Более трех месяцев назад я уже делал попытку провести подобие стресс-теста публичного портфеля Барбадос на изменение денежно-кредитной политики (далее ДКП) ЦБ РФ. Подробнее можно почитать здесь 👉 https://dzen.ru/a/Z8qjPLVuiRuRUU-Z.
Опыт мне показался интересным, так как думаю, что не только я, но и многие инвесторы задумываются о корректировке своих стратегий в связи с началом разворота ДКП в сторону снижения ключевой ставки.
Период для стресс-теста беру с июня 2025г. по февраль 2026г., когда закончится ровно год с начала формирования портфеля Барбадос. Задача стресс-теста понять, как различные группы активов в портфеле отреагируют на изменение ДКП, и сформировать план действий по управлению портфелем, в том числе и по реинвесту получаемых купонов и амортизационных платежей. Цель остается прежней, показать доходность за год выше уровня 30% годовых.
Структура портфеля на сегодняшний день следующая:
Сделаем ряд допущений:
1. Кредитные рейтинги эмитентов, бонды которых держу в портфеле, до февраля 2026г. не изменятся в худшую сторону (соответственно никаких дефолтных историй не случится);
2. Ситуация в геополитике останется плюс-минус такой же (думаю, что вероятность этого высокая);
3. Пытаюсь учитывать только один фактор, как действия ЦБ РФ на горизонте до февраля 2026г. будут влиять на активы в портфеле.
На сегодняшний день считаю, что сценарий ужесточения ДКП в ближайшие 8 месяцев маловероятен, поэтому его рассматривать не буду. Так же не буду рассматривать вариант, что ЦБ РФ успеет и снизить ставку до февраля 2026г., и обратно начнет ее повышать. Теоретически, бразильско-казахстанский сценарий в виде пилообразного графика ставки ЦБ РФ считаю очень вероятным, но по таймингу он в 8 месяцев вряд ли уложится.
Решил рассмотреть два сценария, которые отличаются друг от друга скоростью снижения ставки ЦБ, и являются, на мой взгляд, наиболее вероятными, исходя из текущей ситуации, хотя она очень турбулентная.
Ниже представлен график заседаний ЦБ РФ по определению ключевой ставки до февраля 2026г. и два варианта ее изменения, назовем их условно - умеренно-жесткий и умеренно-мягкий.
1. Умеренно-жесткий сценарий ДКП
1.1. Группа активов - флоатеры
В портфеле имеется только одна позиция из флоатеров - бонды Воксис (ВВВ+) со ставкой КС+7 и погашением в 2028г., отчетность эмитента разбирал здесь 👉 https://dzen.ru/a/aD6MK0OLliYkHU3v. Считаю, что при данном сценарии ДКП, репрайсинга флоатеров ВДО не будет, так как премия к ставке ЦБ высокая и при снижении ставки, ее относительная величина к номинальной ставке ЦБ будет только увеличиваться. Купон конечно будет снижаться вместе со ставкой ЦБ, но по телу просадки не жду. Купон по Воксис определяется за 2 рабочих дня до начала купонного периода, то есть в декабре 2025г. он будет установлен еще до заседания ЦБ и в рассматриваемом сценарии, до января 2026г. по бондам будет выплачиваться купон из расчета 26% годовых. Не вижу особого смысла избавляться от этих бумаг до января, так как доходность будет соответствовать стратегии проекта, возможно и цена будет держаться выше номинала, что даст кроме купонной доходности небольшой апсайд.
1.2. Группа активов - короткие фиксы (облигации с фиксированным купоном и погашением не позднее 1 квартала 2026г.)
К этой группе активов в портфеле можно отнести бонды - Вэббанкир (отчетность см. здесь https://dzen.ru/a/Z-vAa1HnrFu1eRPm), Монополия (отчетность см. здесь https://dzen.ru/a/aDiz0UXFOnK9sPww), Интерскол (отчетность см. здесь https://dzen.ru/a/aCX8HlqIFFPw2niZ), Быстроденьги (оферта в марте 26г., отчетность см. здесь https://dzen.ru/a/Z-QUVdFyPQ2sTOLA) и Роделен (оферта в январе 26г., отчетность см. здесь https://dzen.ru/a/aDgIMVaRVWbg-dOd).
Все вышеперечисленные бумаги, при покупке в портфель, давали доходность к погашению 29% годовых и выше, поэтому планирую их держать до погашения-оферты. Исторически Быстроденьги и Роделен на офертах дают справедливые купоны, поэтому надеюсь, что от эмитентов не будет сюрпризов и стоимость этих бумаг в январе-феврале будет находиться в районе номинала.
