Получил несколько вопросов от читателей по поводу IPO застройщика GloraX. Вопрос один: «Стоит ли участвовать?» Сейчас очень подробно разберу и проанализирую эту инвестидею. Итак, GloraX проводит IPO на Мосбирже с защитой: если через год средневзвешенная цена акции окажется ниже цены размещения при IPO, то GloraX выставит инвесторам публичную оферту на выкуп акций по цене IPO +19,5%.
Факты:
GloraX – быстрорастущий застройщик с замечательной рентабельностью (EBITDA margin 38% в 1П2024, 42% в 1П2025)
Выручка растёт уверенно:
- - 2023: ₽13,7 млрд
- - 2024: ₽32,6 млрд (+138% г/г)
- - 1П2025: ₽18,7 млрд (+45% г/г к 1П2024)
- - Прогноз 2025: ₽43-45 млрд
EBITDA динамика:
- - 2023: ₽4,1 млрд (margin 30%)
- - 2024: ₽7,8 млрд (margin 24%)
- - 1П2025: ₽10,3 млрд (margin 42%)
- - Прогноз 2025: ₽13-14 млрд (margin 30%)
Портфель проектов 6,2 млн м2, текущее строительство всего 796 тыс м2 непроданная площадь портфеля 5,4 млн м2. Чистый долг на 30.06.2024: ₽20,3 млрд при соотношении Чистый долг/EBITDA = 2,8x. Цена размещения - ₽64 за акцию. Дата сбора заявок 23-30 октября 2025
Предположения:
- - Оценка капитализации GloraX после IPO составит ₽16 млрд
- - Ожидаемый темп роста выручки +30-40% в год
- - P/E по цене размещения: 5,5x
- - EV/EBITDA: 3,9x (меньше, чем у Самолет, Эталон и ЛСР, но выше в 2 раза ПИКа)
Теперь высказываю личное мнение. Вообще похоже, что IPO GloraX это риск, потому что компания сама признает: "агрессивная бизнес-модель с высоким финансовым рычагом".
Основные риски компании и IPO (на мой взгляд):
1) Процентные ставки – главный враг застройщиков. Ключевая ставка ЦБ сейчас 16,5%. GloraX прямо пишет в проспекте: компания в большей степени подвержена рискам, связанным с изменением ставки рефинансирования. При текущих ставках:
- - Резко выросла стоимость проектного финансирования
- - Ипотека (рыночная) остается недоступной для большинства покупателей
- - Продажи в большой степени зависят от субсидируемых государством программ (семейная, прежде всего) и рассрочек
2) Льготная ипотека – важнейший фактор. В проспекте эмиссии акций прямо написано: "значительное влияние на операционные показатели компании в 2024 году оказал повышенный спрос покупателей перед постепенным сворачиванием льготных программ". Тут важно: если правительство продолжит менять правила игры (например, с семейной ипотекой), GloraX и конкуренты из отрасли может получить кратковременный всплеск продаж перед очередной отменой, но потом последует резкий провал. Это создает синусоидальную модель продаж вместо стабильного роста.
3) Высокая долговая нагрузка при отрицательном денежном потоке. Чистый долг вырос с ₽3,8 млрд (2021) до ₽20,3 млрд (1П2024). Компания финансирует агрессивное расширение за счет долга.
4) Конкуренция. Ну впрямую GloraX с "Самолётом", ПИКом или АПРИ не конкурируют. В Санкт-Петербурге с ЛСР только если. А так все берут деньги у одних и тех же банков (СБЕР, ВТБ, ДОМ.РФ) под похожие ставки. При текущей ключевой ставке всем одинаково нехорошо - и GloraX тоже.
Так что GloraX с его рентабельностью 42% EBITDA (1П2025) выглядит эффективнее многих крупных игроков. Пока что!
5) Зависимость от подрядчиков. Сама компания признает: "высокая зависимость от субподрядчиков, что приводило к сдвигу сроков ввода и замечаниям к качеству строительства". Что создает репутационные риски.
6) Региональная экспансия – вопрос на миллионы м2. Компания агрессивно выходит в регионы (Казань, Нижний Новгород, Ярославль, Владимир, Мурманск), где у нее всё-таки нет такой экспертизы, как у местных игроков. Мы уже видели эту победную региональную экспансию у публичных компаний. Где проекты "Самолёта" на Тамани, на Таймыре и на других экзотических рынках? Пукнули громко, а с реализацией тишина. ПИК тоже не особо активничает с новыми покупками земли в регионах в последнее время.
