В начале февраля 2021 г на фондовом рынке США стал отчетливо вырисовываться тренд на переток капитала из высокотехнологичных отраслей и быстрорастущих компаний в акции традиционной экономики. Он приобрел весьма заметные масштабы, что наглядно видно из динамики основных индексов США за предыдущие 3 месяца. S&P500, а особенно, Dow Jones, переписывают исторические максимумы день за днем, в то время, как NASDAQ и Russell2000 забуксовали, оставшись в просадке. Отставание в отдельные моменты составляло 15% и более, что для индексов широкого рынка очень прилично!
Многие, вероятно, успели заметить, что даже «вечно растущие» портфели, основанные на акциях, вышедших на IPO, перестали демонстрировать высокую доходность в течение 1 квартала 2021 г, а в ряде случаев оказались даже убыточными.
Мы попытались разобраться в причинах тектонических сдвигов на рынке США и стоит ли опасаться скорого обвала рынков.
Несмотря на различные конспирологические теории и набирающие популярность мнения, что крупный капитал на западе побежал из рисковых активов, что является явным признаком надвигающего кризиса, мы придерживаемся совершенно иного мнения.
Почему-то до сих пор на просторах рунета уделяется очень мало внимания смене власти в США. Теперь у самой мощной мировой экономики не только новый президент, но и новая партия у власти. А новая метла всегда метет по-новому. Казалось бы, для финансовых рынков победа Байдена на выборах ничего не поменяла. Законопроект о мерах помощи национальной экономике на 1,9 трлн доллбыл принят без серьезных оговорок. Сейчас уже вовсю обсуждается проект закона об инфраструктурных инвестициях на 3-4 трлн долл.
Однако не все так просто. Байден является ярым противником доминирования IT-гигантов в экономике и активно нацелился на перераспределение денежных потоков в глобальном смысле за счет налоговой реформы. Например, повышение налога на прирост капитала с текущих 20% до 28% уже почти свершившийся факт. Возможно, будет достигнуто компромиссное решение, и администрация Байдена согласится на ставку налога в 25%. Но тем не менее, издержки для спекулянтов на рынка США станут существенно выше.
Кто под ударом? Как раз, представители новой экономики и компании с высокими темпами роста. В нашем случае, компании, которые в последние году создают бум на рынке IPO, являются, одновременно, и высокотехнологичными, и быстрорастущими в подавляющем большинстве случаев. Некий двойной удар по акциям IPO!
Однако находить объяснение произошедшему не так увлекательно, как попытаться выстроить логическую цепочку в отношении глубины, продолжительности и более долгосрочных эффектов от такого перетока капитала. Здесь стоит отметить, что в течение второй половины 2020 г на рынке преобладал иной процесс. NASDAQ и RUSSELL2000 росли с опережением над S&P500 и DOW. Логика очевидна: в условиях локдауна в развитых странах, вызванного пандемией, основными бенефициарами «удаленки» стали IT-компании, биотех и прочие представители новой экономики. Мы, Noble Russian Finance Club (NRFC), как раз, до февраля 2021 г отдавали предпочтение новой экономике. Однако с февраля 2021 г мы сместили вектор своих целей, запустив портфель Biden Winners. Почему?!
Например, бенефициарами нового пакета помощи экономики на 3 трлн долл станут, в основном, компании, представляющие традиционную экономику: машиностроение, инфраструктуру, инженерию, проектные и конструкторские решения и т.д. Есть и дополнительные факторы, которые могут оказывать здесь и сейчас не меньший эффект.
Компенсаторный рост традиционных отраслей выглядит вполне логично на фоне значительного разрыва в оценках бизнесов. Например, мультипликаторы P/E, EV/EBITDA в диапазоне 25-40 для представителей хайтека стали привычным делом, а в традиционной экономике достаточно много компаний со стабильным денежным потоком с гораздо более скромными показателями. Давайте вспомним, что финансовые рынки реагируют на ожидания инвесторов гораздо более продолжительное время, чем на факты. С развертыванием масштабной программы вакцинации в развитых странах, несмотря на все сложности и новые штаммы вируса, побочные эффекты от вакцин и т.д., все отчетливее появляются контуры ожиданий завершения повсеместного локдауна и перезапуска экономики. Явным бенефициаром здесь как выступают сильно отстающие представители реального сектора.
Так что, появление «ножниц» в динамике сегментов рынка выглядит вполне здоровым и логичным процессом.
