Философская заметка с практическим уклоном по мотивам комментариев читателей.
"Покупай, когда на улицах льется кровь, даже если она твоя"
Данную фразу приписывают барону Натану Ротшильду, британскому финансисту 19-го века и члену банкирской семьи Ротшильдов.
Эту же фразу повторил читатель в комментариях к одной из моих заметок про ситуацию в Positive Technologies, когда котировки акций компании откатились от локального максимума в 2500 на 2300 рублей.
Как правильно трактовать это выражение и как правильно ему следовать?
- Во-первых, это выражение родилось на падении всего рынка. Оно не касалось одной акции, одного актива.
Когда весь рынок серьезно падает, не на 10%, а на 30-40-50 и тем более 60% (2022 в России) - только тогда это выражение реализуется в полной мере, потому что вероятность, что рынок со временем восстановится - крайне высока.
Доказательством тому является история.
Вариант, при котором рынок никогда не восстановится, имеется - это конец капитализма. И именно это является единственной причиной, почему рынок не будет выкупаться.
Во всех остальных случаях тайминг разнится, но последствие одно и то же - живущие в капиталистической системе ценностей люди начинают выкупать активы, которые стоят очень дешево и дают высокую потенциальную доходность.
Касаемо падения котировок одной акции - оно всегда обосновано какой-то причиной. А потому...
- Во-вторых, не надо думать, что вы самый умный и потому все остальные ошибаются.
Падение происходит по какой-то причине. Назовем эту причину тезисом.
Итак, у рынка есть тезис почему акции должны стоить значительно дешевле. Что мы можем сделать с этим тезисом?
Для начала, мы можем спорить с этим тезисом и говорить "я верю, все равно отрастет". То есть заниматься самоубеждением.
Основывая свое мнение на прочитанных комментариях с 2020 года, я могу констатировать - очень многие люди этим занимаются.
Рынок, конечно, живет ожиданиями, любит фантазировать и порой впадает в уныние, но на рынке всегда есть когорта фундаментальных инвесторов, которые оценивают бизнес как бизнес, и именно эту оценку закладывают в котировки своими действиями.
Бывает, что сами эмитенты вмешиваются в рыночную ситуацию, чтобы устранить рыночную неэффективность (например, Лукойл выкупал свои акции каждый раз, когда котировка приходила на уровень, близкий к 3600 рублей за акцию).
Наконец, есть фонды, которые также оказывают влияние своим капиталом и их действия также проистекают из анализа и оценки.
Далее, мы можем поступить как разумные инвесторы и обратиться к сути тезиса - сначала понять его, а затем постараться опровергнуть, то есть в теории доказать, почему этот тезис (одно из двух): или не так страшен и все может решиться более-менее хорошо, или несостоятелен и рынок действительно ошибается в своей оценке.
Для наглядности обратимся все к тому же PT и истории, которую многие из вас пережили вместе со мной.
В точке, отмеченной на графике, "лилась кровь". Какой тогда был тезис у рынка? Давайте вспоминать.
Напомню, звучал он так: IT в России кабздец. Оборудования не будет. Айти-шники релоцировались.
- Кто не верит - пересмотрите выпуски с Васей. Он это очень красочно описывал.
Каков тогда был мой анти-тезис? Их было несколько.
1. Кабздец - понятие растяжимое, в основном из разряда абстрактного субъективного взгляда (эмоции, одним словом).
2. Оборудование закупается, о чем, например, нам прямо говорил МТС. На какое-то время этого оборудования хватит, а потом, если совсем туго станет - будем в Китае закупать.
4. IT-шники PT в большинстве своем не релоцировались, о чем нам говорила сама компания. Переехало тогда процентов 10-15% только.
Далее, я писал, что у PT крупнейшие клиенты - это крупнейшие российские компании (и сначала они должны пасть смертью храбрых, чтобы потребность в кибербезопасности отпала), а также о том, что участились хакерские атаки (а значит спрос на услуги компании будет повышенный).
Как итог, общий рыночный тезис разрушался о незыблемую грань фундаментальных факторов. Была гипотеза, которая не выдерживала проверку логикой.
- Это идеальный пример того, что нужно покупать, когда льется кровь.
