Бондовичок

Как я собираю портфель Что держу: 1) Фонды денежного рынка Это сейчас база. Да, доходность около ключа выглядит скучно. Без иксов, без “ракеты”, без рассказов про финансовую свободу к пятнице. Но. Ликвидность бешеная. Волатильности почти нет. Надежность максимальная. Можно спать и не обновлять стакан каждые 15 минут. 2) Короткие качественные фиксы Супердоходности тут нет. Обычно 2-3% сверху к ключу, если повезет. Но сейчас рынок такой, что “немного заработать и не умереть” уже почти инвестиционная стратегия века. 3) Флоатеры В 2024 многие внезапно поняли, что кредитные спреды умеют расползаться как майонез по горячему асфальту. Хорошие флоатеры крупных эмитентов сейчас выглядят куда спокойнее многих длинных “идей”. Что не держу: 1) Акции Вообще не вижу пока понятных драйверов роста. Сидеть в боковике ради 10% дивидендов — история для очень терпеливых людей. 2) Длинные ОФЗ Короткие не дают особых преимуществ перед фондами денежного рынка. А длинные… ну спасибо. Спекулировать на десятилетках в мире, где завтра может поменяться вообще все — удовольствие на любителя крепких нервов и валерьянки литрами. Оптимизм людей, которые сейчас набирают ОФЗ на 10-15 лет, мне не понять. 3) Длинные корпоративы Все что дальше двух лет — уже туман. Кредитный риск, рынок, ставки, рефинанс, геополитика, курс. Слишком много переменных. А купон чаще всего не компенсирует потенциальную головную боль. 4) Квазивалютные облигации При нынешней ставке и притоке валюты я не жду какой-то бешеной девальвации прямо завтра. А доходность 6-7% годовых сейчас выглядит примерно как “спасибо, конечно, но я подумаю”. 5*) ВДО Только точечно. И только с полным пониманием, что в любой момент придется нажимать кнопку “продать” быстрее собственного сердцебиения. Сейчас время осторожности. Горизонт дальше полутора лет вообще не смотрю потому что просто не понимаю, что там будет. Слишком много факторов, которые не считаются ни через EBITDA, ни через мультипликаторы, ни через красивые презентации IR. А ставить деньги на неизвестность мне не хочется. Лучше как-то короткими перебежками.

Быстроденьги снова занимают. МФО живы, но ЦБ уже точит ножницы Что дают: — объем 300 млн рублей — купон 22,25% — доходность около 24,7% — выплаты каждый месяц — срок 2 года до колла — рейтинг BB от Эксперт РА — эмитент из группы Экванта Сразу скажу: по цифрам тут все выглядит бодро. Не “ой, держите меня семеро”, а вполне рабочая история для ВДО. Экванта в 2025 году выросла хорошо. Выручка — 38 млрд рублей, плюс 45%. EBITDA — 5,17 млрд, плюс 10%. Чистая прибыль — 2,2 млрд, плюс 52%. Кэш — 1,85 млрд. Чистый долг / EBITDA — около 1,5х. ICR — примерно 2,8х. То есть проценты пока не душат. Долг есть, но не выглядит как мешок цемента на шее. Портфель займов покрывает чистый долг примерно в 1,7 раза. Для финансовой группы это нормально. По самим Быстроденьгам тоже без паники. Портфель — около 6,4 млрд. Чистый процентный доход за 2025 год — 11,4 млрд. Прибыль — 1,3 млрд. В 1 квартале 2026 года прибыль — 290 млн, плюс 45% год к году. Чистый долг снизился до 2,4 млрд. Портфель / чистый долг — 2,7х. ICR — около 3,3х. Вот это облигационер любит. Деньги есть, проценты платятся, метрики не кривятся как рынок после слова “дефолт”. Но теперь ложка дегтя. Даже не ложка, а половник. Сектор МФО живет под регуляторным прессом. ЦБ и законодатели постепенно закручивают гайки: переплату режут, дорогие займы ограничивают, биометрию внедряют, “один заем в одни руки” маячит на горизонте. То есть бизнес прибыльный, но дорожка впереди уже не такая ровная. Главный вопрос: насколько сильно новые правила ударят по выдачам во 2 полугодии 2026 года? Быстроденьги уже могут почувствовать просадку из-за биометрии. Часть потока, вероятно, уйдет в соседние МКК внутри группы — Турбозайм и Эквазайм. Для Экванты это не трагедия. Для самих Быстроденег — повод внимательно смотреть следующие отчеты. Что нравится? — сильные цифры за 2025 год — прибыль растет — долг умеренный — покрытие процентов комфортное — кэш есть — выпуск небольшой — купон пока хороший Что напрягает? — сектор регулируют все жестче — выдачи могут замедлиться — после роста портфеля денежный поток еще не идеален — купоны по качественным ВДО уже начали понемногу сжиматься Итог Быстроденьги сейчас выглядят крепко. Метрики нормальные, долговая нагрузка адекватная, группа живая и прибыльная. Но МФО это МФО. Тут главный риск в том, что правила игры меняются сверху, а бизнесу приходится быстро переобуваться на бегу.

