Часть первая
Прежде чем я поделюсь с вами с вами моими мыслями, я хочу подчеркнуть что я не имел и все еще не имею способности предсказывать самые важные события, которые случаются на рынке из-за того очень редкой природы их возникновения. Также, то чего я не знаю намного больше того, что я знаю в этой жизни. Я расскажу вам что я думаю, а вы как хотите - можете принять это, а можете не принимать.
Как вы знаете, уже некоторое время я обеспокоен тем, что когда следующий экономический спад случится это приведет к падению ставки до 0% с большими количеством непогашенной задолженности и большими просадками в общем благосостоянии и политике в таком же виде, как эти события происходили в 1930х годах. Коронавирус был тем событием, которое послужило причиной начала падения, и это удивило меня. Несмотря на то, что эта экстремально опасная инфекция может привести к множеству вредных экономических последствий, эти последствия сами по себе не пугали меня, тем не менее, когда он совместился с падением ставки ФРС до 0% в долгосрочной перспективе, я действительно забеспокоился.
Долгосрочные ставки упавшие до 0% означают, что фактически все классы активов упадут в цене, потому что позитивного эффекта от падения процентных ставок не будет. Пробой 0% уровня также означает фактически, что все резервные инструменты центрального банка для стимуляции процентных ставок(включая управление скоростью снижения и управление кривой доходности) не будут работать. Печать денег и покупка долговых активов, которые центральным банкам теперь разрешено покупать, почти наверняка не принесут больших результатов (поскольку облигации не станут в цене намного дороже, и уменьшается вероятность их продажи для покупки других активов предприятий, которые будут находиться в финансовом затруднении). В дальнейшем, с такой ставкой в 0%, реальные процентные ставки будут скорее всего расти по причине дезинфляции или дефляции из-за дешевой нефти и низких цен на другие товары, слабости экономики и усугубляющихся долговых проблем. Если это будет происходить обычным образом, растущие кредитные спреды увеличат платежи по обслуживанию долга до более слабых кредитов, в то время как линия кредитования сократится, что усилит сжатие кредитов, дефляционное давление и негативные силы роста. Да поможет Бог тем странам, у которых есть эти вещи и растущая валюта.
Я пытаюсь представить, как ситуация будет развиваться. Для того чтобы сделать это, я (и моя великолепная команда), мы взяли существующие рыночные цены и визуализировали что может случится, если все останется на тех местах, где оно сейчас находится. Например, я думаю о пенсионных фондах и страховых компаниях и других компаниях, которые имеют долгосрочные обязательства и которые работают с активами в виде акций и их производными. Я учитываю по текущим рыночным ценам, как будет развиваться ситуация для этих компаний, принимая текущую стоимость обязательств и просматривая ожидаемую доходность активов, которыми они должны обслуживать свои долги. И им придется продавать активы. Я думаю о том, что они могли бы сделать - например, продавать активы для того, чтобы делать выплаты. Я думаю о нефтедобытчиках(странах и компаниях), вижу, что их стоимость намного больше, чем их доходы и представляю, что могли бы сделать они - уменьшить затраты и продать часть активов. Я думаю о том, что на рынке множество компаний в подобной ситуации и о том, что это значит для экономической активности и для стоимости всего рынка, и это серьезно беспокоит меня. Это только пара вещей о которых я думаю, и я уверен, что это лишь маленький процент сбоев в финансовой системе, которые произойдут. Помните, что большинство инвесторов и бизнесов - долгосрочные(т.е. держат активы в надежде на то, что они вырастут в цене), но основаны на заемных средствах (финансируются кредитами), поэтому спад цен на активы которые мы продаем будет иметь даже больший финансовый эффект чем спад цен на те активы, которые куплены не в долг и которые мы наблюдаем сейчас.
Вопреки популярному мнению, рынки имеют больший эффект на экономику, чем экономика влияет на рынки. По этой причине, очень важно понимание того, кто в каком положении находится и определение того, как дальше им действовать находясь в этом положении (продавать ли активы, урезать затраты и т.д.). Именно это мы изо всех сил пытаемся сделать и делаем это не правильно.
Но вот в чем я чертовски уверен, так это в том что:
Часть 2
Требуется осторожная фискальная стимуляция с правильной денежно-кредитной координацией. И ее еще не делают.