С этой группой активов скорее встает вопрос, во что придется реинвестировать полученные от погашения денежные средства, так как доходности, к моменту погашения этих бондов, будут ниже, чем сейчас. Действовать буду по ситуации.
Кроме того, планирую по активам этой группы выставлять 30 дневные заявки на продажу ближе к номинальной цене(есть такая фишка у БКС), на случай выбросов цены вверх. В коротких бумагах это периодически бывает и в офертных тоже. Цель - если повезет, выйти из бумаг не дожидаясь срока погашения-оферты и переложиться в более доходные на тот момент инструменты.
1.3. Группа активов - среднесрочные фиксы (погашение или оферта от 10 мес. до 1,5 лет)
В эту группу активов можно отнести оба выпуска Фордевинд(один выпуск гасится по другому оферта, отчетность здесь https://dzen.ru/a/Z-aF_MRRlDnV4Auo), Интерлизинг (есть амортизация и погашение в октябре 26г., отчетность здесь https://dzen.ru/a/aC1yHmsiOVhuKgF8) и целый набор офертных выпусков - ПР-Лизинг (оферта июнь 26г., отчетность здесь https://t.me/barbados_bond/325), ТЛК (оферта май 26г., отчетность здесь https://dzen.ru/a/aCSXTumF4h-FoxYi), МСБ-Лизинг (оферта сентябрь 26г., отчетность здесь https://dzen.ru/a/Z-VfhSvarX98ArY8).
Пожалуй самая непростая группа для принятия решений. Бумаги могут не дать особого апсайда при снижении ставки ЦБ, так как сроки оферт и погашений достаточно близки, при этом к сроку оферты, ставку ЦБ могут так понизить, что новые купоны будут на долгосрок уже не так интересны и в итоге длинные фиксы с текущими купонами могут оказаться поинтереснее среднесрочных.
Если рассмотреть конкретные позиции в портфеле, то думаю, что выпуск Фордевинда с погашением в мае 2026г. есть смысл держать до февраля, с декабря начнется амортизация хорошими долями, бумага покупалась с доходностью к погашению в районе 35% годовых, по идее к февралю должна подрасти ближе к номиналу и дать итоговую доходность на февраль 2026г. выше 30% годовых. Офертный выпуск с пут офертой в апреле 2026г. дает купон 27% годовых и для стратегии портфеля Барбадос тоже есть смысл его продолжать держать до февраля, интересного апсайда здесь видимо не будет.
Интерлизинг 1Р7 пока не оправдывает ожиданий, надеялся, что бумага будет активнее подрастать к номиналу и даст возможность выйти из нее заранее, а не держать до февраля 2026г., тем более бонды высокорейтинговых лизингов хорошо подросли. А пока и купон не очень высокий, и по телу бумага вяло подрастает. Все-таки низкокупонные бумаги не пользуются особо спросом, даже при интересной доходности к погашению.
Тоже самое относится к ПР-Лизингу. Удачно купил выпуск 2Р2, сразу поймал хорошее движение, но далее все застопорилось. Надеюсь, что часть предложения бумаг будет выкуплено на добровольной оферте по 85% и этот выпуск переоценится по доходности в район 30-32% годовых, там уже стоит заявка на продажу.
По ТЛК и МСБ-Лизингу пока буду позиции держать, есть надежда на некоторый апсайд при снижении ставки ЦБ, купоны дают высокую доходность. В принципе готов эти бумаги, как и ПР-Лизинг, продать с апсайдом и перейти в более высокорейтинговые, возможно это сделаю ближе к зиме.
1.4. Группа активов - длинные фиксы (погашение более чем через 1,5 года)
Сейчас это пожалуй самая популярная группа активов, на первичных размещениях сметают все подряд, сильно продавливая купоны. Апсайды возникают почти во всех рейтинговых группах. Все инвесторы хотят зафиксировать хороший купон на более долгий срок.
В портфеле Барбадос есть только один актив этой группы - бумаги АйДи Коллект(отчетность смотрел здесь https://dzen.ru/a/Z_46dvLJTC1ELoGd), с купоном 26% годовых и погашением в феврале 2028г. При любых сценариях снижения ставки, на горизонте до февраля 2026г., такие бумаги надо держать и продавать только при получении хорошего апсайда и то, если есть альтернативные варианты вложения с аналогичной доходностью или выше. Скорее всего, буду АйДи Коллект держать до упора, получая купон 26% и плюсом надеюсь на хороший апсайд по бумаге, чтобы получить суммарную итоговую доходность на февраль 2026г. выше 30% годовых.
