В начало книги
См. пред. часть (ч.12)
Катастрофа относительна
Смысл этой не очень маленькой, тяжелой тирады о недостатках фиатной эпохи заключается в трех вещах:
Во-первых, фиатная эпоха позволила большим и малым экономикам, странам ближнего и дальнего зарубежья заваливать свои проблемы наличными. Факторы, которые позволяют тому или иному месту преуспевать в ту или иную эпоху - география успеха - меркнут по сравнению с бездонным предложением дешевого капитала. Конечно, мы видели множество финансовых пузырей при фиате, но самый важный вывод заключается в том, что все эти деньги приостановили экономическую историю. При фиате все и везде могут быть успешными. До тех пор, пока деньги продолжают поступать.
Во-вторых, все - и я имею в виду всех - делают это. Единственные существующие сегодня системы, которые не расширяют свою денежную массу, - это те, которые сознательно решили отказаться от экономического роста в пользу стабильности цен. Как правило, это те страны, которые недавно пережили экономические потрясения и пытаются встать на ноги. В эпоху позднего капитализма таких исключений очень мало, они очень далеки друг от друга и несущественны для общей картины.
В-третьих, никто - я имею в виду, никто - не печатает валюту одинаковыми темпами.
Да, американцы, вероятно, увеличили свою денежную массу больше, чем это вообще разумно, но постарайтесь посмотреть на это более комплексно:
- В Америке было рекордное количество доступных к покупке домов, когда лопнул пузырь ипотечного кредитования (примерно 3,5 миллиона), но это было тогда. В Соединенных Штатах до сих пор наблюдается положительный прирост населения, поэтому людям нужны эти дома. Это не безнадёжные активы. Поколение, переезжающее в односемейные дома в 2010-х и начале 2020-х годов, - это поколение миллениалов - второе по численности поколение в истории США. И около 1 процента жилищного фонда уничтожается каждый год просто из-за устаревания, пожаров и сноса. К 2021 году количество доступных домов упало до рекордно низкого уровня - менее 700 000. Я не пытаюсь отмахнуться от неудачных решений по распределению капитала в 2000-х годах, но без импульса субстандартного кредитования жилищные проблемы Америки в 2020-х годах были бы намного, намного хуже.
- Аналогичное уравновешивание произошло и в сланцевом секторе. Условия кредитования по частям ужесточались, потому что банки опомнились, потому что Уолл-стрит стала сомнительной, из-за ценовых потрясений на рынке энергоносителей, которые не смогла пережить ни одна финансово уязвимая фирма. К 2022 году число сланцевых операторов сократилось на две трети по сравнению с 2016 годом. Да, многие мелкие компании слишком долго продержались на дешевых кредитах, но их коллективные усилия позволили создать целое новое поколение технологий, на которые американцы будут опираться десятилетиями.
- Американская денежная экспансия во время финансового кризиса 2007-2009 годов была направлена на предотвращение финансового Армагеддона. Это было просто необходимо, и отчасти благодаря реформам, связанным с кризисом, американские банки сегодня являются самыми здоровыми на планете. Финансовая экспансия в период финансового кризиса не была такой уж большой, если говорить относительно. Общая денежная экспансия за весь период составила "всего" около 1 триллиона долларов - менее 15 процентов денежной массы.
Сравните это с Европой, где денежная экспансия с 2006 года происходила как само собой разумеющееся, чтобы сохранить банковский сектор, который является одним из наименее стабильных и здоровых в мире. Менее чем за два года в результате расширения европейского банковского кризиса денежная масса в евро увеличилась на 80 процентов. И речь идет не только о смягчении последствий кризиса. Европейцы и японцы регулярно расширяют свою денежную массу всякий раз, когда им нужно достичь какой-либо политической цели, и этот процесс принятия решений побуждает большинство людей, не являющихся европейцами и японцами, вообще отказаться от хранения или совершения операций в их валютах. Таким образом, их денежная масса часто превосходит денежную массу США, несмотря на то, что и европейский евро, и особенно японская иена больше не являются настоящими мировыми валютами.
Но именно Китай, где денежная экспансия является стандартной операционной процедурой для всего, действительно сорвал банк. С 2007 года - года, когда все заговорили о том, что китайцы захватят планету - предложение юаней увеличилось более чем на восемьсот процентов.
За пределами материка китайский юань популярен только в Гонконге, и только потому, что Гонконг служит финансовым перекрестком между собственно Китаем и остальным миром. В любом другом месте юань практически не ходит. Китайская экономика, даже по оценкам самых ультранационалистически настроенных китайцев, все еще значительно меньше американской, и все же китайская денежная масса в течение десятилетия была больше американской - часто в два раза. Поэтому, конечно же, юань ни для кого не является хранилищем стоимости. Отток капитала из Китая в долларовую сеть США регулярно превышает 1 триллион долларов в год.
Финансовая система Китая, в сочетании с его безнадёжной демографической ситуацией, обрекает его не на потребление и даже не на экспорт, а на кредитование. Это делает Китай уязвимым к любому процессу в любой точке мира, который может повлиять на поставки сырья, энергоносителей или экспортные маршруты - процесс, на который Пекин не может повлиять, а тем более контролировать. Китай находится на этом пути к разрушению уже почти полвека. Это не тот вид айсберга на горизонте, перед которым должно пасть любое жестко контролируемое, дальновидное, компетентно руководимое правительство.
