Сделал полный разбор с данным оценками 2П2025 и размышлениями по долгу компании для премиум-подписчиков моего канала в Дзене. Сокращённая версия с оценкой выпуска для открытого доступа.
Снова пытается отловить хороший момент для выхода ГК Самолёт: собирают книгу после решения Банка России по ключу. Предположу, что рассчитывали на более решительный шаг регулятора. Не обошлось без экспериментов: выпускали конвертируемый СамолетP21 в конце октября, теперь делают один дисконтный выпуск. Размещают облигации серий БО-П19 и 002Р-01 на 5 млрд руб., сроки 3 года и 4 года, фиксированные ежемесячный и квартальный купоны, книги 22 декабря.
Вся представленная информация – личное мнение автора, не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией, побуждением к покупке или продаже финансовых инструментов, заключению договоров. Выбор объектов инвестирования должен отвечать персональным предпочтениям и возможности принимать различные риски. Рассматриваемые бумаги и другие инструменты эмитентов могут входить в портфель автора, быть предметом плановой покупки или продажи.
Эмитент: ГК Самолёт
Краткая справка:
Группа работает с акцентом на московский и питерский регионы, удержали 1 место по объёмам текущего строительства по данным Единого ресурса застройщиков, ПИК пока отстаёт. Доля выручки LTM московского региона: 84,5%. Не уверен, что смогут выйти по сдаче на уровень 2024 года => медленнее пойдёт раскрытие счетов эскроу.
Акции торгуются на МосБирже, тикер SMLT. Результат с начала года: -1,7% в сравнении с -4,9% по индексу МосБиржи.
Оценки 2П2025 в закрытом разборе:
Основной вопрос: получится ли собрать 24,5 млрд руб. для оферты СамолетP13, какой поставят купон и сколько занесут. Есть риск утонуть из-за разрыва ликвидности.
Не удивлюсь снижению рейтинга или прогноза со стороны АКРА на декабрьском пересмотре: показатели долговой нагрузки и покрытия долга счетами эскроу ближе к конкурентам из групп A- и BBB.
Кредитные рейтинги: A(RU) от АКРА со стабильным прогнозом и A+.ru от НКР с негативным прогнозом. Понизила рейтинг с A+(RU) в декабре 2024 года АКРА, скоро обновление рейтинга, поставил негативный прогноз в феврале 2025 года НКР.
Облигации на МосБирже: ГК Самолёт
На бирже торгуются 12 выпусков на 79,6 млрд руб.: классика с офертами и без, КС-флоатер и конвертируемый выпуск СамолетP21. Игнорирую прошлые оферты: часть бумаг могут вернуть в рынок, выкупали СамолетР13, СамолетР14 и СамолетР15 в начале года по цене ниже номинала, повод продать после роста рынка. Учёл комментарии в отчётности по досрочному погашению части Самолет 01 и СамолетP11. Похож на клубный Самолет1P4: 1 сделка на размещении, пусто в стакане. На рынке 2 ЦФА на 3 млрд руб.
Свободен от погашений и оферт 2025 год. Максимум выплат приходится на 2026 год: 36,7 млрд руб. Основной объём даёт СамолетP13: 24,5 млрд руб. без учёта февральского выкупа на 1,6 млрд руб. по рынку, ниже 100%: могли распродать обратно. Добавил на график погашения ЦФА.
Оценка выпуска: ГК Самолёт
Среднее значение спреда по старым выпускам с дюрацией 0,7+ лет: 829 бп по итогам торгов 19 декабря и 702 бп за 6 месяцев. Шире спреда 711 бп по рейтинговой группе A. Короткие выпуски торгуются дешевле, получаются уровни спредов 625 бп и 616 бп, если исключить СамолетР20, Самолет 01 и СамолетР11 с большим спредом.
Добавил для сравнения облигации застройщиков:
- ЛСР, ruA от Эксперт РА и A(RU) от АКРА, 9 место по объёмам.
- Сэтл Групп, A(RU) от АКРА, 11 место по объёмам.
- Брусника, A-(RU) от АКРА и A-.ru от НКР, 7 место по объёмам.
- Эталон, ruA- от Эксперт РА, 12 место по объёмам.
- Джи-групп, ruA- от Эксперт РА и A-(RU) от АКРА, 24 место по объёмам.
Самолёт торгуется широко, если сравнивать с ЛСР и Сэтл Групп с учётом дюрации, немного лучше Эталона, уже Брусники. Оценка спреда по рейтинговой кривой стройки для группы A: 550-670 бп, сильно зависит от дюрации выпусков для оценки.
Итоги
Соберут заявки по облигациям серий БО-П19 и 002Р-01 на 5 млрд руб. сроком 3 года и 4 года с фиксированными ежемесячным и квартальным купонами 22 декабря, техническое размещение 24 декабря.
Параметры выпусков:
- БО-П19: срок 3 года, ежемесячный фиксированный купон, начальный ориентир 22% годовых. Всё меняется: выпуск хотели разместить с купоном 18,5% годовых в конце сентября, отменили.
- 002Р-01: срок 4 года, квартальный фиксированный купон + дисконт 50%, начальный ориентир 3,75% годовых.
Начальный ориентир купона по облигациям БО-П19: 22% годовых, что соответствует доходности к погашению 24,36% годовых, дюрации 2,2 года и спреду 998 бп к кривой ОФЗ.
Сделал оценку спредов для разного уровня купона по облигациям БО-П19. Потребуется корректировка на уровень кривой ОФЗ в дату размещения.
Начальный ориентир купона по облигациям 002Р-01: 3,75% годовых, что соответствует доходности к погашению 25,48% годовых, дюрации 3,6 лет и спреду 1094 бп к кривой ОФЗ. Бумага размещается по 50% от номинала: почти дисконтный выпуск.
Сделал оценку спредов для разного уровня купона по облигациям 002Р-01. Потребуется корректировка на уровень кривой ОФЗ в дату размещения.
Оба выпуска выходят шире дальних облигаций Самолёта, дают дополнительную премию в длинном дисконтнике. Логично было размещать до ключа и маркетировать 002Р-01 как ставку на снижение доходностей. Может быть меньше ажиотажа сейчас. Интрига с офертой СамолетP13 в феврале, мысли в расширенном разборе. Логично поставить широкие спреды на старте, не сильно играть с купоном на книге, собрать объём побольше, сделать акцент на дисконтом выпуске с низким купоном: будет видно, когда придёт время гасить.
Не допускается полная или частичная перепечатка без согласия автора.
- LTM - last twelve months, расчет за 12 месяцев.
- Индикатор RUONIA, Ruble Overnight Index Average, показывает процентную ставку однодневных рублевых межбанковских кредитов.
- КС – ключевая ставка Банка России.
Ссылки на материалы по терминам из публикации: