"Oзон" раскрыл финансовые результаты за второй квартал и первое полугодие 2025 года. Показатели превзошли даже самые оптимистичные ожидания. Несмотря на охлаждение экономики, рост "Oзон" остается колоссальным. И, что важно, он наконец-то стал прибыльным.
В начале года продал половину. А зря.
В начале хотелось бы отметить одну из двух ошибок, которую я допустил в 2025 году (вторая — не вовремя куплен "Магнит"). Прямо в новогодние праздники я проводил масштабную ребалансировку портфеля, сделав ставку на облигации (60 %) и наиболее перспективные акции (40 %). Общая стратегия себя полностью оправдала, и по итогам семи месяцев мой портфель показал органический прирост на 30,26 %.
Однако по "Oзону" я прогадал. Тогда сократил позицию примерно вдвое, поскольку думал, что до редомициляции котировки "Oзона" вместе с остальным рынком будут находиться в боковике: расписки компании были переведены в третий котировальный список, стали недоступны неквалам и фондам, не находились в индексе Мосбиржи. Думал вновь сформировать позицию уже ближе к редомициляции. Но оказалось, что, хоть сам рынок и показывает боковик, расписки же "Oзона" прибавили 38 % с начала года.
Хорошо, что сократил только половину позиции. Остановила очень низкая цена покупки бумаг на одном из пяти брокерских счетов — по 1661 ₽ в 2022–2023 гг. Поэтому в случае продажи была бы высокая налоговая база, которую не хотелось платить. В последние же месяцы докупал "Oзон", но уже по 3500–4000 ₽. Сейчас средняя цена расписок составляет 2147 ₽. Но позиция все еще не та, какую бы хотел.
Текущие результаты превзошли ожидания
Поэтому посмотрим, остаются ли бумаги "Oзона" привлекательными для покупки по текущим (4440 ₽ за расписку). Основные результаты второго квартала и первого полугодия выглядят следующим образом:
II квартал:
- GMV: 958,4 млрд (+51% г/г)
- Выручка: 227,6 млрд (+87% г/г)
- Скорр. EBITDA: 39,2 млрд (годом ранее - убыток 51 млн)
- Рент. скорр EBITDA (от GMV): 4,09%
- Чистая прибыль: 359 млн (годом ранее - убыток в 27,9 млрд)
I полугодие:
- GMV: 1,796 млрд (+49% г/г)
- Выручка: 429,7 млрд (+76% г/г)
- Скорр. EBITDA: 71,6 млрд (+611% г/г)
- Рент. скорр EBITDA: 3,98%
- Чистая прибыль: (минус) 7,5 млрд (годом ранее - убыток в 41,1 млрд)
Главное, что необходимо отметить: во втором квартале "Oзон" прошел точку безубыточности по чистой прибыли. Теперь быстро будет расти не только EBITDA, но и чистая прибыль. Помню, в предыдущие годы в инвестиционном сообществе было много скептиков, которые подвергали сомнению возможность резкого улучшения эффективности бизнеса. На деле же все происходит так, как компания и говорила: в определенный момент инвестиции в рост будут замедляться, а деньги станут работать на отдачу акционерам. Сейчас этот момент и наступил.
Это можно увидеть на рентабельности конкретно маркетплейса: если год назад он сгенерировал убыток по EBITDA в 6 млрд (−0,9 % рент.), то сейчас принес 24,5 млрд (2,5 % рент.). Меньше инвестиций в скидки — больше маржинальность.
Финтех продолжает работать на отлично. Впрочем, это и так видно по ежемесячным отчетностям, которые выкладываются на сайте Центробанка. Рост идет по всем показателям — от количества клиентов до EBITDA. Перечислять их особо смысла нет, так как заострять внимание нужно на драйверах переоценки вниз или вверх. Здесь же динамика отличная, как было и ранее. Хорошо, что ничего не меняется.
А вот на свободном денежном потоке остановиться необходимо. Теоретически это база под будущие дивиденды. Во втором квартале FCF (скорр. на входящие денежные средства клиентов) также вышел в положительную зону — на 3 млрд рублей. Примечательно, что еще в первом квартале было минус 6 млрд. То есть и здесь начинается геометрическая прогрессия.
Светлое будущее обеспечено
Теперь о будущем. Во-первых, руководство компании повысило цели на 2025 год. Если ранее хотели вырасти по GMV на 30–40 %, а по EBITDA заработать 70–90 млрд, то теперь значения составляют 40 % и 100–120 млрд соответственно. Впрочем, и данные показатели, на мой взгляд, будут превышены.
Но возьмем среднее — 110 млрд по EBITDA. EV "Oзона" составляет 1,037 трлн (961,3 млрд + 76,1 млрд). Следовательно, EV/EBITDA (25) = 9,43×. Это не дешево и не дорого. Но мы смотрим вперед, где EBITDA будет расти опережающими темпами.
На середину 2028 года GMV "Oзона" имеет все шансы превысить 10 трлн рублей (LTM). Уже сейчас рентабельность EBITDA составляет 4 %. Ранее руководство таргетировало именно такой целевой показатель, но уже сейчас заявляет, что маржинальность будет расти. Возьмем консервативно — 6 %. Получается, что при GMV = 10 трлн EBITDA составит минимум 600 млрд. И тогда EV/EBITDA через три года = 1,7× по текущим. Понятно, что в этом случае переоценка будет в разы. Такой сценарий имеет высокую долю вероятности.
Помимо этого, "Oзон" может начать платить в скором времени дивиденды. Будет ли это уже по итогам 2025 года — вопрос (шансы 50 на 50), но уже по итогам 2026 года никто и ничего не будет мешать это делать. Тем более, когда говорим "Oзон", в уме держим АФК "Систему", деньги которой необходимы. Дивиденды или продажа своей доли — варианты есть. В первом случае — "живые" деньги, во втором случае "Система" будет стараться увеличить капитализацию "Oзона".
В общем, никаких минусов в инвестиционной истории "Oзона" я не вижу. Даже текущая оценка уже и не столь привлекательная, но всё равно интересная. Скорее всего, буду добирать позицию в компании и выводить её на второе место в портфеле после "Яндекса".
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией