Сохраняем позитивный взгляд на долговой рынок в рублях, состав портфеля сохраняем.
Главное
• ЦБ снизил ставку на 1 п.п., до 20%, но сохранил нейтральный тон — умеренно позитивно.
• Недельная инфляция немного снизилась с 0,06% неделей ранее до 0,05% — нейтрально.
• Предварительно, по недельным данным, майская инфляция составила 0,25% — меньше цели ЦБ в 4% годовых.
• Майский композитный индекс деловой активности (PMI) перешел в зону роста на стабилизации или увеличении будущих заказов.
В деталях
ЦБ снизил ставку до 20%, но пытается убедить рынок, что не все так однозначно
Под натиском макроэкономических данных и настроений бизнеса, в том числе транслированных через президента, ЦБ был вынужден снизить ставку на 1 п.п., до 20%. Регулятор все еще пытается убедить рынок, что макроэкономические данные можно трактовать неоднозначно. А это явно сигнализирует о желании удержать более высокую ставку подольше, особенно перед повышением тарифов в июле и ожидаемого обесценения рубля в будущем.
Однако, президент поставил перед ЦБ новую цель: обеспечить «мягкую посадку» в экономике, в дополнение к достижению инфляцией таргета 4%. Считаем, что регулятор пока еще только осознает, как работать с новой задачей, но время заканчивается: во II квартале 2025 г. уже возможна техническая рецессия, на что намекают и индексы деловой активности PMI (в основном улучшились ожидания, а не текущее состояние).
В качестве решения Банк России может быстрее снижать ставку, ускорив рост антициклических надбавок на капитал и системную значимость, что сдержит рост кредитования, сохранит рубль относительно крепким и будет способствовать «мягкой посадке».
У нас по-прежнему умеренно позитивный взгляд на рынок в долгосрочной перспективе, так как к 2026–2027 гг. ожидаем постепенное снижение доходностей длинных ОФЗ с более чем 15% до 9–11%. Подробнее рассказываем о макроэкономической ситуации в нашей стратегии.
Выделяем АБЗ-1 с отрицательным чистым долгом
АБЗ-1 производит асфальт и участвует в строительстве дорог в Северо-Западном регионе России, а также является подрядчиком и 10% акционером в ГЧП (государственно-частном партнерстве) проекте строительства трамвайного пути в Санкт-Петербурге. Доля рынка по производству асфальтобетонных смесей — 24%. Чистый долг отрицательный, а, если исключить потенциально ограниченные в использовании средства ГЧП проекта, то показатель Чистый Долг/EBITDA составит около 2х — низкий уровень.
АБЗ-1 002Р-03 с YTM 27,6% на 2,2 года и дюрацией около 1,7 лет предлагает доходность выше на 6–8%, чем аналоги-конкуренты ВИС и Автобан. Ожидаем ее снижения на 4% относительно конкурентов: до 24% при текущих доходностях. Потенциальный доход за полгода и год (купон + переоценка тела) с учетом снижения доходностей ОФЗ на 2–4% превышает 20% и 35% — привлекательно. Подробнее в нашей «Идее в облигациях АБЗ-1. Доход до 32% за год».
Эмитенты и выпуски
Газпн3P15R
Газпром нефть — третья крупнейшая нефтяная компания в России, «дочка» Газпрома (доля 96%), c очень низкой долговой нагрузкой (Чистый Долг/EBITDA — 0,8x), сектором добычи нефти, имеющим среднюю стабильность из-за налогового режима и ОПЕК+, а также поддержкой конечного бенефициара — государства, в том числе через Газпром.
Выпуск Газпром нефть 003Р-15R с YTM 17% на пять лет имеет доходность на 2% больше, чем ОФЗ на сопоставимый срок, на 0,5–1% выше, чем у лучших выпусков РЖД и на 1% выше собственной кривой, а также на 1,5–2% превышает доходность дисконтных облигаций Сбербанка на 4–5 лет. Посленалоговая доходность на 3% выше, чем по сопоставимым выпускам РЖД и ОФЗ, на 1,5–2% выше, чем у Сбербанка. Ожидаем доход 12% и более 30% за полгода и год.
Доходность к погашению (YTM) — 17%.
Джи-гр 2P6
Джи-групп — крупнейший девелопер в Татарстане с долей 10%+ и низкой или очень низкой долговой нагрузкой (на основе предварительных данных оцениваем показатель Чистый Долг/EBITDA около 1х). Эмитент хорошо отчитался за 2024 г., а операционная прибыль до неденежных статей (EBITDA) за II полугодие 2024 г. была на рекордном уровне, несмотря на замедление в отрасли. Эффективность бизнеса (рентабельность по EBITDA 28%) немного лучше, чем в среднем по рынку.
