Какой должна быть справедливая цена Новатэка под санкциями? Чтобы посчитать, разберемся, что происходит с бизнесом компании.
Какие сложности возникли у Новатэка
- ЕС ввел запрет на поставки ключевого оборудования для производства сжиженного природного газа (СПГ)
- Европа отдает приоритет СПГ не-российского происхождения. Также, есть проблемы с логистикой, в т.ч. с заходом судов в европейские порты. А СПГ такая сложная штука, что перегрузить его по тихому в нейтральных водах на корыто под «правильным» флагом не получится.
Что это значит
👉Две основных идет роста, которые были у Новатэка – наращивание добычи газа и увеличение производства СПГ. По добыче проблем пока что нет, а вот запрет на поставки оборудования – это сильный удар по компании. Азиатских или российских аналогов нет, а их разработка и производство займет не менее 2 лет. Потом еще столько же доводить напильником и править неизбежные косяки.
Как результат, компания объявила, что замораживает все перспективные проекты, кроме первой линии завода «Арктик СПГ-2». Считаем, что это значит (беру только крупнотоннажный СПГ, без мелочевки):
⛔️Вторая и третья линия Арктик СПГ-2. Годовая мощность каждой – 6,6 млн. тонн СПГ (~9,2 млрд. кубометров газа). Запуск первой линии обещают во 2 полугодии 2022
⛔️Обский СПГ – изначально его планировали строить на российском оборудовании «Атомэнергомаша», с которым Новатэк уже запустил четвертую линию Ямал СПГ. Но затем решено было ставить ровно ту же конфигурацию, что и на Арктик СПГ-2, значит и выхлоп будет аналогичный: 6,6 млн. тонн.
Под вопросом:
⚠️Перевалочный терминал на Камчатке – втрое снизит стоимость доставки СПГ в страны АТР, а также позволит перенаправить маршруты, проходящие через Европу и Суэцкий канал, что было бы очень кстати. Но будет ли завершен проект в условиях неопределенности по будущим объемам производства СПГ – непонятно.
⚠️Обский ГХК – завод по производству аммиака, годовая мощность 2,2 млн. тонн. Формально под санкции не попадает, но возможны проблемы с поставками оборудования по личной инициативе уважаемых европейских партнеров. В целом, идея перспективная и может стать одним из направлений, которые удержат Новатэк на плаву в случае полного отказа от наращивания объемов в сегменте СПГ.
Еще детали:
✅Европейский инвестор Total Energies прекратил давать деньги, но, в отличие от Shell и BP, не планирует продавать свои доли в РФ. Кроме того, Total продолжит покупать ту часть СПГ, которая доступна инвесторам – еще бы, цены там куда выгоднее, чем на споте
💰Доля выручки Новатэка от продаж в Европу – почти 30% (в США менее 4%, несущественно). Эта цифра не обнулится в 2022 году, но существенно снизится
Как изменились перспективы компании и как должна измениться стоимость акций
По итогам 2021 года добыча Новатэка составила 80 млрд. кубометров газа, производство СПГ – 17,4 млн. тонн (24+ млрд. кубометров). Объем замороженных проектов (две линии Арктик СПГ-2 и Обский СПГ): 19,8 млн. тонн. или 27+ млрд. кубометров.
- То есть, компания должна была удвоить производство СПГ и увеличить добычу на треть. Эти перспективы уже закладывались в цену акций, отсюда и конские мультипликаторы. Теперь их нет, во всяком случае в старом виде.
Уверен, что даже в худшем сценарии компания найдет способы наращивать добычу. Однако, без новых объемов производства СПГ пострадает общая маржинальность. Поэтому грубо – треть текущей стоимости акций можно смело убирать.
И по мультипликаторам хорошо бы подтянуться к Газпрому, т.к. положение у них стало гораздо более схожее, чем раньше. По P/E и прочей базе Газпром стоит в 3-4 раза ниже Новатэка, однако у Новатэка вдвое выше ROE (и это при гораздо меньшей доле экспорта, но тут вопросы скорее к Газпрому и его эффективному менеджменту). Поэтому и здесь корректировка на треть вниз выглядит максимально уместной
➡️Таким образом, ~1100 на момент заморозки СПГ-проектов – это чуть более 700 рублей за акцию «справедливой цены» в новых условиях. Выглядит вполне адекватно и на этой цифре я уже всерьез подумаю о покупке, компания в целом то отличная. Технически тоже идем именно туда, котировки уверенно ползут вниз без малейшего намека на разворот