Наш самый большой экономический риск в том, что существует вероятность плохого управления фискальной политикой теми, кто для этого назначен (имеются в виду компетенции налоговых органов. прим.переводчика). Это происходит потому, что сложно смело управлять фискальной стимуляцией даже когда нет никаких мешающих факторов. А если внутри фискальных органов существуют разногласия, то правильно вести себя в кризис для них становится практически невозможно. В то время как некоторые меры финансового стимулирования вводятся в действие, они не являются большими или целенаправленными, то есть не такие, которые нужны чтобы нейтрализовать распространение экономических и рыночных эффектов вируса, и есть разногласия в самих мерах. Тем не менее, появляются сигналы того, что некоторые серьезные политические силы могут перейти в положение « делайте все, что нужно». Если такое произойдет, мы сможем увидеть, действительно ли то что написано выше является настолько большим ограничением. Более конкретно, в двух словах, вот что происходит:
В США:
До сих пор реакции фискальной и монетарной системы были слишком запоздалыми, но есть признаки того, что некоторые стороны переходят в режим «все, что нужно». Некоторые методы до сих пор обсуждаются. И вот на чем мы сейчас остановились:
До настоящего времени финансовое стимулирование состояло из небольших сумм:
- 3 миллиарда для исследования и разработки вакцины, наборов для обнаружения и других методов лечения
- 2,2 миллиарда для центров по профилактике и контролю заболеваний для того, чтобы сдержать всспышку
- 1,2 миллиарда для госдепартамента, чтобы помочь в борьбе с распространением вируса зарубежом.
- 1 миллиард на медикаменты, медицинскую готовность и общественные центры
- 1 миллиард для SBA(Управление малым бизнесом в администрации правительства США) для субсидирования малого и среднего бизнеса
- 500 миллионов долларов для поставщиков медицинских услуг для предоставления телемедицинских услуг
- 300 млн. Долл. США для обеспечения дешевой или бесплатной доставки вакцин нуждающимся
Говорят о снижении налога на заработную плату, но это не целевая мера и она не влияет на существующую проблему. Это сделано так же, как и в 2011-12 годах, было снижение в размере 0,6% ВВП (такое же снижение мы наблюдаем сейчас в размере 0,75% ВВП). И мы слышим, что президент Трамп поддерживает финансовые каникулы по налогам по зарплате до ноябрьских выборов (деталей нет, но предположительно они включают в себя как взносы работодателей, так и работников, которые оцениваются примерно в 500 миллиардов долларов). Этот план, вероятно, не осуществится, потому что демократы в Конгрессе и некоторые республиканцы не поддерживают его (поскольку снижение налогов на заработную плату является регрессивным и подрывает финансирование социального обеспечения, а что касается бизнеса - эти сокращения считается слишком большой поблажкой). Это, однако, свидетельствует о том, что президент Трамп поддерживает активные меры стимуляции экономики, хотя нет никаких признаков того, что они будут направлены туда, куда надо или в том объеме, в котором они должны быть приняты.
Что касается его цели быть избранным, Трамп серьезно рискует не успеть сделать всего что требуется, а тот президент, который пытается быть переизбранным, не хотел бы, чтобы на выборах было большое фискальное стимулирование, поэтому я думаю, что он будет двигаться в рамках лозунга «мы сделаем все, чтобы провести кампанию». В свое время и при дальнейшим ухудшением условий, возможно, он поддержит больше требуемых налоговых послаблений. В настоящее время не уделяется большого внимания целенаправленным мерам, которые, я считаю, являются наиболее важными, поскольку конкретные области нуждаются в наибольшей помощи, чтобы проблема кредитования/ экономики не распространялась.
Я не говорю, что ничего не было предпринято, потому что было несколько увеличений субсидированных кредитов SBA для МСП, оплачиваемых отпусков по болезни для пострадавших, покрытие большей части затрат на лечение от вирусов для незастрахованных (потенциально использующих FEMA(Федеральное агентство по чрезвычайным ситуациям прим. переводчика)) и увеличение средств для государственных и местных служб здравоохранения (путем привлечения средств на случай чрезвычайных ситуаций и стихийных бедствий через FEMA и его Фонд помощи в случае стихийных бедствий), увеличение пособий по безработице и увеличение финансирования других прямых платежей, например, талонов на питание для тех, кто находится в пострадавших районах.