Биннофарм Фарма, крупный бизнес, дженерики, вакцины, госзакупки. На вывеске все прилично. Но отчетность за 2025 год получилась не витаминка, а антибиотик с побочками. Выручка — 36,9 млрд рублей, плюс 4,7%. Операционная прибыль — 4,95 млрд. То есть бизнес живой. А дальше начинается бухгалтерский кашель. Чистый убыток — около 2,6 млрд. Финансовые расходы — 8,95 млрд. Проценты по долгам — примерно 5,6 млрд, рост больше чем в 2 раза. EBIT / проценты — около 0,56х. То есть операционной прибыли уже не хватает на проценты. Это для облигационера не “нюанс”, а красная лампочка на панели. Долг — около 35,9 млрд рублей. Операционный денежный поток — минус 4,9 млрд. FCF тоже отрицательный. Ликвидность слабая, текущий коэффициент около 0,6х. И весь 2026 год — почти один большой рефинанс: оферты в мае, июле, сентябре, октябре, декабре, плюс погашение в декабре. Мой взгляд: история пока не аварийная, банки рядом, компания работает. Но сидеть в длинных выпусках и делать вид, что все спокойно, уже не хочется. Тут главный риск — не дефолт завтра утром, а постепенное сползание кредитного качества под тяжестью процентов и рефинанса. Софтлайн Тут история веселее. Судебный шум с обеспечительными мерами быстро сняли. Сначала рынок напрягся, потом выдохнул. Сама ситуация мутная, но операционно компания заявляла, что ограничения на бизнес не повлияли. По МСФО за 2025 год: оборот — 132,1 млрд рублей, плюс 10% EBITDA — 8,2 млрд, плюс 15% чистая прибыль от продолжающейся деятельности — 1,85 млрд, минус 50% То есть бизнес растет, но чистая прибыль пока пляшет не только от операционки, а еще от переоценок, курсов и прочих бухгалтерских фейерверков. Облигационер такое любит меньше, чем живой денежный поток. Позитив — новый рейтинг A- от АКРА со стабильным прогнозом. Это сильная новость. У Эксперт РА был BBB+, теперь картинка по рынку стала лучше. Долговая нагрузка по оценкам АКРА около 3,5х, покрытие процентов чувствительное, но не катастрофическое. Есть доступ к банкам и облигационному рынку. Мой взгляд: в облигациях Софтлайн стал интереснее после рейтинга. Но расслабляться не надо. Это IT-холдинг с M&A, обороткой и сезонностью, а не депозит в красивой упаковке. Электрорешения Тут ситуация из серии “не идеально, но жить можно”. АКРА подтвердило рейтинг BBB и сняло статус “под наблюдением”. Налоговые претензии учли в модели, существенного удара по метрикам не увидели. Для рынка это плюс: один навес частично убрали. Компания делает и продает электрооборудование под брендом EKF. Ассортимент большой, спрос относительно устойчивый, есть производство, логистика, дистрибуция. Бизнес не бумажный. По метрикам: рентабельность FFO до процентов и налогов — 14,3% долг / FFO до процентов — 3,1х покрытие процентов — 1,5х ликвидность оценивается высоко То есть долг умеренный для рейтинга, ликвидность есть, но проценты уже кусаются. Покрытие 1,5х — не катастрофа, но и не запас “на черный день”. Главный минус — отрицательный свободный денежный поток. Компания растет, вкладывается, тратит на оборотку и инвестпрограмму больше 1 млрд рублей в год. Для бизнеса это нормально, для облигационера — повод держать калькулятор рядом. Мой взгляд: после снятия “наблюдения” стало спокойнее. Но я бы все равно не бежал с криком “заверните два выпуска”. Судебная/налоговая история до конца не забыта, годовую отчетность и динамику долга лучше дождаться.

