Ключевые моменты:
- Экономика Китая и отношения США и КНР будут главной темой 2019 года.
- Перегрев американской экономики и избыточное ужесточение политики ФРС – это риск номер два.
- Мы по-прежнему не ожидаем глобальной рецессии или рецессии в США в 2019 году, но кривая доходности трежерис, скорее всего, инвертируется.
- Выраженных трендов на валютном рынке может не возникнуть. С одной стороны, Китаю придется допустить ослабление юаня, а с другой, обострилась хроническая проблема доллара в виде “двойного дефицита” США.
- Общий уровень волатильности в среднем ожидается ниже уровней конца 2018 года, но практически гарантированы два обычных сезонных скачка: весной и осенью.
Как и ожидалось, 2018-й год оказался одним из самых сложных в финансовой истории. В третий раз за последние 50 лет все классы активов дали отрицательную совокупную доходность (total return). Более того, в декабре ситуация вообще начала напоминать худшие периоды паники. Бегство из фондовых активов затронуло все классы инвесторов, началась ликвидация, которая спровоцировала переток денег в защитные активы, в первую очередь, американские облигации. Сразу же, конечно, нужно вспомнить и нефть, которая отвесно падала на протяжении трех месяцев, с начала октября и вплоть до завершения декабря.
Прежде чем разбираться в страхах инвесторов, еще раз обозначим главную причину таких колебаний: повышение ставок и сокращение баланса ФРС. Уход долларовой ликвидности должен был привести к росту волатильности и убрать значительный кусок спекулятивного спроса, ориентированного на повышенный риск. Это, само собой, негативно для всех рынков, и особенно для тех, которые больше других выигрывали от центробанковской ликвидности. В этом, кстати, причина столь значительного масштаба продаж. Облигации были прямо перегреты программами QE, а акции косвенно выигрывали от обилия свободных денег и низких ставок. И с тем, и с другим в 2018 году пришлось распрощаться, поэтому ликвидация части позиций была неизбежна.
До каких же уровней все может падать? Насколько вообще оправданы последние события на рынках? Здесь ответ, как всегда, зависит от того, как рассматривать дальнейший сценарий действий регуляторов (и, в первую очередь, ФРС). Последний всплеск волатильности заставляет нас предположить, что в следующем году Фед будет осторожнее повышать ставки. Об этом свидетельствует и риторика самого Федрезерва: он постепенно начинает готовить рынок к завершению цикла ужесточения. Мы полагаем, что комитету, быть может, даже и удастся провести такую подготовку по причинам, связанным с долгосрочными трендами.
При таком сценарии в 2019 году нас ждет лишь два повышения ставки; в 2020 может быть еще одно-два. Мы по-прежнему прогнозируем более высокую терминальную ставку (на 70 б.п. выше, чем заложено во фьючерсах), хотя теперь, безусловно, ожидаем изменений в тактике и риторике ФРС. Самый удобный момент для этого – заседание 29-30 января с оговоркой, что до этого рынкам нужно еще дожить. Не исключено и неожиданное яркое выступление кого-то из ключевых управляющих или даже самого г-на Пауэлла. Однако, по нашему мнению, траекторию ставок значительно не изменят. Вместо этого будет сказано что-то о замедлении сокращения баланса. Если так, то на рынках случится мощнейшая покупка риска. Напоминаем, что для катастрофы а-ля 2008 попросту нет условий: профицит ликвидности в банковской системе США составляет 1.7 трлн долларов (против дефицита 11 лет назад).
Важное принципиальное изменение, с которым инвесторам придется жить в новом году: теперь все вновь начнут следить за экономической статистикой и реагировать на нее, причем реакция будет буквальной. Хорошие цифры по Америке будут приводить к снижению аппетита к риску, плохие – к его повышению. Отметим крайне асимметричную реакцию доллара на новостной поток. В 2018 американцу практически не удавалось вырасти, но зато любой повод для продаж рынок быстро подхватывал. Уязвимость USD наверняка перекочует и в 2019 г.: из-за цугцванга на финансовых площадках ожидать более жесткой монетарной политики ФРС уже нет поводов. А вот проблема двойного дефицита обострилась в крайне выраженной форме и не позволяет доллару устойчиво расти. К этой теме мы вернемся в первом исследовании следующего года.
