На рынке облигаций есть два типа компаний.
Первые - скучные, стабильные, с доходностью чуть выше депозита.
Вторые - дают 20%+ годовых, но заставляют инвестора регулярно проверять пульс.
Интерлизинг сейчас как раз во второй категории.
После выхода отчётности за 2025 год инвесторы разделились на два лагеря:
- одни кричат: «всё, портфель разваливается, пора бежать»
- другие отвечают: «компания проходит кризис и гасит долг - это наоборот шанс»
Я внимательно разобрал весь МСФО и РСБУ. И вывод получился намного интереснее, чем просто «хорошо» или «плохо».
Что случилось с компанией
2025 год для Интерлизинга был очень тяжёлым.
Компания попала сразу под три удара:
- ставка ЦБ улетала до 21%
- клиенты начали массово испытывать проблемы с платежами
- стоимость фондирования резко выросла
И это отлично видно по цифрам. Главный бизнес компании - лизинговый портфель - сократился сразу на 26%. Причём проблема не только в сокращении бизнеса. Самое неприятное - резко выросли дефолты клиентов.
Вот цифра, которая реально пугает:
объём проблемных активов вырос с 2,6% до 8,5% портфеля
Для лизинговой компании это очень серьёзный скачок.
Компания начала массово изымать технику у неплательщиков:
- грузовики
- спецтехнику
- строительное оборудование
И потом продавать это имущество с большими скидками. Только убыток от продажи изъятой техники - почти 1,4 млрд рублей. Это уже не косметическая проблема. Это полноценный стресс-сценарий.
Но есть момент, который рынок может недооценивать
Обычно в такой ситуации компании начинают:
- занимать ещё больше
- перекрывать старые долги новыми
- рисовать красивую прибыль
Но Интерлизинг сделал наоборот. Компания резко начала сокращать долг. И это ключевой момент всей истории.
За год:
банковский долг упал на 42%
общий долг снизился почти на 31 млрд рублей
Debt/Equity улучшился с 5,2х до 3,1х
То есть менеджмент не пытается «разгонять» бизнес любой ценой.
Они включили режим выживания:
«лучше медленно сжаться, чем словить кассовый разрыв»
И это, на самом деле, очень правильное решение для текущего цикла.
Самая опасная цифра в отчёте
Теперь о главном риске.
У компании почти исчез запас прочности по процентам.
Смотрите:
EBIT ≈ 12,4 млрд
процентные расходы ≈ 12,2 млрд
Покрытие процентов - всего 1,02х.
ICR= 1.02
Это почти «работа ради банков». Фактически весь операционный заработок уходит на обслуживание долга. Если ситуация с проблемными клиентами ухудшится ещё сильнее - компания легко может уйти в убыток.
И вот здесь инвестору важно понимать:
сейчас Интерлизинг держится не на высокой прибыли, а на хорошем денежном потоке. Почему дефолта пока не видно. И вот это самое интересное.
Несмотря на весь стресс:
- компания исправно платит купоны
- погашает облигации
- не сорвала ни одного платежа
- сохраняет рейтинги уровня A
Причём операционный денежный поток внезапно стал огромным:
+17,6 млрд рублей против минуса годом ранее
Почему?
Потому что компания почти перестала выдавать новые лизинги и начала просто собирать деньги со старого портфеля.
Это очень важная разница.
Когда компания продолжает агрессивно расти в кризис - это опасно.
Когда компания тормозит рост и вытаскивает ликвидность - это уже стратегия выживания.
Главный «чёрный ящик» - дочерняя компания
Есть ещё одна проблема, которую многие недооценивают.
Разница между МСФО и РСБУ просто гигантская.
По РСБУ прибыль материнской компании - около 1,36 млрд рублей.
По МСФО всей группы - всего 154 млн.
То есть где-то внутри группы сидит огромный убыток.
И почти все следы ведут к дочке - «Практика ЛК».
Вот это уже неприятный момент.
Потому что рынок фактически не видит её отдельно.
А значит инвесторы покупают облигации, не до конца понимая качество всей группы.
Тогда главный вопрос: держать облигации или нет?
Теперь самое важное.
Если коротко:
Панически продавать облигации Интерлизинга сейчас я бы не стал.
Но и относиться к ним как к «почти депозиту» - тоже ошибка.
Что мне нравится
1. Компания не скрывает проблему
Это важно. Они не рисуют идеальную отчётность. Наоборот - честно показывают:
- рост дефолтов
- убытки от изъятой техники
- рост резервов
- ковенантные нарушения
Для российского рынка это скорее плюс.
2. Идёт реальный делеверидж
Это главный позитив. Компания не раздувает баланс. Она его сжимает.
А значит риск кассового взрыва снижается.
3. Высокие купоны могут сыграть инвестору в плюс
Особенно по длинным выпускам.
Если ставка ЦБ продолжит снижаться:
- купоны останутся высокими
- рыночная цена облигаций вырастет
- То есть можно заработать и на купоне, и на переоценке тела.
Что напрягает
1. Портфель реально ухудшается
Рост NPL с 2,6% до 8,5% - это не шум.
Это уже системное ухудшение.
2. Компания работает почти без запаса прочности
ICR 1,02х - очень тонкий лёд.
3. Ликвидность «впритык»
Поступления покрывают выплаты по долгам буквально с минимальным запасом.
То есть пока всё нормально. Но пространства для ошибки мало.
Мой итог по облигациям Интерлизинга
Если смотреть трезво, без паники и без эйфории:
На 2026 год сценарий дефолта выглядит маловероятным
Компания:
- генерирует денежный поток
- сокращает долг
- не теряет доступ к банкам
- удерживает рейтинги
Но одновременно:
кредитное качество портфеля ухудшилось сильно
прибыль почти исчезла
запас прочности минимальный
Что бы делал я
Держать умеренную позицию - да.
Делать Интерлизинг половиной портфеля - нет.
Это история не про «надёжность».
Это история про:
«повышенная доходность за повышенный, но пока контролируемый риск».
Именно так я бы сейчас описал Интерлизинг одним предложением.
Не является инвестиционной рекомендацией!
#кудавложитьденьги #доходность #личныефинансы #облигации
#инвестиции #интерлизинг #лизинг #отчетность