В отношении инвестиционной привлекательности МТС сформировалось объективное мнение, согласно которому компания является дойной коровой для АФК "Системы": платит дивиденды в долг, доводя объем займов до неприличного состояния. И действительно, по итогам второго квартала общая долговая нагрузка компании составила 709 млрд рублей, а сальдо финансовых расходов по итогам первого полугодия достигло 68,33 млрд рублей, что практически равно операционной прибыли в 71,3 млрд.
Кажется, ситуация безнадежна, ведь еще порядка 68 млрд в год необходимо находить на выплату дивидендов. Однако внутри МТС идет серьезная трансформация бизнес-процессов, а смягчение ДКП делает компанию одним из главных бенефициаров этого процесса. Подобное пока что мало кто понимает. Но в этом и есть суть работы на фондовом рынке: увидеть разворот до того, как он стал широко известен фондовому рынку.
Для начала посмотрим на основные результаты компании за второй квартал и первое полугодие.
II квартал:
- Выручка: 195,4 млрд (+14,4% г/г)
- Скорр. OIBDA: 72,7 млрд (+11,3% г/г)
- Операционная прибыль: 39,4 млрд (+4,4% г/г)
- Сальдо финансовых расходов: 36,8 млрд (+73,5% г/г)
- Чистая прибыль: 2,8 млрд (-61,3% г/г)
I полугодие:
- Выручка: 370,9 млрд (+11,7% г/г)
- Скорр. OIBDA: 136,08 млрд (+9,3% г/г)
- Операционная прибыль: 71,3 млрд (+0,5% г/г)
- Сальдо финансовых расходов: 68,3 млрд (+66,6% г/г)
- Чистая прибыль: 7,7 млрд (-71,5% г/г)
Во втором квартале произошло явное улучшение по выручке, OIBDA и операционной прибыли. Хотя на показатель OIBDA (также, как и на показатель чистой прибыли) в данном случае я бы не смотрел. Основная инвестиционная идея в МТС заключается в возможности выплаты дивидендов за 2025 год (краткосрочно) и выходе на несколько миллиардов свободного денежного потока с целью стабилизации и даже некоторого сокращения долговой нагрузки.
В этом контексте больше всего важны два показателя: операционная прибыль и финансовые расходы. По первому результат во втором квартале пошел: +4,4% (г/г). Немного, но дальше должно быть ускорение. Этому будут способствовать две причины: рост тарифов на сотовую связь (произошло в середине второго квартала) и опережающий рост выручки экосистемы. Также к этому следует добавить блокировку звонков через WA и Telegram, что теоретически должно в моменте положительно сказаться на доходах мобильных операторов (но посмотрим).
Отдельно про экосистему. МТС завершил формирование новой структуры бизнеса. Теперь, помимо телекома и торговой сети, есть еще пять выделенных дивизионов: Фантех (развлечения), Финтех (банк и прочие финуслуги), Бигтех (IT), Юрент (самокаты) и Эдтех (реклама). Во втором квартале рост выручки экосистемы составил 26,3% (до 82,9 млрд) и это уже доля в 42% по группе. Правда, рентабельность каждого направления будет раскрыта позже. Однако можно сделать вывод, что с точки зрения операционной прибыли она сильно выше, чем у телекома.
Но вернемся к главному тезису инвестиционной привлекательности. По итогам всех трат у МТС должно оставаться не менее 68 млрд рублей перед выплатой дивидендов, чтобы не увеличивать долговую нагрузку. На самом деле реальная выплата составляет около 52 млрд (с корректировкой на квазиказначейские акции и заблокированную долю нерезидентов). Но остальное МТС вынужден отправлять в резерв (об этом позже).
По итогам текущего года свободный денежный поток МТС (после выплаты дивидендов) составит от 5 до 20 млрд рублей в консервативном сценарии. Сокращение административных расходов и капитальных затрат позволит особо не наращивать долговую нагрузку. Следовательно, для выплаты на следующий год необходимо найти от 48 до 63 млрд рублей.
И здесь поможет простая математика. По моим расчетам, из 709 млрд долга под фиксированную ставку набрано 180 млрд (из которых половина - оферты в 2026 году). Но возьмем консервативно. Следовательно, оставшиеся 529 млрд - облигации и кредиты под плавающую ставку. Каждый 1% снижения "ключа" экономит 5,3 млрд в годовом выражении. Для того, чтобы сэкономить от 48 до 63 млрд ключевая ставка должна быть снижена на 9-12% от уровня в 21% (сейчас уже 18%). Игра цифр, но она должна составлять от тех же 9 до 12%, чтобы МТС вышел в ноль только за счет экономии процентов по плавающим займам.
Но есть еще несколько факторов. Первый - продолжение роста операционной прибыли. Как минимум на 10-12 млрд (LTM) она увеличиваться должна. Разворот в финансовых показателях произошел, дно цикла пройдено.
Второй - оферты 2026 года. Сейчас у МТС облигационного долга на 85 млрд рублей под ставку 19-21,75%. Снижение доходности хотя бы на 6% высвобождает дополнительно 5 млрд рублей.
Третий фактор - перенос зарезервированных под нерезидентов дивидендов в чистую прибыль. На днях МТС восстановил таким образом 17 млрд рублей, вытащив их из резервов. Ежегодно сумма будет примерно сопоставима.
Сложив все вместе получается, что если МТС сохранит курс на повышение эффективности бизнеса (что уже положительно сказывается на результатах), то дивидендные выплаты он может проходить без проблем, даже не увеличивая долговую нагрузку. Более того, даже образовывается несколько десятков миллиардов свободных средств, которые можно направить либо на гашение долга, либо вернуть их в инвестиции.
На текущий момент МТС торгуется по 219 рублей за акцию. Выплата дивидендов в июле следующего года дает 16% доходность. Если бы речь шла об облигациях, то интереса подобное представляло бы мало. Но это акция. Следовательно, помимо выплаты есть высокая вероятность серьезной переоценке по мере снижения ключевой ставки. На мой взгляд, ЦБ будет смягчать ДКП быстрее, чем сейчас ожидают. И котировки наиболее закредитованных компаний будут реагировать на процесс с опережением к рынку.
Таргет ставить не хочу. Но рассчитываю, что за год бумаги МТС принесут около 50% полной доходности. Поэтому продал "Магнит" (единственная ошибка в этом году) и сформировал позицию в МТС с перспективой добора акций.
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией