Выпуск идёт от лица Марка Халберта.
Может быть, все-таки есть надежда на доходность американского фондового рынка в течение следующего десятилетия?
Даже при оптимистичных предположениях S&P 500 SPX, +0,33%, в течение следующих 10 лет вряд ли обеспечит годовую общую реальную доходность, превышающую низкие однозначные числа.
Фондовый рынок не сможет рассчитывать на три столпа, которые поддерживали его в течение последнего десятилетия - растущие оценки, маржа прибыли и большее количество обратных выкупов, чем новых выпущенных акций (чистые обратные выкупы).
Может быть я упустил из виду аварийный люк, который позволит рынку получить достойную прибыль: доходы корпораций могут расти быстрее, чем экономика США в целом. Если это так, то фондовому рынку не нужен ни один из этих трех столпов для достижения хороших результатов.
Этот запасной выход, похоже, имеет под собой веские доказательства.
Рассмотрим недавнюю записку для клиентов от Джонатана Голуба, главного стратега по американским акциям и главы отдела количественных исследований Credit Suisse. Он сообщил, что, согласно эконометрической модели, которую он построил на основе данных о продажах S&P 500 и ВВП с 2000 года, "каждый 1% роста номинального ВВП приводит к 21⁄2-3% улучшению доходов".
Если это так, то это, безусловно, хорошо для инвесторов в акции. Это означает, что даже без повышения оценок, маржи прибыли или чистого выкупа акций фондовый рынок может значительно превзойти экономику в целом.
К сожалению, этот аргумент слишком хорош, чтобы быть правдой. Я проанализировал продажи S&P 500 с начала 1970-х годов и обнаружил почти 1:1 корреляцию между ростом продаж и ростом ВВП.
По мнению Роберта Арнотта, председателя и основателя компании Research Affiliates, именно этого и следовало ожидать. В своем электронном письме он сказал, что "совокупные продажи должны обеспечивать довольно чистое соотношение 1:1 с ВВП. Любое другое соотношение не имеет смысла на постоянной основе".
Как же Голуб пришел к такому другому ответу? Я полагаю, что это связано с тем, как он измерял объем продаж. В электронном письме коллега Голуба Маниш Бангард, стратег по акциям в Credit Suisse, объяснил, что они ориентировались на продажи на акцию.
Но, как отмечает Арнотт, этот показатель на акцию отражает влияние чистого выкупа акций. Таким образом, высокое соотношение продаж к ВВП, о котором сообщает Голуб, не является чистым показателем того, как рост продаж соотносится с ВВП. (Я не получил ответа на мои просьбы о дополнительном комментарии).
Инвестиционный подтекст
Следствием этого является то, что мы не должны ожидать, что американский фондовый рынок в течение следующего десятилетия будет расти быстрее, чем экономика.
На самом деле он может расти гораздо медленнее, если коэффициенты P/E или маржа прибыли хотя бы частично вернутся к своим средним историческим значениям, или если чистый выкуп акций окажется отрицательным (как это было на протяжении большей части истории США).
Но даже если коэффициенты P/E и маржа прибыли останутся неизменными в период до 2031 года и не будет чистых выкупов, урок истории заключается в том, что американский рынок будет расти не быстрее, чем экономика.
Подумайте, что это значит. Бюджетное управление Конгресса США прогнозирует, что реальный ВВП с 2022 по 2031 год будет расти на 1,8% в годовом исчислении. Даже это может быть оптимистично, поскольку CBO прогнозирует отсутствие рецессии в период до этого времени.
Итог: Фондовому рынку придется потрудиться, чтобы получить хотя бы малую часть баснословной доходности прошлого десятилетия.