Итак, не слишком ли быстро и свободно американцы проводят свою монетарную политику? Возможно. Будет ли это иметь последствия в будущем? Возможно. Будут ли эти последствия хорошими? Скорее всего, нет. Но это европейцы и японцы сбились с пути, а китайцы выплыли в море во время урагана и нырнули с головой в водоворот размером с Техас, который служит входной дверью Гдля Годзиллы. Масштаб имеет значение.
Особенно, когда правила меняются.
Проблема в том, что общий всплеск доступности капитала в эпоху фиатных денег - это только половина проблемы. Есть и второй, более традиционный фактор, который в последние годы увеличил предложение капитала и задушил капитальные затраты. И он находится в процессе разрушения.
Конец "больше", ещё раз
Демография и капитал
Это простой вопрос возраста.
С момента зарождения цивилизации и до середины индустриальной эпохи различные возрастные группы - дети, молодые рабочие, продвинутые рабочие и пенсионеры - существовали в приблизительном равновесии, которое менялось только на периферии. Это создавало очень стабильное, хотя и очень ограниченное предложение капитала. Молодые люди берут кредиты, чтобы обеспечить свои расходы, и их очень много, и им нужен этот капитал.
Зрелые работники, как правило, тратят меньше, одновременно являясь богатыми людьми своего общества. Они накопили богатство за всю свою жизнь и одновременно тратят меньше, чем в молодости. Их финансовый результат - в виде инвестиций или уплаченных налогов - составляет основу любого общества. Но большая смертность означает, что они не существуют в большом количестве. Мало сберегающих, много тратящих. Спрос и предложение. Стоимость заимствований остается высокой.
Индустриализация изменила ход игры. В первых индустриальных странах увеличилась продолжительность жизни и снизилась детская смертность, что привело к увеличению численности населения примерно в три раза. В то же время индустриализация вызвала массовую урбанизацию, которая со временем привела к уменьшению числа семей и старению населения. Ключевая фраза здесь - "со временем". Не все начали в одно и то же время или наблюдали изменения в структуре населения с одинаковой скоростью. Как правило, первые индустриализаторы развивались медленнее всех.
Затем американцы использовали этот порядок, чтобы распространить глобализацию и стабильность на всю человеческую семью, включая Китай. Каждая страна начала двигаться по пути индустриализации и урбанизации. Опоздавшие смогли перепрыгнуть через целые фазы процесса индустриализации, переходя сразу от железа к стали, от алюминия к стекловолокну, от медных труб к ПВХ и гибким трубкам, от стационарных телефонов к сотовым телефонам и смартфонам. Чем позже страна начала процесс урбанизации, тем быстрее этот процесс разворачивался и тем быстрее падала рождаемость.
После окончания холодной войны почти все народы стали богаче, но, что более важно для мира финансов, сжатый во времени характер процесса модернизации означает, что все народы стали старше. В мире 1990-2020 годов это было просто замечательно, потому что означало, что все самые богатые и наиболее мобильные страны мира находились на стадии накопления капитала в процессе старения более или менее одновременно. На протяжении всего этого трехдесятилетнего периода было много стран с большим количеством людей в возрасте от сорока до начала шестидесяти лет - возрастной группы, которая генерирует наибольший капитал. Их инвестиционные доллары, евро, иены и юани хлынули в систему, часто игнорируя международные границы. В совокупности их сбережения способствовали росту предложения капитала и снижению его стоимости. Для всего. Везде. В период с 1990 по 2020 год эта широкая конвергенция факторов принесла нам самое дешевое предложение капитала и самый быстрый экономический рост в истории нашего вида. Наряду с общим безумием фиатной эпохи. Вдобавок к гиперросту эпохи Порядка.
Ставки по ипотеке были самыми низкими в истории, а правительства развитых стран иногда могли брать кредиты по отрицательным ставкам, в то время как основные фондовые рынки продолжают осваивать все более высокие позиции. Вездесущий, исторически дешевый капитал также снизил стоимость финансирования для всех, кто хочет запустить новую производственную линию или расчистить новые сельскохозяйственные угодья, написать новое программное обеспечение или построить новый корабль. Взрыв промышленного производства и технологические достижения последнего десятилетия или около того в значительной степени обусловлены сочетанием затянувшейся Бреттон-Вудской системы и демографического момента огромного переизбытка зрелых работников. И их денег.
Этот же капитал ответственен и за недавние "взрывы глупости". В начале 2021 года группа геймеров влила столько капитала в платформу для видеоигр GameStop, что она на короткое время стала одной из самых ценных фирм Америки, несмотря на то, что собиралась подать заявление о банкротстве. Такие криптовалюты, как биткоин, не поддерживаются государством, не подлежат обмену, не полезны для осуществления платежей, не имеют внутренней ценности и в основном созданы китайскими магнатами, стремящимися обойти санкции, однако совокупная стоимость всех криптовалют превышает 2 триллиона долларов. Мне лично больше всего нравится Dogecoin, который был создан буквально в шутку, чтобы показать, насколько идиотами могут быть криптоинвесторы. Временами общая стоимость Dogecoin превышала 50 миллиардов долларов. Все это и многое другое - хрестоматийная перекапитализация почти китайского масштаба. Когда капитал достаточно дешев, даже свиньи могут летать.