Из других тем, влияющих на абсолютно все рынки, отметим также действия Народного Банка Китая. Ему, конечно, хочется – и необходимо – смягчать монетарную политику, но в условиях торговой войны это практически невозможно. Более низкие ставки или даже просто больший объем локальной ликвидности моментально выльются в сильнейшее давление на юань. НБК попросту не может стимулировать, когда ФРС ужесточает (“короткие” номинальные доходности в Китае и США уже практически сравнялись).
Такая ситуация провоцирует отток капитала из Поднебесной, однако допустить ослабление CNY сейчас нельзя: Дональд Трамп моментально объявит это конкурентной девальвацией и введет новую порцию пошлин. Это снова ухудшит ситуацию с платежным балансом КНР и снова создаст давление на валюту. Приведенное описание, конечно, значительно упрощает реальность, но логика общего процесса именно такова. Именно она заставляет регулятор де-факто ужесточать монетарную политику. Темпы роста кредитования в Китае в конце 2018 г. были минимальными с начала 2000-х (порядка 10%), денежная масса М2 растет со скоростью лишь 7.5-8%.
Критически важно понимать, что уже накопившихся дисбалансов во внешней торговле Китая достаточно много. Аккуратная девальвация юаня – это неизбежность и вопрос только времени. По нашим прогнозам, во второй половине 2019-го USDCNY достигнет отметки 7.25, что станет одним из важнейших финансовых событий. С высокой вероятностью это ударит по всем валютам развивающихся рынков и в случае пассивного ФРС в принципе спровоцирует еще одну волну ухода от рисков. При этом оттянуть неприятный момент и подольше вести переговоры с США китайцы могут. Для этого уже планируется задействовать фискальную политику и прибегнуть к налоговым льготам. Теперь нужно лишь понять масштаб программы, однако это потребует дополнительных деталей о ее структуре.
И третья история, которую вынесем в главное, – конечно же, Brexit. 29 марта 2019 года Соединенное Королевство должно покинуть Евросоюз, и условия выхода все еще не утверждены. Как известно, главной преградой является сам британский парламент, который не готов голосовать за документ в версии Терезы Мэй. Если же договор все-таки открыть и почитать (а там всего 63 страницы), то можно обнаружить массу очень разумных деталей. Значительная часть экономических свобод сохраняется, все самые болезненные вопросы переносятся “на потом”. Наверняка уже к концу января с проектом ознакомятся все депутаты королевства, и количество голосов “за” значительно возрастет.
Конечно, однозначно говорить о положительном исходе сейчас преждевременно. Brexit остается ключевым риском для фунта и может стать системной проблемой, есть вдруг все пойдет по жесткому сценарию. Однако с нашей точки зрения, переживать нужно о другом. Рынки находятся в стадии агрессивного дисконтирования значительного замедления глобального роста. При этом ФРС и НБК – центробанки двух крупнейших экономик – не снабжают рынок свежей ликвидностью и вышли из режима стимулирующей политики. Мы полагаем, что в самом начале года Федрезерв изменит риторику, а вместе с этим и диспозицию на рынках. Но если действия господина Пауэлла будут консервативными, надолго положительного эффекта не хватит, и уже во второй половине года Народный Банк Китая все испортит.
Основные торговые идеи 2019
- Короткая позиция в USDRUB. Вход на 68.8, цель 62.1, stop-loss на 72.5.
- Короткая позиция в AUDNZD. Вход на 1.05, цель 1.012, stop-loss на 1.062.
- Длинная позиция в USDCNY. Вход на 6.9, цель 7.25, stop-loss на 6.86.
- Альтернативно: короткая позиция в золоте (XAUUSD). Вход на 1280, цель 1044, stop-loss на 1302.
- Короткая позиция в EURUSD. Вход на 1.18, цель 1.072, stop-loss на 1.195.
- Короткая позиция в CADNOK (длинная позиция в USDCAD против короткой в USDNOK). Вход на 6.44, цель 6.08, stop-loss на 6.56.
ОТКРОЙТЕ ТОРГОВЫЙ СЧЁТ В AMarkets и начните зарабатывать уже сегодня!
Аналитические обзоры и комментарии к ним отражают субъективное мнение авторов и не являются рекомендацией к торговле. AMarkets не несет ответственности за возможные убытки в случае использования материалов обзора.