Основной риск длинных фиксов, это если ЦБ РФ по каким-то причинам перестанет ставку снижать и начнет ее обратно повышать. Тогда репрайсинг длинных фиксов может быть очень болезненным. Но думаю, что такой сценарий маловероятен до февраля 2026г.
В целом, при умеренно-жестком сценарии ДКП, шансы показать доходность выше 30% годовых по портфелю думаю высокие. При медленном снижении ставки ЦБ, будет возможность реинвестировать купоны и амортизационные платежи в относительно доходные инструменты и не потерять темп прироста портфеля.
2. Умеренно-мягкий сценарий ДКП
2.1. Группа активов - флоатеры
При таком сценарии, снижение купонной доходности флоатеров пойдет более высокими темпами, но так как в портфеле Барбадос есть только один флоатер от Воксис со ставкой КС+7, спешить с продажей этого актива не буду. До января 2026г. при таком сценарии по бумаге будет выплачиваться купон 24% годовых. Подозреваю, что сложно будет в тот момент найти альтернативный вариант с подобной доходностью. Но ближе к зиме посмотрю, какие будут варианты замены. Возможно переложусь в какой-то короткий и понятый мне фикс с близкой доходностью.
2.2. Группа активов - короткие фиксы (облигации с фиксированным купоном и погашением не позднее 1 квартала 2026г.)
Короткие фиксы при этом сценарии будут стабильны, вряд ли будет серьезная переоценка, ну разве что некоторый апсайд можно поймать в офертных бумагах Быстроденьги и Роделен, так как там относительно высокий купон. Возможно появится смысл этот потенциальный апсайд забрать, а не держать бумаги до февраля, когда апсайд начнет испарятся при приближении к оферте. Но в целом скорее всего продолжу эту группу держать до погашения и оферт.
При таком сценарии более явно возникает проблема с реинвестированием купонов и амортизационных платежей, так как реинвестировать их придется уже в менее доходные инструменты и общая доходность портфеля начнет из-за этого снижаться. Буду искать варианты реинвестирования денежного потока в более длинные бумаги, чтобы компенсировать снижающиеся купоны ростом цены инструмента.
2.3. Группа активов - среднесрочные фиксы (погашение или оферта от 10 мес. до 1,5 лет)
По данной группе активов придется что-то делать. Более быстрое снижение ставки ЦБ осложнит реинвест купонов и амортизационных платежей, при этом не факт, что бумаги дадут сопоставимый апсайд. Учитывая, что по доле в портфеле эта группа занимает примерно 45%, возможно придется часть позиций продавать в пользу более длинных бумаг, чтобы поддерживать доходность портфеля на уровне выше 30% годовых за счет потенциальных апсайдов.
1.4. Группа активов - длинные фиксы (погашение более чем через 1,5 года)
При более мягком сценарии ДКП буду искать варианты увеличения доли бумаг этой группы активов. На прошлой неделе был близок, к тому, чтобы добавить к бондам АйДи Коллект еще один актив с относительно высоким купоном и длинным сроком - рассматривал покупку облигаций УЛК (Универсальная лизинговая компания). К сожалению маржинальных бумаг в портфеле Барбадос нет, и чтобы поучаствовать на первичке УЛК надо было заранее какие-то позиции в портфеле продать, в итоге так и не решился на такой маневр. Возможно это была ошибка и надо уже сейчас наращивать длинные бумаги, пусть и с потерей текущего купонного дохода.
Резюме.
Текущий портфель с высокой вероятностью может показать доходность выше 30% годовых при умеренно-жестком сценарии ДКП. Серьезной ребалансировки по группам активов для этого не потребуется. Поступающие купоны и амортизационные платежи можно будет реинвестировать в короткие и среднесрочные фиксы.
При умеренно-мягком сценарии ДКП, для удержания доходности выше 30% годовых, возможно придется снижать долю среднесрочных фиксов и перекладываться в длинные фиксы, с задачей заработать на переоценке бумаг вверх.
Так как на текущий момент есть некоторый запас по доходности портфеля, для выполнения цели проекта, за оставшиеся 235 дней, необходимо показать доходность примерно 25% годовых, то есть постепенно можно будет увеличивать долю более высокорейтинговых бумаг, если они будут давать доходность 25+% годовых, снижая тем самым риск и волатильность портфеля.