Но только один раз.
Вернемся к демографии. Люди не перестают стареть только потому, что наступили хорошие времена. Медленно стареющая демография США, умеренно стареющая демография Японии и Европы, быстро стареющая демография развивающихся стран - все они сходятся к массовому выходу на пенсию в 2020-х и 2030-х годах. И когда они выйдут на пенсию - когда все они выйдут на пенсию одновременно - они перестанут предоставлять капитал, который подпитывал наш мир. Примерно в то же время Соединенные Штаты перестанут держать потолок.
Из этого вытекают две важные вещи.
Во-первых, большая часть этого нового процесса порождает рост производства и потребления, независимо от того, какие реалии лежат в основе экономики. Это поощряет раздувание государственного бюджета (вспомните Obamacare (реформа здравоохранения и защиты пациентов в США, прим.пер.), федеральный бюджет администрации Трампа или долговой кризис в Греции). Это поощряет потребительское обжорство (подумайте о долгах итальянских банков или американской ипотечной недвижимости). Это поощряет перепроизводство бесконечного разнообразия товаров, которые могут иметь сомнительную экономическую эффективность (вспомните китайское производство или бум/крах доткомов). Дешевый кредит дает людям и фирмам, которые обычно не могли участвовать в игре, иллюзию непобедимости. Но то, что кажется естественным, пьянящим и устойчивым в хорошие времена, не может длиться вечно. Когда деньги перестают поступать и стоимость финансирования возрастает, все это рушится.
Во-вторых, это уже рушится. Здесь нет никаких геополитических прогнозов. Это элементарная математика. Большинство мужчин и женщин, составляющих зрелый трудовой контингент в мире - те самые важные бэби-бумеры - выйдут на пенсию в первой половине 2020-х годов. У пенсионеров больше не будет новых доходов для инвестирования.
Это хуже, чем кажется, для мира финансов.
Не только нет ничего нового для инвестирования, но и те инвестиции, которые у них есть, обычно перераспределяются от высокодоходных акций, корпоративных облигаций и иностранных активов к инвестициям, защищенным от инфляции, обвала фондового рынка и валютного краха. Вон из китайского фонда технологических стартапов, руандийских инфраструктурных облигаций и боливийских литиевых проектов, а вместо этого - векселя, денежные рынки и наличность. В противном случае одна коррекция рынка может свести на нет десятилетия накоплений, и пенсионер может потерять все. Такое поведение разумно и логично для отдельного человека, но не очень хорошо для более широкой системы по двум причинам.
Первая довольно очевидна. Кредит - это жизненная сила современной экономики. Если вы - компания, то заемные средства помогают вам выплачивать зарплату, финансировать расширение производства, закупать оборудование и строить новые объекты. Каждая Джейн или каждый Джо ежедневно пользуется кредитом: кредиты на обучение в колледже, автокредиты, ипотечные кредиты, кредитные карты. Это смазка, которая делает возможным практически все. Без кредита остаётся только один из способов приобретения товаров - это наличные, авансом и в полном объеме. Сколько времени вам потребуется, чтобы заработать достаточно денег для оплаты автомобиля, учебы в колледже или дома авансом и в полном объеме?
Если поднять стоимость кредита, то все замедлится, если, конечно, не остановится. В 2021 финансовом году правительство США выплатило около 550 миллиардов долларов в виде процентов. Если поднять стоимость государственных займов на один процентный пункт, эти выплаты удвоятся. Правительство Соединенных Штатов способно осилить такое повышение. Но как насчет Бразилии? Или России? Или Индии? Давайте сделаем это более индивидуально. Если поднять процентную ставку по стандартному ипотечному кредиту на 2,5 процента - что сделает ставки по ипотеке все еще значительно ниже среднего уровня за полвека - ваш ежемесячный платеж увеличится вдвое. Этого более чем достаточно, чтобы сделать покупку жилья недоступной для большинства людей.
Вторая причина менее очевидна, но не менее важна. Зрелые работники не только производят много доходов и капитала, но и платят много налогов. В последние десятилетия в мире в целом и в развитых странах в частности появилось много зрелых работников, что сделало государственную казну самой наполненной за всю историю. Это замечательно! Они платят за такие вещи, как образование, правоохранительные органы, здравоохранение, инфраструктура и помощь при стихийных бедствиях.
По крайней мере это здорово, пока эти зрелые работники не выходят на пенсию. Вместо того чтобы платить в систему, пенсионеры берут из нее пенсии и расходы на здравоохранение. Замените демографию 2000-х и 2010-х годов с высоким уровнем налогов и большим количеством зрелых работников на демографию 2020-х и 2030-х годов с низким уровнем налогов и большим количеством пенсионеров, и модели управления эпохи после Второй мировой войны не просто разорятся, они станут самоубийственным пактом общества.
Повторяю, последние десятилетия были лучшим временем в истории человечества, и мы никогда не вернемся назад. Еще хуже то, что мы увидим не возвращение к государственным услугам в стиле 1950-х годов - в то время существовал относительный баланс между молодыми работниками, зрелыми работниками и пенсионерами. Для большей части мира мы увидим марево государственных услуг в стиле 1850-х годов, когда большинство правительств даже не предлагали услуг, но без сопутствующего экономического роста, который позволил бы населению позаботиться о себе.
