Вчера был выходной в США в связи с празднованием Рождества, торги были закрыты. Мы поздравляем всех причастных с праздником! А теперь к теме поста. Мы хотим сравнить сопоставимые акции на российском и международном рынке акций. Посмотрим на плюсы и минусы отдельных отраслевых инвестиций, с учетом и без учета валютных рисков. Этот обычный "better buy" пост (т.е. "что лучше купить") скорее полезен новичкам. Опытные инвесторы на международных рынках акций, мы полагаем, уже по данному вопросу для себя всё давно решили, как и авторы этого блога. С другой стороны, настоящие крутые инвесторы имеют гибкое мышление, всегда открыты для новой информации и готовы к изменениям. Итак, сегодня 3 пары акций.
Телекоммуникации. МТС vs AT&T. Компании схожи тем, что основную выручку получают от услуг оператора сотовой связи, проводного интернета и кабельного/цифрового ТВ. МТС и AT&T (T, см. отчет) это лидеры по числу абонентов в своих странах. Также обе компании пытаются развивать иные перспективные направления, найти новые точки роста. Это создание видео-контента (в основном, касается AT&T), стриминг, онлайн ритейл (МТС), выход на новые географические рынки, облачные сервисы (МТС), покупка перспективных стартапов, киберспорт (МТС) и пр. У кого лучше результаты? Наверное, МТС, компания работает в условиях развивающейся экономики? Нет, выручка #МТС росла со среднегодовыми темпами (CAGR) 3% в рублях за последние 5 лет. CAGR выручки AT&T 6,5%. Рыночная капитализация / Годовая прибыль (Price / Earnings, или P/E) для AT&T текущая 19, прогноз на 2021 – 9. У МТС текущая 11, в 2021 - 8. Дивиденды: AT&T 7%, МТС 9%. С учетом корректировки на валютные риски, у AT&T очевидно лучше. AT&T «чистый долг / EBITDA» = 2,6x. МТС «чистый долг / OIBDA» = 1,4x. Несопоставимые показатели, но будем считать, что у МТС финансовая стабильность выше. Кредитный рейтинг AT&T по шкале Moody’s - Baa2, у МТС ниже – Baa3.
Выводы. Мы считаем, что AT&T очевидно лучше. Выше темпы роста, высокие #дивиденды в долл., а главное – перспективы развития через HBO Max на глобальном рынке стриминга. Минимальный лот на СПБ – 1 акция за $29, или 2,2 тыс. руб. Минимальный лот МТС – 10 акций на Мосбирже, или 3,3 тыс. руб. Аргумент дешевизны не работает. Мы не понимаем, кто и зачем предпочитает МТС. Может, надежда на развитие облачных сервисов? Низкий P/E и вера в укрепление рубля?
Интернет-реклама. Яндекс vs Google. Очень похожи, согласитесь. Основной бизнес – контекстная реклама в поисковике. За 9 мес. 2020 г. 57% консолидированной выручки Alphabet (материнская компания Google, GOOGL) приходится на рекламу в поиске и иных сервисах. У Яндекса сегмент Search & Portal приносит 59% выручки. Безусловно, у Google ярко выраженное отличие в виде мощного YouTube, который дает 10% совокупной выручки. При этом доходы от рекламы в YouTube растут на 32% г/г, опережая средние темпы роста Google. Трудно сопоставлять YouTube с Яндекс.Видео или Яндекс.Эфир. Обе компании развивают направление беспилотных автомобилей. Пробуют занять долю на рынке смартфонов, правда, Google явно преуспевает больше, а Яндекс, судя по всему, уже сдался. Есть также конкурирующие в РФ сервисы: почта, карты, браузер, музыка и др. приложения, умные колонки. Яндекс отличается наличием сервисов вызова такси, каршеринга и доставкой еды. Эти сегменты совокупно приносят 31% выручки. Яндекс также планирует развивать e-commerce, но пока Яндекс.Маркет приносит только 3,5% выручки. У Google сильный сегмент Cloud, дает 7% выручки и растет на 45% г/г. В итоге. CAGR за последние 5 лет у Alphabet (Google) почти +20%. В то время как CAGR выручки Яндекса превышает +28%. Яндекс оправдывает риски инвесторов, но только если забыть про девальвацию рубля. Последние 4 квартала (LTM) Google демонстрирует усредненный рост на 10,7%, а у Яндекса рост на 22%. При этом по онлайн рекламе Яндекс уже не растет (+1% за 9 мес 2020), также как Google с его +1,7% (исключая YouTube).
Оценка EV/EBITDA: Яндекс 33, Google 20. P/S: #Яндекс 9, Google 7. P/E: Яндекс 75, Google 33. Таким образом, Яндекс дороже. Очевидно, что из-за более высоких темпов роста. Google глобальная компания с большим потенциалом, по сути неограниченным рынком. #Google выходит на такие растущие рынки как Индия и Индонезия. Яндекс компания локальная, вынужденная искать точки роста внутри одной национальной экономики. На сегодняшний день у Яндекса это получается, сегмент «такси, каршеринг и фудтех» растет большими темпами, вытягивая выручку всей компании. Есть ли смысл переплачивать, учитывая риски локального рынка РФ? Что будет, когда компания достигнет предела роста на внутреннем рынке по всем направлениям? Мы считаем, что надежнее покупать Google.
