Всем привет, сегодня порассуждаем на очень любопытную тему, которая волнует многих инвесторов, приобретающих доли в компаниях методом сравнения рыночной цены с её справедливой стоимостью, полученной в результате теоретически обоснованных математических вычислений.
Почему это работает? Какая сила тянет рыночную цену к справедливой?
Напомню, акция - это доля в компании. Владея акцией вы владеете частью бизнеса. Бизнес всегда чего-то стоит. Хороший бизнес стоит дороже, плохой бизнес дешевле. Но цены на акции формируются рынком, а именно спросом и предложением, и цена может значительно отличаться от справедливой. Считается, что чем более эффективен рынок, тем рыночная цена более близка к справедливой, так как все участники рынка достаточно хорошо осведомлены, рациональны и движимы одной и той же идеей - заработать на активе.
Но рынок неэффективен
К сожалению или к счастью рынок не эффективен, и я склоняюсь к мнению, что эффективным он не может быть в принципе. Вообще. Это утопия. Почему? Попробую это доказать.
Итак, согласно экономической теории, для того чтобы сделка осуществилась по справедливой цене должно быть соблюдено несколько условий (взято с википедии):
- наличие рынка, на котором регулярно осуществляются сделки с активом;
- информированность покупателя и продавца, то есть отсутствие у одной из сторон возможности манипулировать ценой, опираясь на недостаток информации у другой стороны;
- отсутствие обстоятельств, вынуждающих совершить сделку (монопольное положение продавца или покупателя, аффилированность и т.п.);
- заинтересованность в сделке; например, сделка не должна быть притворной.
Давайте пройдемся по каждому пункту
Разберем каждый пункт по отдельности и распознаем факторы, мешающие эффективности рынка.
Наличие рынка, на котором регулярно осуществляются сделки с активом.
Мы приобретаем активы на фондовом рынке, сделки заключаются регулярно, их результаты мы можем увидеть на графиках. Тут вопросов нет, условие соблюдается.
Информированность покупателя и продавца, то есть отсутствие у одной из сторон возможности манипулировать ценой, опираясь на недостаток информации у другой стороны.
А вот тут уже появляются нестыковки. Разберем ситуации, которые 100% есть на рынке, и которые не соответствуют условию.
- Биржевые спекулянты. Трейдеры, как правило, не заинтересованы в определении справедливой стоимости бизнеса. Спекулянты работают с акциями как с товаром, пытаясь предугадать краткосрочные движения рынка. Их задача заключается в том, чтобы купить акции (чаще всего привлекая заемные средства) подешевле, а продать подороже - лонг, или продать акции (взятые у брокера в долг) подороже, а вернуть их по более низкой цене - шорт, игра на понижение. Трейдеры опираются на технический анализ, анализ графиков, поиск повторяющихся паттернов, и, конечно же, следят за новостями. Это ежедневная трудоемкая работа по созданию и использованию эффективной торговой стратегии. Трейдеры манипулируют ценой в спекулятивных целях.
- Трейдерские роботы. Современные информационные технологии позволили создавать роботов, использующих стратегии, построенные на статистике и теории вероятностей. Роботы совершают сотни и тысячи сделок в день, прогнозируя движения цены по формулам мат. статистики. И они точно также не интересуются справедливой ценой.
- Индексные и алгоритмические ETF, БПИФ. Активы приобретаются фондами без какого-то анализа или поиска справедливой стоимости бизнеса. В основу таких фондов положены другие принципы. Например повторение того или иного биржевого индекса. Управляющие фондов явным образом не обладают всей информацией о бизнесе приобретаемого актива, потому что им это вообще не нужно, фонды зарабатывают на комиссии.
- Инсайдеры, нечестные игроки. Имеет место быть, как на российском, так и на любом другом иностранном рынке, включая американский. Обладая большей информацией, чем остальные, они способны незаконно манипулировать ценой и совершать незаконные сделки. Инсайдеры паразитируют на фондовом рынке с момента их появления в истории.
- Азартные игроки, идущие на биржу не заработать, а поиграть. Они делают ставки в надежде сорвать большой куш, как в казино. Расчеты справедливой стоимости не для них, потому что это скучно и не вызывает нужных эмоций от процесса игры.
- Слепцы. Слепые инвесторы, чаще частные, которые ведомы какой-то своей неэкономической стратегией, например покупать только по пятницам, или sell in may and go away (продавай в мае и вали, англ.), или в определенную фазу Луны, или по гороскопам, и так далее, вариантов тут тысячи. И таких людей на рынке достаточно много. Люди, одураченные случайностью (термин Нассима Талеба в одноименной книге: Одураченные случайностью), люди с магическим мышлением.
Отсутствие обстоятельств, вынуждающих совершить сделку (монопольное положение продавца или покупателя, аффилированность и т.п.)
И тут также находятся нестыковки. Условие довольно часто нарушается.
- Обстоятельства. Инвестору срочно понадобились деньги, и он готов продать актив по любой цене, даже себе в убыток (здоровье, штрафы, санкции, бандиты, политические проблемы)
- Инвестор решил переложить часть рисковых активов в безрисковые, например потому что определил пиковую фазу экономического цикла, некоторые активы могут быть проданы независимо от того, достигнута ли справедливая цена.
- Эмоции. Инвесторы продают или покупают под действием страха, паники и эмоций. (Страх не успеть в уходящий поезд, страх не успеть продать по лучшей цене и тд).
- Человеческий фактор. Люди ошибаются, и ошибки могут быть теми обстоятельствами, которые вынуждают совершить плохую сделку. Например нашли в отчете большой убыток, но не разобрались в его причине (а причины могут не исходить от бизнеса, а например исходить из внешней среды), или, наоборот, нашли взрывной рост прибыли, которая могла быть получена не из выручки, а от продажи актива.