Кредитный справочник
Добавьте экстравагантности и преувеличения фиатной эпохи к эксцессам и катастрофам демографического момента, и мы увидим, что пережили самый большой кредитный всплеск в истории человечества. В Соединенных Штатах самую большую часть этих скачков мы знаем как эпоху субстандартного кредитования. С 2000 года, когда зародилась индустрия субстандартного кредитования, по 2007 год, когда она закончилась, общий объем кредитов в США примерно удвоился. Последовавший за этим крах, вызванный иррациональным изобилием, за два года, пока экономика не встала на ноги, сократил ВВП США примерно на 5 процентов.
Удвоение кредитов. Пятипроцентное падение экономики. Это хороший базовый уровень.
Теперь давайте посмотрим на всех остальных...
- Все слышали о том, что происходит в Греции. Греки были приняты в еврозону, несмотря на то, что не соответствовали... ну... ни одному из требований в отношении долгов и дефицита. Затем они стали вести себя как выпускники колледжа, пользующиеся платиновой кредитной картой дальних родственников. Всего за семь лет общий объем кредитов увеличился в семь раз. В конце концов наступил срок оплаты, страна потерпела крах, и в течение последующих трех лет греческая экономика в относительном выражении разрушилась в два раза сильнее, чем экономика Соединенных Штатов во время Великой депрессии. К 2019 году все выглядело если не лучше, то, по крайней мере, не так плохо. Но появился COVID. Как экономика, зависящая от туризма, Греция снова скатилась в свободное падение. Если страна и продолжит существовать, то только в качестве подопечной кого-то другого.
- Германия, что неудивительно, является полярной противоположностью. Немцы удивительно консервативны в своих финансовых делах, как народ, так и правительство. Чтобы получить право на ипотечный кредит, сначала необходимо в течение нескольких лет вносить регулярные платежи, подобные ипотеке, на секвестрированный банковский счет, чтобы доказать свое отношение к делу и добросовестность. Таким образом, немцы избежали катастрофических финансовых крахов, от которых пострадала большая часть Европы в период финансового кризиса 2007-2009 годов. Одним из результатов этого стало то, что экономика Германии восстановилась быстрее всех, что заставило компании по всему континенту класть свои яйца в немецкую корзину, в то время как остальная Европа увядала. Выпьем дважды за немцев! Но только дважды. Утверждение всего немецкого в центре Европы породило недовольство по всей Европе.
- Далеко не малая часть этого недовольства пустила корни в Соединенном Королевстве, где финансовый кризис 2007-2009 годов придал силы экономическим и этническим националистам и заставил их добиваться отделения Королевства от Европейского Союза. В ходе последовавшей борьбы правые и левые политические силы Великобритании распались. Популисты в конечном итоге взяли под контроль британских правых и провели королевство через бессистемный процесс, известный нам сегодня как Brexit, а левые на некоторое время попали под контроль едва отбеленных неофашистов.
- Кредитный объём в Венгрии в 2000-х годах было одним из крупнейших в Европе и увеличился в восемь раз. Большая часть этого капитала хлынула на рынок жилья так, что даже американские финансисты, занимающиеся субстандартными кредитами, покраснели бы заселять людей с минимальным доходом или кредитной историей в дома, на которые они не могли претендовать. Что еще хуже, большинство кредитов было выдано в иностранной валюте, поэтому, когда произошли неизбежные колебания курсов валют, даже те венгры, которые могли позволить себе жилье при нормальных обстоятельствах, вдруг увидели, что их ипотечные платежи удвоились. Последовавший экономический и финансовый хаос ожесточил политический ландшафт против чужаков всех мастей, что позволило премьер-министру Виктору Орбану захватить контроль над всем финансовым и политическим пространством страны. Начиная с 2022 года Венгрия перестала быть демократическим государством.
- Сингапур имеет большую кредитную историю, причем с 2000 года объем кредитов увеличился в пять раз. Но Сингапур - это финансовый центр, и поэтому он постоянно инвестирует в то, что находится за его пределами. Большая часть его "частного кредита" вложена в иностранные экономики. Кроме того, в Сингапуре есть государственное инвестиционное агентство "Темасек", которое отвечает за направление значительной части денег города-государства в проекты за рубежом. Если учесть эти пункты, то картина не выглядит столь плохой. Тем не менее, Сингапур расположен на Малаккском проливе - самом оживленном торговом пути в мире - и служит крупнейшим в мире перевалочным центром, причем настолько, что его топливные резервуары вмещают и управляют распределением такого количества нефти, что представляют собой мировой ценовой стандарт. Если что-то случится со скоростью мировой торговли, экономика Сингапура, ориентированная на торговлю, не может не пострадать в краткосрочной перспективе, независимо от того, насколько хорошо управляются финансы города-государства.
- Благодаря сочетанию достаточно диверсифицированной экономики, политики правительства, приветствующей иммиграцию, и огромных запасов полезных ископаемых, достаточных для удовлетворения ненасытного китайского спроса, Австралия избежала рецессии в течение целого поколения. Это заметили другие, и иностранные деньги хлынули в страну, чтобы воспользоваться преимуществами самого длительного непрерывного периода экономического роста в истории человечества. Это превратило Австралию в самую закредитованную из западных стран, которая еще не пережила кредитный коллапс. С 2000 года объем кредитов увеличился в шесть раз. Жилье и долги домохозяйств - это, конечно, ожидаемые проблемы, но приток кредитов подтолкнул австралийский доллар к неустойчивым максимумам, подрывая конкурентоспособность всех секторов экономики, кроме горнодобывающего. Все усилия правительства по снижению спроса с помощью регулятивных мер были сведены на нет налоговым кодексом, который не только поощряет владение недвижимостью, но и фактически побуждает тех, кто уже владеет жилой недвижимостью, приобретать еще больше. Это было бы проблемой в любом месте, но в Австралии она стоит особенно остро. Может показаться, что в Стране Оз много земли, но глубинка совершенно бесполезна для жилой недвижимости. Подавляющая часть австралийского населения проживает менее чем в десяти в значительной степени разрозненных районах, что резко ограничивает доступность и повышает стоимость строительства нового жилья. Это приведет к взрыву. Вопрос в том, когда?
- В Колумбии за один десятилетний период, начиная с 2003 года, кредиты выросли в пять раз, но всё в Колумбии - особый случай. В конце 1990-х годов экономика страны (в том числе и доступность кредитов) была втянута в самую жестокую гражданскую войну в Западном полушарии на протяжении большей части прошлого века, а особенно жестокий период столкнул ее с обрыва. Большая часть кредитной экспансии 2003-14 годов шла рука об руку с прогрессом в войне: по мере того, как колумбийцы реформировали и консолидировали свое политическое пространство и военную стратегию, правительству удалось загнать своих военных противников во все более мелкие анклавы, вплоть до заключения окончательного мирного соглашения и фактической капитуляции в 2015 году. Это политическое и военное восстановление сопровождалось экономическим подъемом. Кредитный "всплеск" в Колумбии был, по сути, восстановлением утраченных позиций. В дальнейшем задача будет заключаться в том, чтобы укрепить мир, продемонстрировав тем, кто находится по обе стороны войны, что не стрелять друг в друга - это хорошо для бизнеса. Наиболее вероятный путь? Легкое кредитование для всех, чтобы стимулировать развитие инфраструктуры и потребительскую активность. Кредитный бум Колумбии не в ее прошлом. Он в ее будущем.
- Индонезия - страна, к которой я отношусь с оптимизмом по целому ряду причин: многочисленное, молодое, динамично развивающееся население; правительство, которое по своей воле сосредоточено на густонаселенном острове Ява, что позволяет ему концентрировать свои усилия на довольно специфической и политически единой географии; широкомасштабная энергетическая безопасность; отличное расположение у самых плодотворных торговых путей в мире; близость к крупным экспортерам минералов и сельскохозяйственной продукции Австралии и Новой Зеландии, с одной стороны, и к взаимодополняющим промышленным и финансовым партнерам Сингапуру, Таиланду и Малайзии, с другой. К этому я добавляю удивительно консервативный кредитный профиль. Да, общий объем кредитов в странах Юго-Восточной Азии вырос более чем в семь раз, но экономический рост опережал его. Еще в 2000 году общий объем кредитов был равен ВВП, что обычно вызывало бы беспокойство у такой бедной, разросшейся страны, как Индонезия. Но, несмотря на ежегодный рост абсолютного объема кредитов в течение последующих семнадцати лет, отношение объема кредитов к общему объему экономики фактически снизилось на треть. Индонезия по-прежнему сталкивается с целым рядом серьезных проблем - нехватка квалифицированной рабочей силы, шаткая инфраструктура, коррупция (которая находится либо на первом, либо близко к первому месту в списке), - но избыточное кредитование в стране вызывает гораздо меньше опасений, чем можно было бы предположить по цифрам в заголовке.
- Кредитная картина Бразилии в точности повторяет Грецию: шестикратный рост, достигший пика в 2014 году. В том же году настроения инвесторов и бразильская политическая система одновременно сломались, что привело к политическому кризису и глубокой рецессии, которая на момент написания данной статьи не подает признаков ослабления. Что еще хуже, конституция и валюта Бразилии датируются только 1990-ми годами. Это не только первый настоящий политический и экономический кризис современной Бразилии, но и полномасштабный конституционный кризис, который затрагивает самые основы всего, что делает Бразилию Бразилией. Если предположить, что политическая система Бразилии восстановится в кратчайшие сроки (а признаков этого нет) и что институтам управления Бразилии не будет нанесен дополнительный ущерб (а это кажется чистой фантазией), то Бразилии предстоят годы тяжелой рецессии, чтобы просто оправиться от кредитной экспансии. Бразилию ждёт не потерянное десятилетие, а два десятилетия. Как минимум.
- Учитывая, что последние пятьдесят лет подряд она была крупнейшим в мире экспортером нефти, слово "кредит" - это не то, что обычно приходит на ум при мысли о Саудовской Аравии. Тем не менее, саудовцы успешно использовали свой поток нефтяных доходов для получения кредитов для всех частей своей системы, что привело к 750-процентному кредитному увеличению с 2000 года. Поскольку этот кредит подкреплен постоянными доходами, он, вероятно, не так проблематичен, как ситуация в Бразилии или Австралии, и уж точно не так плох, как Греция. Но большая часть кредита пошла либо на тщеславные проекты в пустыне, либо на субсидии населению, чтобы купить лояльность граждан. Когда поток прервется - а он прервется, - эта лояльность рухнет. К счастью для саудовского руководства, службы внутренней безопасности страны являются одними из самых эффективных в мире... в подавлении инакомыслия.
