Российские облигации на зарубежных рынках

 У российских компаний, выпускавших облигации на зарубежных рынках, сложности с выплатами купонов и погашением выпусков. Разбираемся, насколько это страшно и чем закончится. 

• Почему это важно? 

Радикальные экономисты призывают не платить по евродолгам перед так называемыми недружественными странами — дескать, все равно зарубежные инвесторы больше никогда не будут давать в долг российским компаниям и правительству. Это крайности. Конфликты заканчиваются, а рынки капитала остаются. Доступность и стоимость будущих займам во многом зависит от того, как эмитенты сегодня справятся с трудностями, связанными с платежами по текущим долгам. 

• На каком этапе возникают проблемы? 

Российские компании занимают деньги на публичных рынках и рассчитываются с держателями облигаций через обособленное юрлицо – SPV, special purpose vehicle. Оно принадлежит trustee – организации, оказывающей подобные услуги на финансовых рынках. SPV с одной стороны становится кредитором российского юрлица, а с другой – эмитентом облигаций. 

Когда приходит время платежа, российская компания перечисляет SPV деньги по договору займа. 

И тут возникает проблема номер один. Европейский банк может заблокировать перевод, сославшись на санкции. 

Если деньги удалось перевести на счет SPV, эмитент перечисляет их старшему депозитарию, который хранит информацию о всех держателях бумаг и должен заплатить деньги им. 

На этом этапе появляется проблема номер два: часть держателей являются номинальными. Euroclear отказывается платить по таким счетам, якобы опасаясь перевести деньги лицам, попавшим под санкции. 

• Что в итоге? 

Таким образом, у нас есть четыре сценария: 

- российские инвесторы со счетами в НРД получают выплаты в рублях; 

- российские инвесторы в Euroclear не получают выплаты из-за блокировок на уровне депозитария; 

- иностранцы в Euroclear получают выплаты в валюте, если эмитенту удается довести деньги до депозитария; 

- иностранные держатели в НРД получают выплаты в рублях на счета типа С. Пользоваться этими деньгами они не могут. 

Баланс Euroclear в первом квартале вырос на 23,4 млрд евро – во многом это купоны и дивиденды, которые депозитарий не перечислил российским держателям бумаг. 

• А был ли дефолт? 

Каждый случай нужно рассматривать отдельно. Важно помнить, что дефолт – это факт неисполнения эмитентом своих обязательств. Под обязательством при этом подразумевается перечисление денег депозитарию. Если этот платеж произошел, эмитент свои обязательства выполнил. 

В какой валюте разрешено платить эмитенту, прописано в проспекте эмиссии. Например, более половины выпусков государственных еврооблигаций может обслуживаться в рублях, и такой платеж дефолтом не считается. 

Если дефолт все же состоялся, и облигационеры не договорились с эмитентом о новых правилах обслуживания долга, держатели бондов могут потребовать ареста зарубежного имущества эмитента через суд. У большинства заемщиков основные активы находятся на российской территории. Арестовать же госактивы вообще невозможно. В проспектах эмиссии российских еврооблигаций есть отсыл к суверенному иммунитету. Суть его в том, что держатель облигаций не имеет права требовать оплату долга за счет имущества Российской Федерации. 

• За чем следить 

Дефолт России, который все ждали 4 мая, не случился. Минфин все же заплатил $650 млн по двум выпускам еврооблигаций из текущих средств. 

Следующий платеж по государственным еврооблигациям — 27 мая. 

Еще одна знаковая дата — 25 мая. В этот день заканчивается лицензия, которая разрешает гражданам США получать платежи от Банка России, Министерства финансов и Фонда национального благосостояния. Будет ли она продлена — отдельная интрига. 

В целом инвесторы понимают анекдотичность ситуации и ждут ее разрешения в штатном порядке. Хотя проблемы с получением выплат по купонам не так чувствительны, как с погашением основной части долга. В случае с госдолгом большой объем предстоит погасить в 2023 году и начиная с 2025 года.