Заинтересованность в сделке; например, сделка не должна быть притворной
На фондовом рынке через биржу практически невозможно совершить притворную сделку. Но вот на внебиржевом, это, теоретически возможно. Сделки могут являться какими-нибудь подарками, взятками и так далее.
Может ли рынок стать эффективным?
Учитывая описанные мною факторы, я склоняюсь к тому, что пока на рынке торгуют люди, пока есть такие инструменты как ETF, пока присутствует человеческий фактор и алгоритмическая торговля... Я придерживаюсь мнения, что до эффективного рынка нам еще ой как далеко, и на нашем веку мы такого феномена не увидим.
Справедливая цена в условиях неэффективного рынка
Так верна ли гипотеза, согласно которой, рыночная цена стремится к своей справедливой стоимости? Колеблется ли она вокруг справедливой стоимости? Надуваются ли пузыри? Есть ли недооцененные рынком компании?
Давайте пойдем от обратного. Согласно описанной выше экономической теории, рыночные цены соответствуют справедливым когда рынок эффективен. Рынок эффективен, когда сделки совершаются при соблюдении описанных ранее условий:
- Наличие рынка.
- Информированность.
- Отсутствие вынуждающих обстоятельств.
- Заинтересованность.
Наличие рынка
Рынок у нас имеется? Имеется. Это первое условие эффективности. Сделки совершаются регулярно, цены обновляются, любой может убедиться в этом, открыв биржевой терминал. Совершаются сотни, тысячи и миллионы сделок в день.
Информированность
Во-первых, на рынке много профессиональных игроков, которые достаточно информированы: хедж фонды, инвестиционные компании и банки, ПИФы, управляющие компании, частные фонды, а также разумные инвесторы и ваш покорный слуга. Все они так или иначе проводят фундаментальный анализ и ищут справедливую стоимость акций. Любая публичная компания обязана публиковать отчетность (МСФО), анализируя которую возможно найти справедливую цену, и она доступна абсолютно всем. И я все же склоняюсь к тому, что именно они владеют контролирующей долей всего совокупного капитала фондовых рынков и являются основными драйверами эффективности.
Во-вторых, на рынке много аналитиков и результаты их прогнозов. В интернете достаточно скринеров акций и различных аналитических инструментов, которые доступны многим, если не всем. Участники рынка всем этим многообразием пользуются, и делают рынок эффективнее.
В-третьих, эффект популярности. Компании, которые демонстрируют выдающиеся результаты как правило на слуху, и притягивают даже слепцов. Другое дело, что обычно, такие компании уже давно переоценены и пузырь надулся. Но иногда бывает и так, что даже популярная компания развивается быстрее, чем рынок успевает переоценить ее стоимость. Есть и обратная популярность, популярность со знаком минус, когда акции наоборот стремительно падают. Запускают такие движения профессионалы, завершают слепцы и глупцы.
Отсутствие вынуждающих обстоятельств
Я склонен согласиться с утверждением, что большинство участников рынка все таки хотят заработать на сделках и действуют свободно, принимая решения взвешенно, согласно собственным целям. Считаю, что вынуждающие обстоятельства скорее исключение из правила, нежели правило.
Заинтересованность
Также как и отсутствие вынуждающих обстоятельств. Я придерживаюсь мнения, что большинство участников рынка заинтересованы совершать выгодные сделки, в том числе долгосрочные.
Что имеем?
С одной стороны у нас неэффективный рынок, в результате которого некоторые активы переоценены, некоторые недооценены, периодически возникают и лопаются пузыри, происходят необоснованные обвалы.
Рынок ведет себя как неадекватная истеричка.
С другой стороны, одновременно с этим, есть эффективный рынок, в результате которого активы стремятся к своей справедливой стоимости.
Рынок ведет себя как разумный, рациональный и здоровый человек.
Что это напоминает?
Качели! Под действием иррациональной силы цена взлетает вперед или назад, а под действием рациональной силы качели возвращаются обратно к центру, где и проходит линия справедливой стоимости.
На рынке действуют как рациональные, так и иррациональные игроки. Как только иррациональные игроки надувают пузырь, рациональные его лопают. Когда иррациональные игроки обрушивают цены, рациональные подбирают активы с дисконтом и выкупают просадки.
Как действовать разумному инвестору?
Нужно искать активы рационально, вдумчиво и взвешенно. Приобретать их и затем просто ждать притока других рациональных инвесторов, которые и переломят ситуацию в свою пользу. Подобное притягивает подобное. Именно этот принцип и толкает цену к справедливой стоимости и именно поэтому стоит учиться эту справедливую стоимость находить.
Иногда цены достигают справедливой стоимости очень быстро, и инвестор получает быструю прибыль. Иногда приходится ждать подольше, например несколько лет, пока всех иррационалов не смоет c актива. Но разумный инвестор всегда дожидается прибыли. Неразумный же терпит убытки.
Спасибо за внимание!
Понравилась статья? Ставьте лайк 👍! Подпишитесь, чтобы не пропустить новых статей. Напишите в комментариях согласны ли вы с моими рассуждениями?
Ссылки и источники
- Справедливая цена. Wikipedia
- Магические мышление. Wikipedia
- Одураченные случайностью. Litres
- Гипотеза эффективного рынка. Wikipedia
- Стоимостное инвестирование. Wikipedia.
- Читайте также: К чему приводит погоня за сверхдоходностью.
- Приходите в мой телеграм канал: EV/EBiTDA - @evebitda