- С 2000 года кредиты в Индии выросли в десять раз, и за это время не было ни одного провала. Постоянный барабанный бой экономической экспансии сделал Индию гораздо более спокойным местом в политическом плане, чем можно было бы предположить по постоянным приступам голода, религиозной и расовой смуты. Когда коррекция неизбежно наступит, она будет эпической. Я вполне могу быть оптимистом в отношении Индии по геополитическим и демографическим причинам и одновременно предупреждать об ужасном финансовом кризисе.
- В Турции картина усложняется. В период с 2000 по 2013 год общий объем кредитов вырос более чем в 12 раз - один из самых резких и продолжительных ростов в мире. Этот бум дал премьер-министру (а теперь президенту) Реджепу Тайипу Эрдогану политический капитал, необходимый для консолидации контроля над часто разлаженной системой, положив конец десятилетиям некомфортного сосуществования между его собственными анатолийскими религиозными консерваторами, прозападными модернизаторами из региона Большого Стамбула и секуляризованными военными, которые считали себя хранителями государства. Теперь есть только Эрдоган. Но в 2013 году кредитная экспансия остановилась. Потеря экономической легитимности, давление 3 миллионов беженцев от гражданской войны в Сирии, растущая геополитическая враждебность со стороны Европы, России, Ирака и США и по отношению к ним означают, что правление Эрдогана становится хрупким, жестким и все более авторитарным. И все это до того, как Турция переживет неизбежную кредитную коррекцию.
- На момент добавления этого абзаца 28 февраля 2022 года Россию вычеркивают из мировых финансов в наказание за войну на Украине, включая российский Центральный банк. К тому времени, когда вы будете читать это, мир будет иметь захватывающий, ужасающий пример настоящей финансовой дезинтеграции. Но с Россией не покончено. В условиях старения населения и отказа системы от воспитания нового поколения кредитный коллапс России - лишь один из целой фаланги факторов, способных положить конец российскому государству. Вопрос заключается не в том, будут ли русские размахивать кулаками - вторжение России в Украину является тому подтверждением, - а в том, на кого еще они будут размахивать кулаками. Остерегайтесь чрезмерно закредитованных стран. Кредитный коллапс может быть вызван любым количеством действий или бездействий. Они не требуют войны. Или санкций.
- Не хочу повторяться, но абсолютный финансовый взрыв, которым является Китай, породил крупнейший и самый неустойчивый кредитный бум в истории человечества как в абсолютных, так и в относительных показателях. Китайцы покинут современный мир так же, как и вошли в него: с большим размахом. Вопрос только в том, когда. Если бы у меня был ответ на этот вопрос, вы бы не читали эту книгу, потому что вместо того, чтобы бороться с правками, я бы коротал дни на Виргинских островах Питера.
Финансирование будущих финансовых неудач
Посреди фиатного краха и демографического кризиса, дни дешевого, легкого и вездесущего финансирования заканчиваются. Воздействие и результаты будут различаться не только по природе, но и по силе воздействия.
Нам, конечно, необходимо начать с измененной географии успеха. В любом мире с ограниченным капиталом больше денег, как правило, направляется в те места и на те группы населения, где есть много низко висящих плодов. Инфраструктуру легче и дешевле строить и поддерживать в равнинных зонах с умеренным климатом, чем в горах или тропиках. Аналогично, легче и дешевле поддерживать уровень квалификации населения, которое уже образовано, чем повышать низкий уровень квалификации. В условиях неограниченного капитала позднего Порядка эти простые правила размылись, потому что их было так много. Много. Денег! Этому приходит конец (опять конец, прим. пер). В 2020-х, 2030-х и последующих годах более знакомые закономерности, которые мы наблюдали на протяжении всей истории, вновь проявят себя с новой силой, причем одни регионы будут лучше других генерировать и применять капитал. Северная Европа будет превосходить Южную Европу, которая будет превосходить Индию, которая будет превосходить Россию, которая будет превосходить Бразилию, которая будет превосходить Ближний Восток, который будет превосходить Африку к югу от Сахары.
Технологии будут в беспорядке. Серверные фермы, смартфоны и программное обеспечение не возникают по волшебству. Они являются конечным результатом тысяч параллельных и часто не связанных между собой тенденций. В целом, здоровый и растущий технологический сектор требует наличия обширного рынка для получения доходов и стимулирования развития, огромного количества квалифицированной рабочей силы для выполнения работы по внедрению и реализации, а также практически бездонного предложения финансирования для проведения исследований, внедрения и массового применения.
Всем трем этим широким категориям грозит исчезновение. Деглобализация приведет к сокращению глобального целого и дроблению того, что осталось, на сегрегированные рынки. Глобальное старение населения приведет к сокращению предложения квалифицированной рабочей силы. А финансовое сжатие сделает все более дорогим и более трудным.
Возможно, самым худшим аспектом будет то, что по мере сокращения предложения капитала и рабочей силы финансирование получат те проекты, которые смогут максимально сократить количество рабочих мест, особенно когда речь идет о производстве, которое обычно передается на аутсорсинг в места с низкой стоимостью рабочей силы.