А вот уход из регионов и продажи земли (видимо, в убыток) мы видели неоднократно - прежде всего у "Самолёта". Региональная экспансия застройщиков часто превращается в "кладбище амбиций". GloraX рискует повторить ошибки конкурентов: купить землю, а потом начать ее продавать, умеряя аппетиты.
Структура портфеля GloraX:
- - Строительство: 1,9 млн м2 (35%)
- - Проектирование: 3,5 млн м2 (65%)
- - Мастер-планирование: 0,5 млн м2
А не "бумажный ли тигр" выходит на IPO? Компания с красивыми цифрами миллионов квадратных метров в портфеле, но недостаточным объемом реальных проектов в продаже. Проекты расположены на новых для компании рынках (Казань, Нижний Новгород, Ярославль, Мурманск, Владимир), где GloraX не имеет узнаваемого бренда и конкурирует с местными и неместными игроками. Как пройдет адаптация на региональных рынках? ХЗ (и это не Икс Три, а х## знает)
Ну и последнее. Компания привлекает всего ₽2 млрд. Например, в Москве за такие деньги можно купить всего 1,5 проекта с документами. Ну может в регионах побольше...
А теперь про сильные стороны:
1) Хорошая рентабельность. EBITDA margin 42% в 1П2025 - это лучший показатель в отрасли. GloraX умеет зарабатывать. Если компания сможет контролировать долг и пережить кризис – у нее огромный потенциал.
2) Самые высокие темпы роста в отрасли. CAGR выручки 145%(2022-2024) За 1П2025 рост продаж +45%. EBITDA динамика за 1П2025: +59,2% г/г - лучший результат среди публичных застройщиков.
3) Оферта (защита капитала). Если через год цена акции будет ниже ₽64, компания выкупит бумаги по цене IPO + 19,5%. Это лучше текущего депозита!
4) Опытная команда. Что есть то есть - я про команду девелоперов, прежде всего.
5) Региональная стратегия может выстрелить. Фокус на быстрорастущие регионы (Казань, Нижний Новгород) всё-таки может дать преимущество, если московский рынок останется под давлением, а регионы восстановятся быстрее.
Возможности
1) Дальнейшее снижение ключевой ставки = главный драйвер роста. Если ЦБ начнет продолжит снижать ставку в 2026 (текущий консенсус рынка), то:
- - Ипотека станет доступнее → вернется спрос
- - Проектное финансирование подешевеет → снизятся расходы
2) Реализация потенциала земельного банка. 7,4 млн м2 – это потенциал на ₽200+ млрд выручки в будущем (грубая оценка). Если компания сможет профинансировать строительство и продать проекты - акционеры хорошо заработают.
Текст специально для неопытных инвесторов
Я немного отклонюсь от анализа компании, но это важно, с моей точки зрения. Любое IPO это риск. Сразу после размещения котировки акции могут вырасти, а могут и обвалиться. Потому что нет никакой истории, линии поддержки и т.д. – только неопределенность и предположения.
Курс акций GloraX может сильно колебаться, потому что после выхода на биржу это говоря языком недвижимости "нестабилизированный" актив. Вокруг океан неопределенности с ключевой ставкой 16,5%, постоянными новостями об изменениях условий субсидированных ипотек и ростом цен на рынке первичной жилой недвижимости на уровне инфляции.
Пора переходить к выводам
1) Я желаю GloraX успехов. Это один из немногих застройщиков с действительно высокой эффективностью бизнеса.
2) Неопытным частным инвесторам я лично советую! Перед принятием решения обратить внимание на то, что риски IPO довольно высокие. Но есть обещание оферты на +19,5%...
3) Если же вы опытный инвестор, который понимает риски (и не только риски компании и отрасли), имеет диверсифицированный портфель и готов к волатильности 30-50%, можно и рискнуть ₽50-100 тыс. – это вполне ок.
С моей личной точки зрения участие в IPO GloraX – это спекулятивная ставка на снижение ставок по ипотеке и восстановление рынка жилья. Сейчас компания предлагает инвесторам именно это - миллионы квадратных метров на бумаге и надежду, что всё получится.
И на этом об IPO GloraX всё!
Как вам мой обзор?
