🔍 Элемент

📌 ГК Элемент — российская компания, занимающаяся разработкой и производством микроэлектроники. В том числе:
• корпусов для микросхем и контактирующих устройств;
• радиоэлектронной аппаратуры;
• полупроводниковых приборов;
• интегральных микросхем;
• силовой электроники;
• модулей.

Тикер на бирже: $ELMT
Сектор: High Tech
Уровень листинга: 3

🏵 1 Мультипликаторы

Так как в самом секторе эмитентов кот наплакал, для анализа объединила High Tech с "Производством софта". Да, не корректно, но сравнивать с 2 компаниями, у которых только РСБУ, и ещё с 2 в лице НПО Наука и РКК тоже сомнительно.

Итак, если брать совокупно эти 2 сектора, то в целом смотрится недооценено, хотя ROA и расстраивает:

• P/BV = 2,19;

• P/E = 8,77;

• P/S = 1,44;

• EV/EBITDA = 5,90;

• Net debt/EBITDA = 0,13;

• ROA = 6,30% и ROE = 18,30%.

Сравнение с сектором приведено на рисунке 1.1:

Рисунок 1.1 Мультипликаторы Элемент

🏵 2 Финансы и операционка

Начнём с МСФО-2024:
• операционная прибыль 8,98 млрд ₽ (+30,71%);
• чистый финансовый долг 2,1 млрд ₽ (-81%);
• чистая прибыль 8,27 млрд ₽ (+55,92%);
• FCF -1,88 млрд ₽ (ранее 13,96 млрд ₽);
• выручка 44,00 млрд ₽ (+23,01%).

Структура выручки:
• электронная компонентная база 35,73 млрд ₽ (+20,0%);
• точное машиностроение и обеспечение производств 3,41 млрд ₽ (x2,1);
• электронные блоки и модули 2,77 млрд ₽ (-15,8%).

Грустно, что увеличилась себестоимость продаж до 27,73 млрд ₽ (+23,4%). Как понимаю, это оказалось следствием роста затрат на сырье с материалами, расширения команды с подготовкой кадрового резерва и парочки издержек.

Чистые денежные потоки, полученные от операционной деятельности, стали отрицательными из-за увеличения дебиторки, что увидим ниже, и уменьшения кредиторской задолженности. Вообще же выглядит вполне логично, ибо в 2024 были неплохие инвестиции в себя любимых (например, расширение производственных мощностей и запуск новых линий по корпусировке микросхем).

Немного про баланс-2024 :
• внеоборотные активы 42,33 млрд ₽ (+41,29%);
• дебиторская задолженность 0,62 млрд ₽ (+181%);

Если говорить про кредиты и займы, то достаточно много субсидированных (рис.2.1). Иными словами, государство предоставляет средства из бюджета на покрытие части процентов по кредиту, и наш заёмщик в лице Элемента платит по сниженной ставке, а разницу покрывает субсидия. Да, есть некий дискомфорт при виде "КС + 6,3%", но это погасят уже в 2025 году и там всего 0,24 млрд ₽. На 2024 год средневзвешенная ставка по льготным кредитам составила 1,8%, а по рыночным — "КС+2,5%". Неплохо так живут, умеют обуздать долговую нагрузку.

Откуда и почему есть кредиты и займы в юанях, написано в гл.7.

Рисунок 2.1 Кредиты и займы ГК Элемент, МСФО-2024

Примечание 2.1. Аудитор в МСФО-2024 такой же как и у Группы Позитив — UNICON. В аудиторе особо не сомневаюсь, ибо пока косяков за ним не приметила.

🏵 3 Дивиденды

На выплату дивидендов направляется не менее 25% скорректированной чистой прибыли, приходящейся на акционеров компании, за отчётный период.

Последние дивиденды составили 2,61%.

🏵 4 Основные акционеры

На момент IPO:
• 50,01% — АФК Система;
• 49,99% — Ростех.

После IPO состав примерно следующий:
• 39,29% — АФК Система;
• 39,28% — Ростех;
• 11,21% — free-float;
• 10,22% — ?

