На Московской бирже с января 2023 по декабрь 2024 состоялось двадцать одно IPO.
У каждого из них была одна и та же процедура: проспект, маркетинг, книга заявок, листинг, старт торгов.
Это одинаковые мероприятия, но принципиально разные сделки.
Разница в структуре размещения.
Формально она сводится к двум словам: cash-in и cash-out.
Cash-in IPO — это первичное размещение, в котором компания выпускает дополнительную эмиссию акций.
Новые бумаги продаются инвесторам, а деньги от продажи поступают на счета компании-эмитента.
Существующие акционеры не продают ничего, их доля размывается пропорционально выпуску, но в обмен они получают более капитализированный бизнес.
Юридически это регулируется 208-ФЗ «Об акционерных обществах» и 39-ФЗ «О рынке ценных бумаг»: увеличение уставного капитала, регистрация дополнительного выпуска в ЦБ, размещение по открытой подписке.
Cash-out IPO — это первичное публичное размещение уже существующих акций.
Действующие акционеры — основатели, венчурные фонды, ранние инвесторы — продают свои пакеты рыночным покупателям.
Деньги от продажи идут продавцам, а не в компанию.
Компания в такой сделке не получает ни рубля финансирования; её капитализация меняется, но баланс остаётся прежним.
В чистом виде обе структуры встречаются редко.
На практике большинство IPO смешанные: часть акций из допэмиссии, часть — от продавцов.
Доля cash-out в объёме сделки варьируется от 0 до 100 процентов.
Цифра раскрывается в проспекте эмиссии — в разделе «Направления использования денежных средств».
Почему эта разница значима для инвестора, который покупает акции на IPO?
Рассмотрим два сценария.
В cash-in IPO основатель сохраняет свой пакет акций и получает инвестора-партнёра, чьи деньги пошли на развитие бизнеса.
Чем успешнее бизнес, тем выше капитализация — от этого выигрывают и основатель, и новый акционер. Интересы совпадают.
В cash-out IPO основатель продаёт часть своих акций и получает кэш.
Новый акционер получает долю в компании, которая не стала ни на копейку богаче.
Основатель заинтересован в том, чтобы продать дороже — то есть накрутить оценку перед размещением и продать на максимуме.
После сделки его мотивация поддерживать высокую цену акций снижается пропорционально доле проданного пакета.
Статистика российского рынка показывает это различие предметно.
По подборке из 21 IPO 2023–2024 годов, структурированных в открытых проспектах, средняя доходность за 12 месяцев после листинга составила:
— для сделок, в которых cash-in превышал 70% +24,3%;
— для сделок 50/50 +4,8%;
— для сделок с cash-out более 70%, минус –12,7%.
Это эмпирика одного конкретного рынка за ограниченный период, и универсальной закономерности из неё делать нельзя.
Но тренд согласуется с международной статистикой.
Исследование Ritter (2023) по 1500 американским IPO 2010–2022 годов показывает: доходность cash-out-сделок на 14 процентных пунктов.
Сколько процентов денег от размещения идёт в компанию, и сколько — в карман существующих акционеров?
Эта информация всегда есть в разделе проспекта «Направления использования денежных средств» или в условиях размещения (pricing statement).
Если в проспекте указано: «Полученные средства будут направлены на финансирование инвестиционной программы, погашение долга, общекорпоративные цели» — это cash-in.
Если указано: «Средства будут направлены продающим акционерам» — это cash-out.
Если сказано «частично в компанию, частично продающим акционерам», нужно смотреть процентную разбивку.
Она всегда есть, её обязан раскрыть эмитент по 39-ФЗ.
Если основатель продаёт 5% своего пакета из 60%, у него остаётся 55%, его интерес в бизнесе сохраняется.
Если основатель продаёт 40% из 60% и остаётся с 20% — его интерес сильно ослабел.
Если ранние венчурные инвесторы выходят в ноль — это нормально, они всегда так делают на стадии IPO.
Но важно понимать, кто остаётся в капитале после сделки.
Подписывайтесь на мой тг: там более профессиональные материалы про рынок акций — ссылка ниже.