Впрочем, опровержение рыночного мнения относительно именно этой компании происходило в момент падения всего российского рынка, что вписывается в пункт первый - покупай, когда весь рынок обвалился. Но опровержение доказывает, почему покупка именно PT выглядела здравой, а рыночная оценка была крайне неэффективной.
Если же получается так, что тезис у рынка имеется, а опровергнуть его в моменте ничем, кроме веры, нельзя - это явно не тот случай, когда нужно закупаться на полную.
Да, можно усредниться, если очень веришь. Но нужно понимать, что в таком случае тебе нечего противопоставить рыночному мнению. Единственное, на что ты можешь рассчитывать - это везение.
- И тогда лишь один вопрос остается: как много ты готов поставить на везение?
Если это 0,1-1% от капитала - это одна ситуация. Если 10% и более - это совсем другая ситуация.
Если это 10000₽ - это одна ситуация. Если это 200000₽ - это уже другая ситуация. А если это 1,000,000₽ и более - это третья ситуация. И чем больше сумма, тем больше вероятность, что ты сляжешь потом с "кровопотерею" в лучшем случае на годы.
Поэтому когда падает весь рынок - всегда есть тезис, что рано или поздно его выкупят (если на этом капитализм не закончится), а если падает одна акция - нужно понимать почему ее продают и постараться найти объективные причины, почему рынок не прав.
В целом, конечно, нужно отметить, что зачастую рынок ведет себя иррационально, эмоционально, и действительно возникает рыночная неэффективность, которая дает шикарные инвестиционные возможности.
Но чтобы определить тот это случай или нет - нужно оставить свое отношение к компании и постараться провести максимально объективную оценку, разрушая мифы один за другим.
Вернемся к описанному выше примеру:
Очевидно, что в отмеченной точке, около 2300 рублей за акцию - даже кровопускания не было, не говоря уже о том, чтобы живительная субстанция лилась рекой.
Льется она сейчас, хотя я лично в рамках своего же анализа смотрю на это пока с точки зрения коррекции - или в рамках 4-ой волны в 5-волновом цикле, или в качестве регулярной коррекции после полного цикла (наиболее вероятен пока первый сценарий, хотя фундаментально обоснований для 5-ой волны пока нет, о чем писал в Telegram-канале).
То есть это все равно еще не та история.
Почему котировки падают?
У рынка есть тезис, озвученный самой компанией - планируется постоянная эмиссия новых акций, которыми будут вознаграждаться сотрудники и партнеры.
Я уже устал писать о том, почему это плохо и противоречит капиталистической модели, но повторюсь: эмиссия новых акций размывает долю текущих акционеров, снижая размер прибыли и дивидендов на каждую акцию.
Ни одна компании в мире, у которой хорошее финансовое состояние, так не поступает. Наиболее частая практика - это байбек, часть которого погашается, а другой небольшой частью вознаграждаются сотрудники. В этом случае выигрывают все, хотя те, кто в моменте получают акции - выигрывают больше, так как получают уже размытые акции, а не попадают под размытие.
Но на небольшие суммы, в пределах 1-4% капитала в год, когда большая часть выкупленных акций погашается - это все таки выгодно всем.
В случае же Positive речь идет о прямом размытии. Юрий Максимов повторил этот тезис на выступлении (о постоянной эмиссии акций) конференции, сразу за выступлением Путина.
А теперь давайте попробуем разрушить этот тезис:
- Можем ли мы допустить, что эмиссии и размытия не будет?
Не можем. Менеджмент слишком настойчиво стоит на своей позиции. Вероятность, что менеджмент совсем откажется от этой идеи - минимальна.
- Может ли менеджмент пересмотреть объем эмиссии и уменьшить его с текущих предполагаемых 25% от капитала до 2-3-4-5% в год?
Может. Реакция рынка тому способствует.
- Что в таком случае?
Новые частные инвесторы, которые недавно пришли на рынок, могут счесть уменьшение дополнительной эмиссии за позитивный фактор и на этом выкупать акции. В таком случае будет обеспечено топливо для той самой 5-ой волны в цикле.
Все это может быть приправлено сладкими речами о росте бизнеса и, мол, не все ли вам равно насколько размываются доли, если бизнес растет? Вы же все равно зарабатываете больше, чем теряете.
Это было бы так, если бы речь шла о спекуляциях. В таком случае схема была бы такая: бизнес растет - растет капитализация - продаем акции и забираем прибыль - проводится допка.
