В мире российских государственных облигаций сегодня царит неопределенность, которая, как известно, — лучший друг опытного спекулянта и злейший враг консервативного рантье.
Мы привыкли мыслить шаблонами: чем выше купон — тем лучше. Чем ниже цена — тем выгоднее покупка. И, глядя на два выпуска — ОФЗ 26230 с купоном 7,7% (цена 63,24% от номинала, погашение в 2039) и ОФЗ 26254 с купоном 13% (цена 91,97%, погашение в 2040), — обывательский взгляд мгновенно выносит вердикт: "пятьдесят четвертая" вне конкуренции.
И... этот вердикт был бы абсолютно верен, если бы мы собирались лечь в спячку до 2040 года. Но трейдинг, как и жизнь, — это не пункт назначения, а процесс. И в этом процессе иногда происходят вещи, которые ставят с ног на голову всю математику начальной школы.
Магия дисконта и сухая арифметика финала
Давайте сразу договоримся о честности. Если вы купите оба выпуска и благополучно забудете о них до погашения, никакого чуда не случится. ОФЗ 26254 победит. Но с какой разницей?
Доходность к погашению (YTM) — это главный компас в мире облигаций. На текущих ценах:
• ОФЗ 26254 дает около 14,83% годовых.
• ОФЗ 26230 дает около 14,35% годовых.
Разница — всего 0,48%. Менее полупроцента! Стоят ли эти копейки того, чтобы закрыть глаза на потенциал, который открывается при других раскладах?
Ведь 26254 сегодня стоит не сильно дешевле номинала (91,97%). Да, купон там жирный, исторический — 13%. Но за этот "жирок" рынок уже взял с вас предоплату в виде высокой цены. 26230 же... это настоящий "мусор" с точки зрения новичка. Цена упала ниже плинтуса — 63,24%! Бумага торгуется с огромным дисконтом. Почему? Да потому что купон там смешной — 7,7%. Кому нужна такая доходность, когда ключевая ставка 15,5%?
Именно здесь и зарыта собака. Или, если хотите, философский камень.
Сценарий: "Год спустя, или ЦБ сдался"
А теперь включите воображение. Допустим (чисто гипотетически, для аналитического упражнения), что Центральный банк РФ действительно берет быка за рога и начинает цикл снижения ключевой ставки. Экономисты в консенсус-прогнозах уже бормочут о 10% к концу следующего года . Предположим, мы берем инвестиционный горизонт всего в 1 год. И хотим не просто отсидеться в кэше, а поймать "волну" роста тела облигаций.
Ибо все знают, но многие забывают: цена облигации обратно пропорциональна доходностям в экономике. Падает ключевая ставка — падают доходности новых выпусков, а старые выпуски с фиксированным купоном начинают расти в цене. И тут начинается самое интересное.
Представим сценарий, при котором за год ключевая ставка снижается с текущих 15,5% до 10% годовых. Доходности длинных ОФЗ, соответственно, тоже упадут. Допустим, доходность обоих наших выпусков через год окажется на уровне 11% годовых (как премия к ключевой ставке). Что произойдет с ценами?
Считать можно по-разному, но логика проста: чем глубже дисконт сегодня, тем мощнее может быть пружина распрямления завтра.
ОФЗ 26254 (купон 13%). Это почти "нормальная" облигация. Ее цена сегодня близка к номиналу. Если доходность упадет до 11%, цена вырастет. Но её рост ограничен — она должна подорожать, но купон в 13% против рыночных 11% даст умеренную премию. Расчетный рост цены может составить где-то +15% от текущей. Примерно до 105-107% от номинала.
ОФЗ 26230 (купон 7,7%). А вот здесь — настоящий бенефициар снижения ставок. Представьте: рыночная доходность упала до 11%. А наша "старушка" 26230 имеет купон 7,7%. Как заставить её давать рыночную доходность в 11%? Только одним способом — она должна резко вырасти в цене. Её сегодняшняя низкая цена — это и есть потенциал. По нашим расчетам, при снижении требуемой доходности до 11%, цена этого выпуска может взлететь до 80-85% от номинала. То есть рост может составить +30% и более.
Теперь давайте немного "причешем" цифры.
Голая математика: кто кого?
Предположим, мы вкладываем в каждый выпуск по 1 миллиону рублей по текущим рыночным ценам.
Сценарий: Горизонт 1 год. Ключевая ставка падает до 10%, доходности ОФЗ падают до 11%.
- Купонный доход за год (после уплаты налогов):
26230: 1000₽ (номинал) * 7,7% = 77₽ на бумагу. За вычетом налога 13% = ~67₽ на бумагу.
26254: 1000₽ * 13% = 130₽ на бумагу. За вычетом налога = ~113,1₽ на бумагу.
Первый раунд уверенно берет 26254. - Ценовой прирост (самая мякоть):
26230: Цена растет с 63,24% до прогнозируемых 85% (рост на 21,76 процентного пункта). Это дает 217,6₽ дохода с одной бумаги (с учетом того, что номинал 1000₽).
26254: Цена растет с 91,97% до прогнозируемых 106% (рост на 14,03 процентного пункта). Это дает 140,3₽ дохода с бумаги.
Второй раунд нокаутирующим ударом выигрывает 26230. - ИТОГО (суммарный доход на одну облигацию за год):
26230: 67₽ (купоны) + 217,6₽ (рост) = 284,6₽
26254: 113,1₽ (купоны) + 140,3₽ (рост) = 253,4₽
Вывод шокирует обывателя: ОФЗ 26230 приносит на 12% больше совокупной прибыли, чем "сверхнадежный" 26254, несмотря на то, что его купон почти в два раза ниже!
Дюрация, или Как поймать рычаг
Почему так происходит? Вы наверняка слышали про дюрацию. Это не просто скучный английский термин. Это мера чувствительности цены облигации к изменению процентных ставок. У ОФЗ 26230 дюрация выше. Потому что у неё ниже купон и достаточно длинный срок.
Представьте качели. 26254 — это крепкий мужчина, сидящий близко к центру (высокий кулон амортизирует колебания). 26230 — это худой парень на самом краю (низкий купон и дисконт заставляют цену прыгать как угорелую при малейшем ветерке со стороны ЦБ). И вот этот ветер подул в сторону снижения ставок. Качели поехали. И того, кто на краю, выбросило в стратосферу.
Исследования подтверждают: при фиксированных значениях купонной ставки процентный риск (и потенциал!) облигации возрастает с увеличением срока до погашения . А для долгосрочных облигаций, проданных с дисконтом (как наш 26230), существует точка максимальной эффективности этого рычага . Мы сейчас именно в этой точке и находимся.
Эмоции против расчета
Конечно, покупать бумагу с купоном 7,7%, когда инфляция двузначная — это плевок в сторону здравого смысла с точки зрения домохозяйки. Это выглядит как безумие. Но рынок — это машина, работающая на опережении.
Покупая сегодня 26230, вы не получаете сиюминутный денежный поток. Вы покупаете "фитиль", который выстрелит при первом же намеке на смягчение политики ЦБ. Вы покупаете волатильность и потенциал. Вы говорите: "Я верю, что ставки будут снижаться, и я хочу заработать на этом не 15%, а все 30-40% годовых на дистанции года".
26254 — это выбор консерватора. Это надежный денежный поток, "купоны по 13%", которые сейчас выглядят как подарок судьбы. И на дистанции в 10 лет он, несомненно, выиграет за счет реинвестирования этих самых купонов . Но на коротком плече спекулятивной идеи снижения ставки — он тяжеловес. Он неповоротлив.
Резюме для размышления
Так что же выбрать?
- Если вы инвестор-рантье, который покупает "в портфель навсегда" и не хочет думать, — берите 26254. Спите спокойно, считайте купоны. Через 15 лет будете с хорошим профитом.
- Если же вы спекулянт с горизонтом год, если вы чувствуете, что маховик жесткой монетарной политики достиг своего пика и вот-вот пойдет вниз — приглядитесь к 26230.
Да, это ставка на то, что ЦБ все-таки пойдет на снижение ставки до 10% и ниже . Но если это произойдет — именно "старушка" 26230, этот "аутсайдер" с убогим купоном, принесет вам максимальную прибыль. Потому что рынок — это не всегда про то, у кого больше "вес" (купон). Иногда это про то, у кого длиннее "рычаг".
Так что... дерзайте. И не забывайте пересчитывать цифры, когда все вокруг начнут кричать о "надежности" и "купонной доходности". Иногда самое вкусное лежит там, где грязно и страшно. Там, где цена упала до 63%.
Данная публикация не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией (ИИР). Перед принятием финансовых решений проведите собственный анализ или обратитесь за помощью к финансовым консультантам.
Спасибо за лайки и подписку на канал!
Поблагодарить автора можно через донат. Кнопка доната справа под статьей, в шапке канала или по ссылке. Это не обязательно, но всегда приятно и мотивирует на фоне падения доходов от монетизации в Дзене.