Многие начинающие инвесторы, открывая терминал, видят облигацию с номиналом 1000 рублей, но её рыночная цена составляет, например, 972 рубля, а рядом торгуется другая бумага с тем же номиналом, но уже за 1045 рублей. И сразу возникают вопросы: дешевая облигация хуже? А почему вторая дороже, разве номинал не 1000? А если я куплю вторую, то при погашении получу 1045 рублей?
На самом деле дешевая облигация не лучше и не хуже дорогой, просто рынок «выровнял» ее доходность до текущего уровня. Давайте немного в этом разберемся.
Начнем с номинала.
Это не ценник в магазине, а сумма долга, которую эмитент юридически обязан вернуть в дату погашения. У подавляющего большинства российских облигаций номинал равен 1000 рублей. Номинал – это база, отправная точка всех расчетов. Если купонная ставка составляет 10% годовых, эмитент будет платить 100 рублей в год, независимо от того, купили вы облигацию за 800 рублей или за 1100 рублей. Номинал остается неизменным на протяжении всего срока жизни бумаги, в то время как ее рыночная цена находится в постоянном движении.
Почему цена меняется каждый день?
Потому что рынок постоянно переоценивает стоимость денег. Главная сила, которая одновременно влияет на цену всех облигаций на рынке — это текущая рыночная процентная ставка, а также ожидания по ее дальнейшему движению. В этом ликбезе мы для простоты считаем, что меняется только ключевая ставка, и намеренно не берем во внимание изменение кредитного качества эмитента, черных лебедей (пандемия, СВО), отдельные корпоративные или регуляторные события, способные повлиять на котировки ценных бумаг, чтобы просто показать механику рыночного ценообразования в «стерильных» условиях. В реальности на цену влияет множество факторов, и кредитное качество эмитента – одно из наиважнейших.
Итак, для образования цены работает фундаментальное правило: цена и доходность движутся в противоположных направлениях. Напомним, что доходность владельца облигации складывается из двух составляющих: купонного дохода и разницы между ценой покупки и ценой продажи (погашения) бумаги. Представьте, что вы купили облигацию эмитента с кредитным качеством ААА с купоном 13% годовых. Через полгода экономическая ситуация изменилась, и эмитент выпустил новые облигации уже с купоном 18%. Ваша бумага с ее 13%-купоном мгновенно становится менее привлекательной – никто не купит ее у вас за 1000 рублей, когда можно купить новую с доходностью 18%. Чтобы продать свою облигацию, вы вынуждены сделать скидку (дисконт) — скажем, до 930 рублей (разумеется, все цифры сейчас примерные). Эта скидка компенсирует покупателю недополученный купон и повышает его итоговую доходность до рыночных 18%. И наоборот: если ставки в экономике падают до 7%, ваша бумага с купоном 13% становится интересным активом, спрос растет, и покупатели готовы платить премию выше номинала — например, 1100 рублей, потому что даже с учетом переплаты ее доходность все равно выгоднее новых выпусков. Таким образом, рыночная цена — это точный математический механизм, который подстраивает доходность конкретной старой бумаги под текущие рыночные ставки так, чтобы итоговая доходность к погашению для бумаг с сопоставимым кредитным качеством была одинаковой — просто она иначе распределена во времени. Поэтому покупать облигации с премией не «дорого», а покупать с дисконтом не «ура! распродажа»: рынок уже все пересчитал.
Как именно изменится цена облигации при росте или снижении рыночной ставки показывает дюрация – очень важный параметр, который часто игнорируют начинающие инвесторы. Дюрация показывает, насколько сильно упадет цена облигации при росте рыночной ставки на 1%. Правило простое: чем больше дюрация, тем сильнее качается цена. Например, облигация с дюрацией 1 год при росте ставки с 10% до 11% упадет в цене примерно на 1%. А облигация с дюрацией 10 лет при том же изменении ставки упадет на целых 10%. Именно поэтому длинные ОФЗ падают в 5–10 раз сильнее коротких при одном и том же изменении ключевой ставки. Но дюрация зависит не только от срока до погашения, две облигации с одинаковым сроком могут иметь разную дюрацию из-за разного графика выплаты купонов или разного типа купона.
Мы подробно писали о том, что такое дюрация и как ее использовать здесь (Дюрация Маколея) и здесь (модифицированная дюрация), а для тех, кто не боится сложных формул и стремится разобраться в теме досконально - еще и здесь (Выпуклость). Не будем здесь повторять уже изложенный материал – если не читали, очень советуем ознакомиться хотя бы с первыми двумя ликбезами.
