) и других сильно сокращенных акциях, компания Citron Research была известным продавцом коротких позиций.
Возможно, самая известная и эффективная кампания была направлена против компании Valeant Pharmaceuticals, ныне Bausch Health (NYSE:BHC), которую Эндрю Лефт из Citron обвинил в "забивании канала".
Акции Valeant упали, последовали расследования и обвинения в мошенничестве.
После GameStop компания Citron ушла с арены. Но Лефт время от времени выпускал "бычьи" прогнозы, в том числе несколько по Jumia. В декабре, например, Лефт утверждал, что JMIA может достичь $22.
Сейчас, когда JMIA стоит ниже $7, очевидно, что этот прогноз не оправдался. Но Лефт и Citron продолжают поддерживать акции. В этом месяце Лефт утверждал, что Amazon купит Jumia в этом году. В прошлом месяце он написал в Твиттере - предположительно, имея в виду баланс денежных средств, - что бизнес можно приобрести "БЕСПЛАТНО" (заглавные буквы в оригинале).
При всем уважении к Ситрону, ни один из этих аргументов не кажется обоснованным. Как уже отмечалось, у Jumia действительно много наличности сейчас, но почти наверняка ее не будет через год. (Это произойдет только в том случае, если компания решит продать больше акций и еще больше разбавить текущих акционеров, что не является хорошей новостью и также раздувает рыночную капитализацию).
Что касается Amazon, то, по сообщениям, эта компания планирует выйти на рынки Нигерии и Южной Африки в следующем году. Но совершенно не ясно, зачем компании для этого нужно приобретать Jumia. У Amazon есть десятилетия опыта в логистике, бренд, известный во всем мире, и нет реальной необходимости платить за активы Jumia или финансировать ее текущие убытки.
Сделка, конечно, возможна, но логики в этом нет. Amazon, предположительно, может просто израсходовать средства и обогнать Jumia на ее новых рынках, точно так же, как он поступал с большинством претендентов на рынке электронной коммерции в течение последних трех десятилетий.
Доводы в пользу акций JMIA
Опять же, есть причина покупать Jumia. Но она не основана на приобретении или на том, что бизнес будет доступен "бесплатно".
Скорее, дело в том, что Jumia находится в середине исключительно долгой инвестиционной фазы.
Основная проблема электронной коммерции в Африке заключается в том, что там просто нет инфраструктуры. Будь то дороги, склады, доступ в Интернет или даже рабочая сила, Jumia и другие конкуренты не работают в тех же условиях, что и их более старые, западные коллеги.
Поэтому Jumia потребуется больше времени, чтобы достичь уровня тех компаний. Однако если компания сможет это сделать, если она начнет сокращать убытки и обеспечит уверенность в том, что она может стать панконтинентальным онлайн-гигантом, то потенциал роста по сравнению с текущей оценкой будет огромным.
Непредвиденные обстоятельства многочисленны. Нельзя сказать, что рынок полностью принадлежит Jumia: конкуренты включают Konga, принадлежащую миллиардеру Симу Шагайя.
Текущий уровень сжигания денежных средств истощит баланс компании менее чем за два года. Переход компании от бизнеса, который в значительной степени зависел от мобильных телефонов, к более широкому ассортименту требует большего количества товарных запасов и, следовательно, большего капитала.
В какой-то момент в Африке появится гигант электронной коммерции, и, скорее всего, не один. Но Jumia далеко не гарантированно станет одним из выживших, особенно с учетом того, что Amazon сейчас наступает на пятки.
Риски огромны. Как и вознаграждения. Вероятно, инвесторам потребуется время - годы - чтобы понять, в каком направлении движутся акции JMIA.
