С начала октября акции ПАО «Полюс» подешевели на 13%, индекс Мосбиржи снизился на 4%.
Влияние санкций и рыночных факторов
В компании заявили, что ограничения ЕС, введённые в рамках 19-го санкционного пакета, не окажут влияния на операционную деятельность. Тем не менее, мы скорректировали среднесрочные оценки рентабельности эмитента, ожидая осложнения в логистике и финансовой составляющей бизнеса.
С учётом более активной, чем ожидалось, реакции цен на золото на дисбалансы, вызванные мягкой монетарной политикой ведущих центробанков, ростом проинфляционных ожиданий и рисками дефицитов на товарных рынках, прогнозная цена золота на конец 2025 года повышена с $3750 до $4400 за унцию. Возможна краткосрочная коррекция котировок в конце октября — ноябре, после которой ожидается возобновление роста.
Корректировки краткосрочных оценок курса рубля сгладили влияние пересмотра цен на золото на справедливую стоимость ПАО «Полюс». Прогноз по курсу рубля к доллару на конец 2025 года сохранён на уровне 85–95 руб. за USD.
Прогноз по рынку золота и финансовым показателям
Согласно данным Всемирного совета по золоту (WGC), суммарные покупки золота в резервы ЦБ за четыре квартала по итогам I полугодия 2025 года снизились до 979,7 тонн против 1108,9 тонн годом ранее и 1060 тонн в среднем за 2022–2023 годы. Среднесрочный рост спроса на золото обеспечивается в основном инвестиционным сегментом, что отражает усиление спекулятивного интереса и ограничивает потенциал дальнейшего роста цен.
На этом фоне санкции ЕС против ПАО «Полюс» выглядят как подтверждение снижения интереса крупных инвесторов к рынку золота. Этот драгоценный металл значительно опередил широкий сырьевой сегмент по темпам роста, а технические и фундаментальные факторы ограничивают потенциал дальнейшего повышения котировок.
Мы по-прежнему оцениваем риски инвестиций в золото в ближайшие кварталы как повышенные. Однако ожидаемое смягчение политики ФРС и Народного банка Китая, традиционно поддерживающее спрос на золото как инструмент хеджирования, вместе с улучшением динамики сырьевого сегмента может привести к консолидации цен на уровне $4200–$4500 за унцию в 2026 году.
Наш прогноз прироста мировых цен на золото в 2025–2032 годах остаётся на уровне 5%–10% с последующим замедлением в 2033–2036 годах. Прогноз EBITDA и чистой прибыли ПАО «Полюс» на 2025 год повышен до 584,1 млрд руб. и 359,5 млрд руб. соответственно (ранее 540,9 млрд руб. и 320,0 млрд руб.). Прогноз EBITDA на 2026 год также увеличен — до 793,4 млрд руб. против 661,5 млрд руб. ранее.
Производственные планы и инвестиционные риски
ПАО «Полюс» планирует к 2030 году удвоить производство золота до 6 млн унций в год после запуска месторождений Сухой Лог, Чёртово Корыто и Чульбаткан. Компания займёт второе место в мире по объёму добычи (сейчас — четвёртое). CAPEX проекта Сухой Лог оценивается в $6 млрд, что соответствует нашим оценкам.
Сохраняются риски, связанные с неопределённостью в отношении окончательных капитальных инвестиций на фоне повышенных инфляционных ожиданий. Менеджмент объясняет рост инвестиций активной стадией строительства на Сухом Логе, запуском комплекса кучного выщелачивания на Куранахе и расширением мощностей с 1,5 до 5 млн тонн в год, а также переносом части затрат с 2024 года. Среднегодовой прирост производства компании в 2025–2032 годах оценивается в 10%.
С учётом повышения цен на золото и снижения рисков привлечения заимствований, среднегодовая оценка отношения чистого денежного потока к выручке компании на период 2025–2032 годов составляет порядка 11% (против 22% и 0% в 2013–2024 и 2004–2012 годах соответственно).
Совет директоров ПАО «Полюс» рекомендовал дивиденды за I полугодие 2025 года в размере 70,85 рубля на акцию. Наш прогноз дивидендов по итогам 2025 года равен 150,2 руб./ао против 144,1 руб./ао ранее (рыночный прогноз — около 130 руб./ао). Совет директоров рассмотрит вопрос о дивидендах 5 ноября.
Расчётная справедливая стоимость акций повышена с 2170,36 до 2231,77 руб./ао, что предполагает 7%-ный среднесрочный потенциал снижения и рекомендацию «держать». Компания сохраняет преимущество наличия недорогого долга с погашением в 2027–2029 годах.
Менеджмент успешно справился с увеличением капитальных затрат в 1,8–2 раза при снижении производства с 3 млн до 2,5–2,6 млн унций. Это повысило зависимость финансовых результатов от цен на золото. Мы восстановили дисконт-поправку на риски инвестиций в акции ПАО «Полюс» на уровне 15% против 20% ранее.