Давайте попробуем обобщить причины, вызывающие такую «странную» динамику рынка. На наш взгляд, здесь целый арсенал факторов, действующих в одном направлении: налоговая реформа Байдена, значительное отставание акций представителей реальной экономики в 2020 г, инфраструктурный план Байдена на 3 трлн долл, ожидания постепенного смягчения ограничительных мер, связанных с пандемией.
Сколько нам осталось всё это терпеть и когда начнем снова зарабатывать на IPO такими же темпами, как в 2019 и 2020 гг?
К сожалению, думаем, что не скоро. Не в 2021 г. На финансовом рынке есть железное правило – покупай на ожиданиях, продавай на фактах! Вероятно, после принятия изменений Байдена в налоговую систему США, отток средств крупных институциональных инвесторов, «заказывающих музыку» на финансовом рынке из высокотехнологичных акций остановится. Возможно, даже начнется компенсирующий обратный эффект. Но доходности портфелей IPO, к сожалению, вряд ли вернутся к прежним 3-значным уровням.
Двухлетний бум первичных размещений в США привел к тому, что сейчас все большее желание сделать бизнес публичным испытывают владельцы компанией с сомнительными перспективами. На волне успеха им, в большинстве случаев, это пока удается. Но мы уже наблюдаем массовое явление отсутствия т.н. «First DayGap», когда сразу после выхода на биржу IPO не показывают впечатляющей динамики, а в ряде случаев, прилично снижаются.
Трехзначные доходности IPO предыдущих двух лет привлекли на данный рынок крупных хищников, таких как У.Баффет со своими миллиардами. Поэтому даже кратное увеличение доступных размещений не способно компенсировать выпадающие доходы за счет постоянно снижающегося уровня аллокации.
Финансовый рынок является саморегулируемой системой. Любой выход из равновесия приведет рано или поздно к новому равновесному состоянию, но с другими параметрами. Вероятно, мы являемся свидетелями заката эры IPO в ставшем привычном для нас понимании.
Да, стратегии, базирующиеся на участии в первичных размещениях, видимо, продолжат оставаться в топе по уровню доходностей. Но зарабатывать станет намного сложнее! Мы уже сейчас пересмотрели свой подход к участию в IPO и планируем очень избирательно подходить к участию в новых сделках, пусть даже с некоторым ущербом рейтингу и, соответственно, аллокации. Бездумная «ковровая бомбардировка» капиталом в каждое доступное размещение может обнажить колоссальные риски, связанные с получением высокой аллокации и провальной динамикой сомнительных акций на рынке.
50-70% годовых на IPO в период обратного движения «маятника» рынка, на наш взгляд, также является отличной компенсацией за принимаемый разумным инвестором риск!
Но если спекулятивный навес уходит из IPO, то куда он перемещается?! Многие из нас слышали, что рынки растут «пузырями». Так где этот новый «пузырь», своего рода преемник клондайка сделок IPO?
Мы считаем, что лучшие перспективы получения иксов в 2021 г содержит сектор Private Equity. Многие называют его также pre-IPO, но это не совсем верно. Pre-IPO – это всего лишь самая поздняя стадия инвестирования в Private Equity.
Почему мы так считаем?! Здесь снова сходится целый набор факторов, действующих достаточно синхронно:
- Отсутствие книги заявок и формата аукциона позволяет адресно найти продавца практически на любой заявленный объем.
- Многие интституциональные инвесторы не имеют полномочий / разрешений инвестировать в нелистингованные активы.
- Для трейдинга долями в непубличных компаниях отсутствует запрет на использование инсайдерской информации.
- Не нужно ждать качественного размещения. Можно купить здесь и сейчас почти любой интересующий инвестора актив.
- Сделки структурируются через венчурные фонды, которые часто регистрируются в оффшорах с низкой налоговой нагрузкой.
Нравится нам это или нет, темпы изменений в мире, включая финансовые рынки, ускоряются экспоненциально. Поэтому smart-инвесторам приходится гораздо быстрее адаптироваться к новым тенденциям и веяниям времени. Является ли IPO пройденным этапом?! Думаем, что нет. Компенсирующий эффект на рынке, как ни странно, указывает, отчасти, на достаточную степень его здоровья. Надувание «пузыря» в секторе приостановилось. «Пузырь» даже в какой-то степени сдувается. Отчасти, это даже хорошо в глобальном масштабе.
На очереди новый «пузырь» в Private Equity?! Вероятно! Но это уже совсем другая история.
Василий Коновалов,
Совладелец и генеральный директор
Noble Russian Finance Club
Подписывайтесь на Яндекс.Дзен , Telegram канал и Instagram , приумножайте свой капитал и знания вместе с NRFC!