Авиалинии. Аэрофлот vs Lufthansa. Авиаперевозчиков друг с другом можно сравнивать почти всех. В структуре группы Аэрофлот более важное значение имеет лоукостер (low-cost carrier) «Победа». В группе Lufthansa лоукостер тоже есть, но такого значения для группы не имеет. На долю Eurowings пришлось 5% выручки по итогам 3 кв. 2020 г. А у Победы 18% выручки группы Аэрофлот. До кризиса Eurowings приносили 11% выручки Lufthansa. Победа наоборот в «нормальном» 2019 имела только 8% в совокупной выручке Аэрофлота. #Аэрофлот базируется в Москве, которая географически менее выгодна, чем Франкфурт – основной хаб Lufthansa. В отличие от Аэрофлота, в структуре Lufthansa Group есть логистический бизнес, который не пострадал из-за пандемии, частично компенсировав падение пассажирских перевозок группы.
CAGR выручки за последние 5 лет у Аэрофлота 16,2%, а у Lufthansa 4%. За истекшие 9 мес. 2020 г. падение выручки Аэрофлота составило 55%, а #Lufthansa 60%. Траффик пассажирских перевозок в Евросоюзе упал сильнее, чем в России. Падение по сегменту пассажирских авиалиний составил в среднем 70%, но Lufthansa компенсировала частично за счет роста грузовых перевозок на 4%. Сегмент Logistics вырос с 7% (2019) в общей выручке группы до 18% по итогам 9 мес. 2020 г. Дополнительно про динамику и перспективы авиационных грузовых перевозок можете почитать здесь.
Оценка бизнеса. С учетом выручки TTM, P/S Аэрофлот 0,43. Lufthansa 0,3. Мультипликаторы, связанные с денежными потоками и прибылью, смотреть мы не видим смысла, т.к. сейчас авиалинии в глубоком убытке. Lufthansa до кризиса платила 80 евроцентов на 1 акцию дивидендами, что в 2019 г. соответствовало 4% доходности. Аэрофлот в 2019 торговался с дивидендной доходностью 2,5% при дивиденде 2,69 руб. (по итогам 2018 г.) Таким образом, Аэрофлот дороже, т.к. растет более высокими темпами. Значимая разница в том, что Аэрофлот ориентирован в основном на внутренний спрос. Т.е. он возит россиян внутри страны и за границу. У группы Аэрофлот есть маршруты вне РФ, но их мало. Сейчас риски инвестирования в акции Аэрофлота полностью связаны с экономическим благополучием 1 страны. Этого нельзя сказать про Lufthansa, т.к. Франкфурт-на-Майне является крупным транспортным хабом, пересадочным пунктом. Считается, что он входит в топ-3 по загруженности аэрохабов Европы наряду с Лондоном и Парижем. Если смотреть на статистику по пассажиропотоку, то Москва (все аэропорты) совокупно превзойдет Франкфурт. Но надо учитывать, что в РФ плохо развита региональная сеть, через Москву до сих пор летают по стране, т.к. нет прямых внутренних рейсов. С точки зрения перспектив, аэропорт Франкфурта надежнее.
Аэрофлот принадлежит государству, получает роялти от использования воздушного пространства страны, имеет приоритет при распределении маршрутов. Взамен берет на себя социальную нагрузку: вывозит застрявших по разным причинам граждан РФ, покупает отечественные самолёты (SSJ-100, MC-21), которые явно уступают западным аналогам, развивает не самые маржинальные направления и т.п. Важным является то, что Аэрофлот в любой момент может быть передан в управление неэффективному менеджеру, у которого хорошие отношения с "правильными" людьми. Этот риск отсутствует в частных компаниях, но S7 на бирже пока не котируется.
Выводы. Мы понимаем причины, по которым можно выбрать Аэрофлот, т.к. у компании высокий CAGR. Но имеющийся сегодня потолок роста и неэффективный собственник в лице государства это те факторы, из-за которых нам кажется более предпочтительным покупать акции Lufthansa. Мы в авиалинии вообще не инвестируем, но это не предмет данного поста.
Таким образом, в каждой из пар победитель не очевиден. Есть причины выбрать акции Яндекс, Аэрофлот и даже МТС. Последние нам кажутся очевидно неинтересными, но это наше личное мнение. Общая проблема рассмотренных компаний – сегодня они ориентированы сугубо на рынок РФ, который в целом кажется крайне рискованным. Попытайтесь представить, что вы инвестор, не привязанный ни к какому месту. Вы объективно смотрите на все мировые рынки. Неужели вы будете покупать акции компании, которая почти 100% выручки генерирует на рынке РФ? И чем вам этот рынок понравится больше, чем рынок Китая, Бразилии или Индии?
Это был наш очередной «пост выходного дня» (полный список здесь). Если данная тематика понравится вам, нашим подписчикам, то мы опубликуем продолжение. Есть много интересных пар «better buy»: MAIL.RU vs Zynga, Ozon vs Amazon, Полюс Золото vs Barrick Gold, Лукойл vs Chevron, X5 Retail vs Walmart, ВТБ vs Bank of America и т.д. Всем спасибо за внимание и удачных инвестиций!
Важная информация о блоге и описание стратегии инвестирования.
Полный список наших инвестиционных идей можно посмотреть в посте структура портфеля SUVE CM.
Аналитику и все публикуемые нами новости по высокотехнологичным компаниям вы найдёте в нашем телеграм-канале: @SUVECM или https://t.me/SUVECM
Если удобнее читать в Твиттере, то @cmsuve.