Мы достигнем нового равновесия, но это не будет технотопия, которая спасёт всех. Страны, которые до сих пор вообще не могли участвовать в технологическом секторе, теперь не смогут даже попытаться. Другие страны, которые уже поставили ногу в дверь, потеряют свои ноги. Это будет не столько история о богатстве развитых стран и бедности развивающегося мира, сколько история о богатстве всего лишь маленькой горстки развитых стран и полном отсутствии всего у всех остальных.
Ожидайте услышать много о бегстве капитала и контроле над ним. В более или менее едином мире Порядка капитал может летать туда-сюда через границы без особых ограничений. Очень немногие страны имеют значимые ограничения из-за общего понимания того, что любые шаги, предпринятые для замедления потока капитала в страну или из нее, приведут к инвестиционному голоду, а это чревато издержками в экономическом росте, занятости, туризме, передачи технологий и возможностях участия в современном мире в целом. Исторически такая открытость так же ненормальна, как и все остальное в мире Порядка, и по тем же причинам. В "нормальном" мире царят крысиные бега, а капитал - это то, что нужно копить.
Плохие старые времена нехватки капитала возвращаются. Добавьте к этому десяток-другой жирных долек неуверенности и нестабильности, и можно ожидать, что люди в большинстве стран мира попытаются переместить свои деньги - а во многих случаях и самих себя - на более зеленые и безопасные пастбища.
Бегство капитала уже стало характерной чертой "позднего порядка". В основном заслуженная репутация Соединенных Штатов как страны, дающей волю частному капиталу, сделала их неоспоримым мировым финансовым центром. Китайская модель гиперфинансирования (и, в меньшей степени, аналогичные финансовые системы в Восточной Азии) направляет нерегулируемые потоки денежных средств в Соединенные Штаты. Европейские колебания с 2000 года обеспечили еще больше.
Данные об этом чрезвычайно трудно получить и еще труднее проверить, но можно предположить, что с 2000 года в Соединенные Штаты ежегодно поступает от 1 до 2,5 триллионов долларов иностранных денег. Поскольку разрыв между американским ростом и стабильностью и глобальной депрессией и нестабильностью увеличивается, ожидайте, что эта цифра будет расти. Сильно.
Это хорошо для американцев и обещает немного смягчить последствия роста капитальных затрат, но это потенциальная катастрофа для стран, из которых будут поступать деньги. Быстро выходящее на пенсию население увеличивает потребности в государственных расходах, в то время как сокращающееся трудоспособное население одновременно сокращает возможности правительства по привлечению средств. Любой, кто захочет вывести свои деньги, будет рассматриваться как предатель. Ограничение такого бегства - так называемый контроль за движением капитала - является решением проблемы.
Результаты проявляются быстро. Если фирмы не уверены, что смогут вывести свою прибыль из иностранного государства, они с гораздо меньшей вероятностью будут заинтересованы в проведении операций в этой стране. Самые большие риски для капитала будут в странах с наиболее быстро стареющим населением, а также в странах с наиболее быстро уходящей на пенсию рабочей силой: Россия, Китай, Корея, Япония и Германия, в таком порядке.
Инфляция будет повсюду. Небольшой урок экономики:
Инфляция возникает, когда растут затраты, и может быть вызвана любым несоответствием спроса и предложения: нарушением цепочки поставок, когда кто-то захватывает контейнеровоз, молодым и/или голодным населением, которому требуется больше жилья и еды, причудами, когда у каждого должна быть кукла "Капуста" (видимо, какая-то модная игрушка, прим. пер.), или когда монетарные власти расширяют денежную массу, чтобы намеренно увеличить спрос. Уровень инфляции ниже 2 процентов обычно считается нормальным, но все, что выше этого уровня, становится все менее и менее приятным.
Дезинфляция - это очень специфический вид снижения цен. Когда ваш смартфон или компьютер получает обновление, позволяющее вам делать что-то лучше и быстрее, это дезинфляция. То же самое происходит, когда новое месторождение нефти, или автомобильный завод, или медеплавильный завод вступает в строй и увеличивает предложение. Цены падают, но отношения, которые формируют рынок, не подвергаются чрезмерному изменению. Большинству людей нравится небольшая дезинфляция. По крайней мере я знаю, что мне это нравится.
Затем происходит дефляция. Цены падают, но это происходит потому, что что-то очень, очень не так. Возможно, население стареет быстрее, чем рынок жилья или промышленные предприятия успевают приспособиться. Падение спроса порождает избыток предложения чего-то основного, например, электричества, квартир или электроники. Рынки не могут приспособиться, не отменив часть производства, что вредит работникам, а это еще больше снижает спрос. В той или иной форме дефляция мучает Японию с момента ее экономического краха в 1990-х годах, Европейский Союз - с момента финансового кризиса 2007-09 годов, и, вероятно, она уже стала постоянной в Китае, где увеличение производства с любыми издержками является государственной мантрой.
Итак, раз уж вы об этом узнали, давайте поговорим о будущем.
Денежная экспансия инфляционна. Нехватка капитала впрыскивает инфляцию непосредственно в финансы. Падение потребления стареющего населения является дефляционным, а разрыв цепочек поставок - инфляционным. Строительство новых промышленных предприятий для замены международных цепочек поставок является инфляционным, пока процесс идет, и дезинфляционным, когда работа завершена. Новые цифровые технологии, как правило, являются дезинфляционными, если только для их поддержания не требуются международные цепочки поставок, в этом случае они являются инфляционными. Обвалы валют приводят к инфляции в странах, которые от них страдают, поскольку все переходят от наличных денег к товарам, которые они могут сохранить, но такие обвалы приводят к дезинфляции в странах, где бегущие капиталы ищут спасения. Дефицит товаров практически всегда является инфляционным, но если дефицит вызван разрывом цепи поставок, то он может быть дефляционным вблизи источника товара, что означает снижение цен, что ведет к снижению производства, что ведет к повышению цен, что снова является инфляционным* (Это было утомительно).