Примечание 4.1. Примерный, потому что я не нашла точный. Сейчас общее число акций 469 725 539 040 шт., в 2024 IPO прошло по схеме cash-in — появилось ещё 100 660 365 008 шт. Иными словами, 369 065 174 032 шт. делили Ростех и АФК Система. При этом, согласно МСФО-2024, доля акций ПАО «Элемент» в свободном обращении на 31 декабря 2024 года составляет 11,21%. И выходит, что у кого-то (если Ростех и АФК Система свои акции не продавали и новые не покупали) 48 004 132 082 шт., или 10,22%. Как понимаю, в соответствии с Постановлением Правительства №1102 есть ограничения на раскрытие информации, включая о конкретном держателе акций и его доле владения.

И для понимания:

Примечание 4.2. Что такое IPO по схеме cash-in можно прочитать тут.

🏵 5 Конкуренты

На бирже аналогов нет, ибо деятельность специфичная. Даже в России сравнивать не с чем.

🏵 6 Клиенты

На 2023 год было около 3 000 клиентов, 88% которых приходилось на корпоративные компании.

В 2024 началось сотрудничество с "Кама". Точно кто-то имелся из ОПК, но (по понятным причинам) конкретику не дают.

Про клиентов и заказчиков мало, что можно найти.

🌸 7 Итоги и мой взгляд

Начнём с отвлечённого, а именно из-за чего ГК "Элемент" в 3 уровне листинга, хотя те же наши айтишники в первом (Астра и Позитив) и втором (Аренадата, Софтлайн, Диасофт, ИВА). Вообще эмитент делал IPO на СПб-Бирже. Такой шаг предприняли из-за того, что Мосбиржа опасалась проблем в виде санкций, как сказал Олег Хазов. Со слов того же вице-президента по финансам и инвестициям, так-то они соответствуют первому, и на СПб-Бирже как раз Элемент находится на 1 уровне.

Теперь про хорошее. Мне понравилась обширная география: от Санкт-Петербурга до Китая (рис.7.1). Наличие производства в КНР объясняет кредиты и займы в юанях.

Рисунок 7.1. География активов на 2024. Слайд с презентации Smart-Lab Conf 2024

У компании много льготных кредитов, что позволяет ей не особо страдать из-за долгов на фоне жёсткой КДП. Судя по отчётности, клиенты пока не отваливаются.

И моё любимое — смущающие моменты. Снова напрягает кратный рост дебиторки, если сравнивать с выручкой и ЧП. Надеюсь, в Пульсе @Element_Group ответят, почему она так выросла.

В МСФО-2024 ещё заметила на стр.52 это:

За годы, закончившиеся 31 декабря 2024 года и 31 декабря 2023 года, совокупный размер начисленного вознаграждения ключевого руководящего персонала за вычетом страховых взносов составил 483 млн руб. и 95 млн руб. соответственно.

И... в честь чего? У компании результаты, конечно, суперские в плане выручки и ЧП для таких вознаграждений, но чистые денежные потоки от операционки стали отрицательными, шли инвестиции и были сделаны выплаты дивидендов на 1,66 млрд ₽. Как поняла, эти 0,483 млрд ₽ получили 4 человека. Странно выглядит...

В общем, на мой взгляд смотрится как Аренадата, то есть интересно, но с оговорками. Конкурентов нет — менеджмент пока не облажался (как в ВК) и финансовые показатели относительно в норме. В каком-то плане даже есть, куда расти. По ощущениям, компании не дадут так просто взять и умереть в случае каких проблем.

Примечание 7.1. Мысли по Аренадате можно почитать тут.

При этом у меня имеется некий привкус Сургутнефтегаза в плане закрытости. По клиентам я не особо что-то нашла, а на сайте Мосбиржи на моей любимой страничке даже не отображается free-float (спасибо, что есть в МСФО). И, ох, уж эта дебиторка — не понимаю, за счёт чего она сделала +181%.

* * * * * * *

Спасибо за прочтение! Если было полезно, ставьте 👍 и переходите в Telegram. Там публикую больше интересного 🦉