На прошлой неделе Палата представителей проголосовала за ряд целенаправленных мер (включая бесплатное тестирование на вирус, расширенное страхование по безработице и оплачиваемый отпуск по болезни для пострадавших, а также субсидированное питание для учащихся, имеющих право на бесплатные школьные обеды). Но эти меры будут относительно небольшими и окажут скромную поддержку людям с экономическими проблемами. Эти меры должны быть намного больше. До сих пор не было большой поддержки долга промышленным предприятиям, которые могут обанкротиться из-за такого шока, хотя президент Трамп призвал Конгресс санкционировать выделение дополнительных 50 миллиардов долларов США на кредитование МСП через SBA. Эта мера может высвободить несколько сотен миллиардов долларов в виде займов; однако, она недостаточно велика, и неясно, получит ли эта мера поддержку демократов Конгресса. До сих пор существенная поддержка долга промышленным предприятиям, которые обанкротились из-за шока отсутствовала (кроме субсидируемых SBA кредитов, которые выглядят небольшими). Возможно, лучший способ сделать это для тех лиц, ответственных за налоговую политику - обеспечить безопасность банков для новых видов кредитования, необходимых для государственной защиты этих новых кредитов (политически сложный шаг).
Мельком мы замечаем кое-что из вышеназванного, поскольку проблемные компании используют уже существующие кредитные линии в банках. Хотя вряд ли банки хотят этого (я сомневаюсь, что они хотят взять на себя больший кредитный риск, когда экономика ухудшается), это один из способов получить деньги для тех предприятий, которые оказались в трудной ситуации. Получение денег для предприятий является задачей, для которой ФРС не подходит, но она может предоставить ликвидность банкам для финансирования этих кредитов, если это необходимо. Я подозреваю, что мы увидим то, что я называю «программами защищенного кредитования», подобными тому, что сделал ЕЦБ (например, TLTRO), в котором ФРС предоставляет сверхдешевые деньги и средства защиты банкам, которые их предоставляют. Тем не менее, не все компании с проблемами имеют ранее существующие кредитные линии, поэтому, вероятно, гэпы сохранятся, и они будут сопряжены со значительными затратами.
Я пока не знаю, проводил ли президент и другие лица, ответственные за налоговую политику, стресс-тесты различных компаний и различных секторов экономики, как у нас, и показывали ли они те же результаты, что показывают наши тесты, но я серьезно обеспокоен тем, что вижу. Это означает, что у ряда компаний и отраслей будут проблемы с задолженностью, которые, вероятно, приведут к реструктуризации. Возможно, ожидается, что эти компании будут продолжать работать в процессе банкротства, хотя это может быть изнурительным и иметь нежелательные побочные эффекты, потому что денежно-кредитная политика будет неэффективной, а политическая фрагментация будет большой и потенциально нестабильной. При неверных действиях все это может стать большой политической и социальной проблемой. Если бы я был на месте президента Трампа, я был бы щедрым и чутким, особенно потому, что новости будут становиться все более и более плохими в это политически чувствительное время. Я ожидаю, что политика будет мешать делать правильные поступки для страны, поскольку, прежде всего, цель номер один для каждой из сторон - прийти к власти. Что касается Федерального резерва, то они просто сделали все, что могли для стимулирования, не переходя к тому, что я называю «Денежно-кредитная политика 3»(MP3) (которая работает с лицами, ответственными за налоговую политику, чтобы монетизировать их дефициты). Первый (и предпочтительный) тип денежно-кредитной политики (MP1) в основном использует процентные ставки в качестве механизма контроля. Когда это перестает работать, они начинают печатать деньги и покупать финансовые активы, которые я называю MP2. Когда эти меры больше не работают, центральное правительство должно иметь большой дефицит и продавать полученные облигации центральному банку (эти меры я уже называю MP3). Он принимает различные формы, объяснение которых вы можете найти в моей книге «Principles for Navigating Big Debt Crises» (бесплатно на сайте www.economicprincples.org). Сейчас мы находимся на этом этапе долгосрочного долгового цикла, и нам нужно будет посмотреть, смогут ли лица, ответственные за налоговую и денежно-кредитную политику, координировать свои действия, чтобы осуществить MP3, а затем посмотреть, как это сработает. Пока больше ничего сделать нельзя. Теоретически ФРС могла бы купить другие активы, такие как акции, но это не сработает, потому что это очень спорный вопрос, в лучшем случае сомнительный в соответствии с Законом о Федеральном резерве (вероятно, он требует одобрения Конгресса), и в любом случае это не окажет значительного влияния. Насколько я понимаю, лучший путь - это сделать всё то, о чем я только что говорил, плюс обеспечить поддержку банкам совместно с фискальными органами, обеспечивающими фискальную защиту, которая поможет кредитам получить те, кто в этом больше всего нуждается.