Группа Продовольствие: купон 23%, но кэш в амбаре почти не нашли На первый взгляд все в жанре ВДО: доходность по выпускам жирная, а бизнес понятный. Сельхозтрейдер, зерно, сахар, экспорт, факторинг, оборотка. Не космический стартап и не “мы сейчас построим метавселенную из кукурузы”. Что по 2025 году? Выручка снизилась на 8,8%, до 8,26 млрд рублей. Объяснение понятное: цены на зерно и сахар ниже, рубль крепкий, экспортная выручка чувствует курс. Бывает. Прибыль от продаж выросла на 27%, до 444 млн. Это хорошо. Операционно вроде подтянулись. Но чистая прибыль — всего 38,5 млн рублей. При выручке 8,26 млрд. То есть рентабельность почти “на тоненького”. Работают, крутятся, но итоговая прибыль такая, что ее на фоне оборота надо искать с лупой и добрым сердцем. Проценты к уплате — 216 млн рублей. EBIT — около 271 млн. Покрытие процентов примерно 1,25х. Формально живем. Но запаса тут как в пакете гречки перед зарплатой. Теперь баланс Кэша около 5 млн рублей. Да, именно миллионов. Не миллиардов. На фоне долга это почти “сдача у кассы”. Долг — 1,07 млрд рублей, плюс 22% за год. Причем краткосрочного долга уже больше 80%. КТЛ просел до 0,93. То есть оборотных активов меньше, чем краткосрочных обязательств. Кредиторка — 784 млн. Дебиторка — 973 млн. По-простому: бизнес живет на оборотке, факторинге и постоянном перекладывании мешков с одной телеги на другую. Пока телега едет — нормально. Если одно колесо отвалится — будет нервно. Операционный денежный поток ушел в минус 200 млн рублей против почти нуля годом ранее. Сезонность — сезонностью, но облигационер любит когда есть деньги на купон. Еще нюанс — налоговая недоимка 2,66 млн рублей. По масштабам EBIT это не пожар. Но для эмитента с кэшем 5 млн такая мелочь уже не выглядит совсем мелочью. Блока от ФНС нет, активных арбитражей в роли ответчика тоже нет — и хорошо. Но галочку в голове поставить надо. Что нравится? — эмитент не новичок — бизнес понятный — рейтинг подтвержден BB- — прибыль от продаж выросла — купон 23% — ближайшие погашения частично уже пройдены Что напрягает? — кэша почти нет — долг растет — краткосрочного долга стало больше — КТЛ ниже 1 — операционный поток отрицательный — чистая прибыль символическая — проценты покрываются с небольшим запасом — налоговая недоимка добавила перца И вот главный вопрос: достаточно ли 25,6% доходности за такую конструкцию? Для BB- звучит не ужасно. Но это не подарок. На рынке рядом лежат МФО, коллекторы и прочие любители высокой доходности с похожими цифрами. А сельхозтрейдер — это всегда история “сегодня маржа есть, завтра ее съел курс, цены и оборотка”. Итог Группа Продовольствие — не выглядит как катастрофа. Но и спокойной облигацией это назвать сложно. Это нормальная ВДО-история, где за купон дают не только доходность, но и набор забот в подарок. Если в портфеле уже есть эмитент — я бы внимательно смотрел 1 квартал 2026 и денежный поток. Если входить с нуля — только небольшой долей и без героизма.

ТрансКонтейнер везет новые облигации. Но в контейнере лежит не только купон ТрансКонтейнер выходит сразу с двумя выпусками. Фикс: — купон до 16,5% — доходность до 17,8% — срок 3 года Флоатер: — ключевая ставка + 2,75% — срок 2 года Общее: — объем от 5 млрд рублей — выплаты каждый месяц — без оферты — без амортизации — рейтинг AA- — доступно неквалам На вывеске все солидно. Крупнейший оператор контейнерных ж/д перевозок в России. Большой парк платформ, контейнеры, терминалы, клиенты, масштаб. Не вчера тележку на вокзале купили. Отчетность Выручка упала до 166 млрд рублей, минус 10,5%. EBITDA почти пополам: 24,2 млрд против 46,3 млрд годом ранее. Чистый результат — убыток около 9 млрд рублей вместо прибыли 14 млрд. Финансовые расходы выросли до 24 млрд. Главная боль — долг. Кредиты и займы около 127 млрд рублей. Чистый долг/EBITDA улетел примерно к 5,1х. Год назад было около 2х. Покрытие процентов ниже 1. Это уже не “ну, ставочка высокая, потерпим”. Это когда операционного результата не хватает, чтобы нормально закрывать проценты. Кэша на балансе около 2,6 млрд рублей. Собственный капитал сильно просел. Автономия слабая. Ликвидность тоже не та, чтобы обнимать отчетность и плакать от счастья. При этом рейтинги еще высокие — AA-. Но НКР уже снизил рейтинг и дал неопределенный прогноз. Эксперт РА поставил рейтинг под наблюдение. Причина не только в финансах, но и в возможной смене структуры собственников. Когда вокруг сильного эмитента начинается корпоративная неопределенность, рынок обычно перестает быть добрым. Что в плюсах? — бизнес крупный — рыночная позиция сильная — инфраструктура серьезная — выплаты ежемесячные — флоатер дает защиту, если ставка будет держаться высоко Что в минусах? — убыток — EBITDA резко вниз — долг резко вверх — проценты давят — рейтинги под вопросом — собственный капитал просел И вот вопрос: достаточно ли 17,8% по фиксу за такую картину? У меня ответ простой: не особо. Для AA- доходность выглядит неплохо. Но проблема в том, что это уже вряд ли AA-. Если эмитент съедет в A+, ничего смертельного не случится, но переоценка произойдет. А облигация без оферты и амортизации на 3 года — это не тот случай, где хочется ловить нож красиво и с песней. Флоатер интереснее по механике, но кредитный риск он не лечит. Он только купон под ставку подстраивает. Если у заемщика долг растет быстрее прибыли, то формула “КС плюс что-то” не превращает бумагу в безрисковую. Итог ТрансКонтейнер — крупный и важный бизнес. Но сейчас это история не про спокойный сон, а про ожидание, что рынок контейнерных перевозок и корпоративная структура не подкинут еще сюрпризов. Пожалуй пока понаблюдаю со стороны.