В итоге я хочу сказать, что будущее ... -фляции* (Да, я только что придумал слово) будет разным в каждом регионе, каждой стране, каждом секторе, каждом продукте, и будет меняться дико, основываясь на широком спектре факторов, на которые едва ли можно повлиять, а тем более предсказать. Не хотел бы я быть трейдером облигаций.
Ожидайте гораздо больше популизма. Демография в мире стремительно стареет, и большинство пожилых людей довольно... закостенели в своих взглядах. Но более того, пенсионеры зависят от своих пенсий. Большинство пенсионных программ финансируются либо за счет налоговых поступлений, либо за счет дивидендов от крупных облигаций. Доходы по облигациям, как правило, низкие и стабильные. Это означает, что пенсионерам нужны стабильные цены. Потоки доходов, связанных с облигациями, имеют тенденцию разрушаться при длительных рецессиях. Для многих (большинства?) стран депрессия, длящаяся десятилетие или два, на данный момент уже практически предрешена. Между деглобализацией, демографическим коллапсом и коронавирусом, большинство стран никогда не смогут восстановиться до уровня, на котором они были в 2019 году. Большинство пенсий разлетятся на части в мире растущей и переменчивой инфляции.
Пенсионеры как избирательный блок не столько боятся перемен, сколько бесконечно жалуются на них, что приводит к формированию реакционных и хрупких культур. Один из результатов - правительства, которые все больше удовлетворяют популистские требования, отгораживаясь от других экономически и занимая более агрессивную позицию в военных вопросах. Вы не задумывались о том, как голосовали ваши родители, бабушки и дедушки? Только представьте, каких психов они будут поддерживать, если их пенсионные доходы не будут работать.
Будут и американские исключения. Лучшая в мире география позволит снизить затраты на развитие. Лучшая в богатом мире демография сделает рост капитальных затрат в Америке менее обременительным. Рост численности американских миллениалов позволяет предположить, что к 2040-м годам, когда миллениалы окончательно войдут в возрастную категорию богатых капиталом людей, предложение капитала снова возрастет, что снизит рост капитальных затрат. Относительный консерватизм американской монетарной политики в сочетании со статусом доллара США как единственной резервной валюты дает американцам больше свободы маневра в компенсации потери капитала и гарантирует американцам наибольшую долю оттока капитала из неспокойного мира.
И, как ни странно, продолжающиеся в Америке проблемы неравенства могут оказать некоторую помощь.
Помните, как доход людей растет с увеличением опыта работы, и как аналогичным образом увеличивается доля дохода, который инвестируется? Это происходит с богатыми так же, как и с "нормальными" людьми. В чем эти две группы расходятся, так это в выходе на пенсию. "Нормальные" пенсионеры вынуждены переводить свои средства в низкорисковые инвестиции, потому что они не переносят волатильности, но у богатых людей накоплено так много, что они поступают по-другому.
Во-первых, ультрабогатым людям нужно сохранить лишь часть своих активов, чтобы поддерживать свой образ жизни. Они могут терпеть гораздо более высокий уровень риска и поэтому сохраняют большую часть своего инвестиционного портфеля - как правило, более половины - на рынках акций и облигаций. Во-вторых, богатые гораздо чаще осознают, что не могут забрать все с собой, и нет причин умирать со 100 миллионами долларов в банке. Они обычно начинают передавать активы следующему поколению или благотворительным организациям задолго до своей кончины.
В большинстве стран эти различия не сильно влияют на ситуацию, но в Соединенных Штатах 1 процент населения контролирует до половины всех финансовых активов. Если хотя бы половина капитала из этого 1% на американских рынках акций и облигаций не будет ликвидирована и останется задействованной (или перейдет к более молодым людям, которые будут размещать капитал по более нормальным схемам), то общий переход к среде с ограниченным капиталом не будет таким резким. Но это справедливо только для развитых стран с крупными рынками капитала и кричащим неравенством. Это список из одного пункта. Большой объем мобильного капитала не может исправить все, но в мире ограниченного капитала? Хорошее начало.
Если все это звучит не совсем по-капиталистически, то это потому, что это так. Условия, которые позволили существовать капитализму, являются частью того "большего", к которому мы все привыкли, и весьма сомнительно, что капитализм может существовать без постоянного экономического роста.
Я не хочу сказать, что капитализм мертв, а хочу сказать, что даже американцы, самые молодые и самые богатые люди в мире - люди, у которых больше всего "больше" - уже находятся в процессе перехода от капиталистической, глобализованной системы к ... тому, что будет дальше.
Вдобавок ко всему, если то, что мы знаем или, по крайней мере, думаем, что знаем, уже исчезает в Америке здесь и сейчас, то какая надежда у остального мира на то, чтобы понять будущее?
Теперь, когда все взбодрились, давайте поговорим о том, что произойдет, когда погаснет свет.
