Сейчас многие участники фондового рынка возмущаются или просто недоумевают: почему Минфин допускает укрепление рубля, если это невыгодно бюджету? Все мы привыкли, что курс рубля у нас рукотворный, и при желании власти могут переставить его на любую отметку. Я и сам в это верил ещё до недавних пор. Но не всё так просто.
Есть бюджетное правило, которое функционировало не одно десятилетие и успешно справлялось с задачей балансировки бюджета, смягчая колебания цен на нефть. Если нефть дорогая — Минфин покупает валюту в кубышку (ФНБ), если нефть дешёвая — Минфин продаёт валюту из кубышки. Казалось бы, всё просто и рационально. Это не даёт суперстабильного курса рубля, но позволяет балансировать бюджет.
Что изменилось с 2022 года?
Сначала мы увидели резкое укрепление рубля на фоне роста цен на нефть и заморозки активов нерезидентов. Это не позволило капиталу массово бежать из страны и обвалить курс рубля.
Затем цена на нефть немного снизилась. Одновременно ЦБ начал постепенно смягчать ограничения на вывод валюты из страны, а низкая ключевая ставка (7,5% летом 2022 года) сильно подтолкнула спрос на импорт за счёт кредитных средств.
К 2024 году все, кто мог и хотел продать активы в России, сделали это и вывели валюту. ЦБ задрал ключевую ставку, задушив спрос на импорт. Теперь на валютном рынке из крупных игроков остались только экспортёры, импортёры и Минфин (точнее, Центральный банк, который проводит для него все операции).
Нерезидентов, которые выводили заработанные от российских компаний дивиденды, больше нет. Их дивиденды копятся на счетах типа С в рублях.
Поэтому баланс экспорта и импорта должен был найти некоторую точку равновесия, что неизбежно отразилось бы на курсе рубля. Но есть ещё Минфин, который с начала года продавал валюту из кубышки, тем самым укрепляя рубль и снижая свои будущие доходы от нефти.
А сейчас, на фоне энергетического кризиса и роста цен на нефть, он, наоборот, должен был бы покупать валюту в рамках бюджетного правила. Однако под любым предлогом ставит это самое бюджетное правило на паузу. Почему?
Дефицит бюджета
Для покрытия дефицита бюджета нужен более слабый рубль. Но ослабить рубль Минфин не может из-за... дефицита бюджета.
Казалось бы, парадокс. Но бюджетное правило разрабатывалось для бюджета мирного времени и не предполагало столь высоких расходов на ОПК. Поэтому Минфин фактически уклоняется от исполнения собственного правила.
Говоря простым бытовым языком, представьте, что вы финансово грамотный человек. У вас есть ипотека, семья и двое детей. И вдруг рождается третий ребёнок, что приводит к дополнительным расходам, а жена снова уходит в декрет и больше не может пополнять семейный бюджет.
При этом у вас есть правило: все сверхдоходы направлять в финансовую подушку. И дополнительные доходы действительно появились — например, выросла премия на работе. Но теперь появился ещё один член семьи, на которого эти сверхдоходы и уходят.
Вы бы и рады пополнить финансовую подушку, но если через несколько месяцев из неё всё равно придётся снова брать деньги, то особого смысла в этом нет.
Пример, конечно, бытовой, но в случае с Минфином ситуация похожая. Он может прямо сейчас купить валюту, но в бюджете уже дыра на 6 трлн рублей. Осенью, вероятно, придётся снова продавать валюту. Но кому её продавать, если такого спроса на валюту сейчас нет?
Ключевая ставка нас спасёт
Здесь единственным выходом может стать снижение ключевой ставки. Оно оживит спрос — как потребительский, так и со стороны бизнеса. Снова начнут брать кредиты и покупать импортные товары.
Но Минфин, ЦБ и Минэкономразвития у нас играют за разные команды. У каждого свои задачи, которые нередко противоречат друг другу.
Резкого снижения ключевой ставки я не жду. Но по мере её снижения спрос постепенно начнёт расти, особенно при текущем курсе рубля.
Да, снова мы приходим к тому, что ключевая ставка решает практически всё. На её снижении вырастут облигации, акции и валюта. За снижением ставки, конечно, последует и рост инфляции, но это неизбежное зло.
Всем ликвидности и зелёных портфелей!
Подписывайтесь на мои каналы в мессенджерах, чтобы не потеряться. Там я чаще публикую короткие посты и заметки: