Ленивый разбор. Размещение облигаций: Сегежа Групп [январь 2026]

Компания возвращается на первичный рынок после декабрьского размещения рублевого и юаневого выпусков. Прошло слабо последнее размещение: первоначально хотели привлечь 2 млрд руб. и 100 млн юаней, переиграли в процессе, попали в простыню, собрали 0,7 млрд руб. и 20,9 млн юаней. Готовят книгу по облигациям серии 003Р-10R, срок 3 года, объём 1 млрд руб., ежемесячный фиксированный купон, амортизация, дата книги 30 января.

Изображение сгенерировала нейросеть GigaChat.

Вся представленная информация – личное мнение автора, не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией, побуждением к покупке или продаже финансовых инструментов, заключению договоров. Выбор объектов инвестирования должен отвечать персональным предпочтениям и возможности принимать различные риски. Рассматриваемые бумаги и другие инструменты эмитентов могут входить в портфель автора, быть предметом плановой покупки или продажи.

Эмитент: Сегежа Групп

Краткая информация о компании:
Российский лесопромышленный холдинг, входит в периметр активов АФК Система. Основные регионы продаж: Китай и Россия. Провели допэмиссию на 113 млрд руб., чтобы сократить долг. Кратко:

1. Снизилась на 63,2% EBITDA, упала с 9,8% до 4,9% рентабельность по EBITDA LTM: бизнес сжимается.
2. Выросла с 16,1 до 21 долговая нагрузка, отношение чистый долг/EBITDA. Сократился с 0,4 до 0,2 коэффициент покрытия процентов EBITDA/%. Не сильно помогло сокращение долга из-за падения EBITDA.
   Небольшое творчество с долгом: часть снижения компенсирует опцион по выпущенным акциям, обязательства оценили в 24,3 млрд руб.
3. Компания рискует получить убыток ~25-30 млрд руб. по итогам 2025 года и очередной рост долговой нагрузки из-за снижения EBITDA. Подробнее разбирал оценки в прошлогодней заметке.

Акции торгуются на МосБирже, тикер SGZH. Результат за 2025 год: -8% против -4% по индексу МосБиржи. Динамика с начала года: +2,7% в сравнении с +0,8%.

Кредитные рейтинги: ruBB- от Эксперт РА со стабильным прогнозом. Оценка собственной кредитоспособности без учёта поддержки мажоритария: ruB-.

Облигации на МосБирже: Сегежа Групп

На бирже торгуются 14 выпусков на 62,1 млрд руб. по текущим курсам с учётом прошедших оферт: классика в рублях и юанях, 2 RUONIA-флоатера и 1 КС-флоатер. Выглядит клубным Сегежа3P5R: разместили 1 сделкой. Есть 2 выпуска ЦФА общим объёмом 5,2 млрд руб. согласно решениям о выпуске, привязка к RUONIA: RUONIA + 3,8% и RUONIA + 3,9%.

Облигации на МосБирже: Сегежа Групп.

Предстоит погасить и пройти оферты на 28,8 млрд руб. в 2026 году с учётом оценок по ЦФА. Прошли оферту по Сегежа2P3R в январе, выкупили бумаги на 38,1 млн руб.: в рынке оставался маленький объём после старых оферт, если не продавали бумаги. На очереди февральская оферта на 10 млрд руб. по Сегежа2P5R: это уже более серьёзный случай. Возможно, тестируют рынок, чтобы подсобрать на рефинанс.

График погашения облигационного долга.

Оценка выпуска: Сегежа Групп

Средний спред по старым выпускам компании с дюрацией 1+ лет: 1151 бп на закрытии 28 января и 1301 бп средний за 6 месяцев, подбираются к рейтинговой группе BBB.

Собрал для сравнения облигации компаний из заметки про Сергиевское:

1. Агротек, BB.ru от НКР.
2. Сибирский КХП, BB(RU) от АКРА.
3. Байсэл, BB-.ru от НКР.
4. Группа Продовольствие, BB-.ru от НКР.
5. КЛВЗ КРИСТАЛЛ, BB-.ru от НКР.
6. Урожай, BB-(RU) от АКРА.
7. Сергиевское, BB-.ru от НКР.
8. ММЗ, B+|ru| от НРА.
9. СПМК, ruB+ от Эксперт РА.
10. Центр-Резерв, B+(RU) от АКРА.

Сегежа торгуется шире Кристалла и Сергиевского, в районе уровне Группы Продовольствие и Байсэла, уже Урожая: компании с аналогичным рейтингом. Оценка через рейтинговую кривую сельхозкомпаний для группы BB-: 1180 бп.

Кредитные спреды. Расшифровка обозначений: красная точка – значение спреда на последнюю дату, зеленая линия – среднее значение за период, оранжевая линия – медиана за период. Ограничение на максимальное и минимальное значения спреда: 3000 бп и -200 бп.

Итоги

Откроют книгу по облигациям серий 003Р-10R на 1 млрд руб., срок 3 года, амортизация, фиксированный ежемесячный купон, 30 января. Технические размещения 4 февраля.

Начальный ориентир: 25% годовых, что соответствует доходности к погашению 28,07% годовых, дюрации 1,9 лет и спреду 1319 бп к кривой ОФЗ. Выходят шире оценки через рейтинговую кривую сельхозки и среднего спреда по старым выпускам. Торгуется выше 101% свежий выпуск Сергиевского, СЕРГВ БО-2, с аналогичным квартальным купоном. Другое дело, что у Сергиевского был маленький выпуск + совсем иная история с финансовыми метриками. Предположу, что лимиты на Сегежу при таком рейтинге очень ограниченны: рискуют снова повисеть в простыне даже с учётом премии начального ориентира к рынку. Впереди большая оферта по Сегежа2P5R: ещё один повод для переживаний.

Сделал оценку спредов для разных уровней купона. Потребуется корректировка на уровень кривой ОФЗ в дату размещения.

Оценка доходности для разных значений купона.

Не допускается полная или частичная перепечатка без согласия автора.

• LTM - last twelve months, расчет за 12 месяцев.
• Индикатор RUONIA, Ruble Overnight Index Average, показывает процентную ставку однодневных рублевых межбанковских кредитов.
• КС – ключевая ставка Банка России.

Ссылки на материалы по терминам из публикации:

• Флоатеры. Часть 4: от неоклассики к авангарду
• Кредитные спреды и оценка облигаций
• Кредитный спред – премия за риск