То есть это будет работать для продающей стороны.
У покупающей же стороны будет проблема: нет никаких гарантий, что через год акции будут стоить дороже, и что получится продать их дороже через один, два, три и далее года. Это рынок. Здесь нет гарантий.
У стороны, которая удерживает акции, будет проблема постоянного размытия текущей доли, уменьшения прибыли на акцию и дивидендов, при том, что риски покупающей стороны тут также уместны.
В итоге ни один фундаменталист, настоящий инвестор, который понимает что такое и по каким правилам работает капитализм, что такое рыночная оценка и как в идеале должны происходить все корпоративные процессы - не будет покупать акции.
Вот и получается, что мы никак не можем разрушить основной тезис рынка. В происходящем с котировкой нет рыночной неэффективности, нет всеобщего заблуждения. Несмотря на то, что есть зыбкая гипотеза о том, почему котировка может обновить исторический максимум.
Я почему об этом начал говорить... Аналогичным образом ситуация складывается сейчас в 3-ем эшелоне российского рынка акций. Некоторые скорректировались уже на 50-60% со своих локальных, а в некоторых случаях исторических максимумов.
У меня есть множество тезисов о том, почему рынок ошибается относительно, например, Европейской электротехники, Селигдара, Южуралзолота и, скажем, Совкомфлота, но нет тезисов, почему рынок ошибается относительно ОВК и схожий историй, где всех манят уже покоренные вершины.
На бычьем рынке кровь не льется
В завершение этих размышлений хочу выразить очевидный, казалось бы, факт - в фазе бычьего рынка, когда инвесторам деньги жгут карманы и инвесторы жаждут избавиться от них - не бывает тех случаев, о которых говорится в крылатой фразе Ротшильда.
И на растущем рынке происходит коррекция. И да, то, что наиболее сильно выросло в предыдущий цикл - чаще всего наиболее сильно снижается в локальном цикле коррекции. Но кровь льется не в этот момент.
Она льется потом, когда весь цикл роста окончен и наступает кризис.
К кризису мало кто готовится, так что он возникает внезапно, в виде "черного лебедя" по Нассиму Талебу. И в этот момент происходит то, о чем говорил Ротшильд - все выстраиваются в очередь на продажу, покупателей практически нет, валится весь рынок. Страх, паника и полный разнос.
Инвесторы, которые присоединились к текущему циклу роста впервые еще ни разу не пережили таких событий, не стояли перед вопросом "покупать или продавать?", охваченные всем спектром негативных эмоций. Так что не им повторять нам поговорку Ротшильда - мы знаем о чем она в полной мере.
В последней заметке про российский рынок я приводил в качестве примера новоявленного гуру инвестиций, который зарабатывает по 40% благодаря своей гениальности. Наличие таких людей, гениев одного цикла, лишь подтверждает текущий бычий рынок.
Я это к тому, что мало кто вспомнит про Ротшильда и его изречение тогда, когда момент для этого будет самый подходящий. А он настанет.
Лично я пока не менял своего прогноза и ожидаю рецессии в США, скорее всего в первой половине 2024 года, что, правда, вызывает вопросы - будет ли эта рецессия официально признана регулирующими органами Запада (после того, как они переписали понятие рецессии в Википедии) и если не будет, то как эту историю будет отыгрывать рынок.
На текущий момент я больше склоняюсь к тому, что глобальный капитал умнее домохозяйств и в любом случае отыграет рецессию.
При этом вероятность того, что ФРС плавно перейдет к снижению ставки крайне низкая. ФРС, как и любой регулятор - это реагирующий орган, редко действующий на опережение. Так что более вероятно, что в системе что-то сломается, и ФРС будет реагировать на это событие снижение ставки.
Как бы там ни было, речь о том, что рецессия в крупнейшей экономике мира - это негатив для сырьевых товаров, прежде всего нефти. А падение цен на нефть - это негатив для российского рынка.
И все это (включая описанное в двух предыдущих обзорах по российскому рынку, что повторять не стану, так как очень много говорить придется) идеально вписывается в техническую картину:
Так что о Ротшильде нам еще говорить рано, но вспомнить о нем все же придется (по окончанию полного цикла роста и бычьего рынка).
Ссылка на Telegram-канал, кому интересно.
Благодарю, что читаете.
По традиции - будьте богаты, здоровы и любимы.