Однако стоит осветить еще один момент. Мы часто говорим, что роль облигаций в портфеле – это обеспечение предсказуемого денежного потока. Это действительно так для долгосрочного инвестора, основной стратегией которого является удержание бумаг до погашения. Но на реальном рынке облигации активно используются и для спекуляций. И консервативный портфель такое тоже вполне допускает. Самый простой пример: вы покупаете длинную ОФЗ, ожидая снижения ключевой ставки. Ставка падает — цена облигации растет, и вы продаете дороже, даже не дожидаясь погашения. Второй пример: во время паники на рынке качественные облигации падают вместе с «мусорными» из-за общего бегства в кэш, и вы покупаете их с хорошим дисконтом, а после восстановления рынка продаете. Это не «плохо» и не «хорошо», это просто другой способ использования инструмента. Однако стоит понимать, что при спекулятивной стратегии дюрация может сыграть против вас. Новички часто думают: куплю ОФЗ — это надежно, я не могу сильно потерять. Покупают самую длинную бумагу, не глядя на дюрацию, а потом ставка растет на 2%, и «надежная» облигация падает в цене на 20%. Поэтому при спекуляции ошибка в прогнозе по ставкам может привести к очень заметным потерям в цене, даже если вы держите самую надежную бумагу.
Теперь перейдем к накопленному купонному доходу (НКД).
При покупке облигации брокер спишет с вашего счета не только ее рыночную цену, но и НКД. Опять же кто-то увидит в этом переплату. На самом деле это механизм обеспечения справедливости между продавцом и покупателем. Купон выплачивается в конкретные даты, например раз в полгода, но проценты «капают» каждый день. Если вы владели облигацией 100 дней из 180-дневного купонного периода, а затем решили ее продать, вы уже заработали часть следующего купона. Было бы не справедливо, если бы весь купон получил новый владелец, который будет держать бумагу оставшиеся 80 дней. Поэтому рынок договорился: покупатель компенсирует продавцу уже «набежавшую» часть купона. Вы платите рыночную цену плюс НКД, но в дату следующей выплаты эмитент переводит полный купон уже вам - новому владельцу. Фактически тот НКД, который вы заплатили при покупке, просто возвращается вам вместе с доходом за те дни, когда бумага принадлежала вам.
Однако есть важный налоговый нюанс: для большинства инвесторов на обычном брокерском счете налог удерживается со всего полученного купона, а НКД, уплаченный продавцу, не вычитается, но при расчете налога за год брокер учтет уплаченный вами НКД как расход, уменьшающий налогооблагаемую прибыль от операций с облигациями.
Если решите продать облигацию до погашения, то при продаже вы также получите от покупателя НКД. Этот доход суммируется с финансовым результатом от продажи самой бумаги. Если по итогам сделки с облигацией зафиксирован убыток, брокер может зачесть его в счет налога, удержанного с купонов, вернув часть средств на счет.
Можно заметить, что в день выплаты купона график облигации делает резкий скачок вниз. Это связано с тем, как биржа отображает котировки – она показывает так называемую «чистую цену» — без учета НКД. Накануне выплаты чистая цена была высокой, потому что в ней был «зашит» максимальный НКД. В момент выплаты купон обнуляется, НКД сбрасывается до нуля, и чистая цена автоматически падает примерно на размер выплаченного купона (если не изменились рыночные ставки). Если же посмотреть на «грязную цену» (реальную стоимость вашего актива, равную цене плюс НКД), вы увидите, что никакого разрыва нет.
Часто у новичков возникает вопрос, выгоднее ли покупать облигацию сразу после выплаты купона, чтобы не платить НКД продавцу? С точки зрения математики рынка доходность к погашению одной и той же облигации (при условии что ее цена остается на +/- тех же уровнях) остается практически одинаковой в любой день ее купонного периода. Если вы покупаете бумагу за день до выплаты купона, вы платите большой НКД, но уже завтра получаете весь купон на руки. Если покупаете ее на следующий день после выплаты, вы не платите НКД, но цена самой облигации будет чуть выше, а следующего купона ждать целый период. В обоих случаях ваша годовая доходность будет одинаковой. Рынок уже заложил эту предстоящую выплату в текущую цену. Единственные реальные причины обращать внимание на дату купона — это управление вашим личным денежным потоком (например, если вам нужны деньги к конкретной дате) или налоговая оптимизация (получение купона в следующем налоговом периоде).
________________________________
С уважением и заботой о Вас, команда Invest Assistance 🤝❤️