Новый 2-летний выпуск Джи-групп предлагает доходность к погашению (YTM) 22,8%, что на 1% выше по спреду к ОФЗ (разница между доходностями выпуска и ОФЗ с таким же сроком/дюрацией), чем у более короткой бумаги. Вместе с тем доходность текущей облигации более чем на 1% выше, чем у похожего по кредитоспособности 2-летнего выпуска ЛСР с YTM 24,7%. Ожидаем доход 15% и более 27% за полгода и год.
Доходность к погашению (YTM) — 22,8%.
ПолиплП2Б5
Полипласт — лидер в России по производству добавок, меняющих свойства, материалов и веществ, например, регулирующее твердость бетона с долей рынка по разным сегментам 50–90%. Чистый Долг/EBITDA около 2,5х — средний уровень. Полипласт П02-БО-05 предлагает доходность на 2–4% выше, чем похожие по бизнес риску и долговой нагрузке Делимобиль (эмитент Каршеринг), О’КЕЙ и Уральская сталь.
Ожидаем снижение доходности на 2–4% относительно конкурентов до 26% или меньше при текущих уровнях. До недавнего размещения нового выпуска доходность была на 2–3% ниже, а сопоставимый выпуск Полипласта торговался на 4–5% выше. Потенциальный доход за полгода/год (купон + переоценка тела) с учетом снижения доходностей ОФЗ на 2–4% превышает 17%/33% — привлекательно.
Доходность к погашению (YTM) — 28,6%.
АБЗ-1 2Р03
АБЗ-1 производит асфальт и участвует в строительстве дорог в Северо-Западном регионе России, а также участвует подрядчиком и 10% акционером в ГЧП (государственно-частное партнерство) проекте строительства трамвайного пути в Санкт-Петербурге. Доля рынка по производству асфальтобетонных смесей — 24%.
Чистый долг отрицательный, а, если исключить потенциально ограниченные в использовании средства ГЧП проекта, Чистый Долг/EBITDA составит около 2х – низкий уровень. АБЗ-1 002Р-03 с YTM 27,6% на 2,2 года и дюрацией около 1,8 лет дает доходность на 6–8% выше, чем аналоги-конкуренты ВИС и Автобан. Ожидаем снижения доходности на 4% относительно конкурентов до 25% при текущих доходностях. Потенциальный доход за полгода/год (купон + переоценка тела) с учетом прогноза по снижению ключевой ставки превышает 20%/35% — привлекательно.
Доходность к погашению (YTM) — 27,6%.
ОФЗ 26248, ОФЗ 26247, ОФЗ 26246, ОФЗ 26238
У России отрицательный чистый долг и растущая экономика. По бумагам ожидаем снижения доходности на 1% за полгода и 2–2,5% — за год, так как опережающие индикаторы (повышение налогов, более низкий дефицит бюджета, замедление кредитования, геополитика и курс рубля) указывают на снижение напряженности на рынке облигаций с фиксированным купоном.
Доходность к погашению (YTM) — от 14,8% до 15,7%.
Новые технологии БO-02
Новые технологии — нефтесервисная компания, производящая и обслуживающая насосы для наземной добычи нефти. Долговая нагрузка средняя: 2,1х по показателю Чистый долг/EBITDA. Выпуск предлагает отличную доходность к погашению (YTM) в среднем 2-м эшелоне (рейтинг А) — 24,6% на полтора года, что на 1–1,5% выше собственной кривой и доходностей других машиностроительных компаний (ГМС и Синара ТМ). Потенциальный доход за полгода (купон + переоценка тела) превышает 14% — привлекательно.
Доходность к погашению (YTM) — 24,6%.
ЛСР БО1Р10
ЛСР — топ-5 девелопер в России, занимает 15% на рынке Санкт-Петербурга (топ-2). Долговая нагрузка ЛСР очень низкая: 0,9х по показателю Чистый Долг/EBITDA (может погасить весь долг менее чем за год в идеальных условиях). Продажи ЛСР в IV квартале 2024 г. выросли в квартальном сопоставлении в рублях на 60%, в метрах — на 50%. Худшее для девелоперов позади.
Облигации ЛСР на полтора года торгуются с доходностью 21,8% годовых — на 1–2% выше собственной кривой и на 1% выше сопоставимых выпусков других девелоперов. Ожидаем доход за полгода и год с учетом переоценки тела более 15% и 30%.
Доходность к погашению (YTM) — 21,8%.
Готовое решение
Инвесторам, которые ищут на рынке готовые решения, может подойти ПИФ «Фонд Консервативный». Портфель состоит из флоатеров. А привлекательность облигаций с переменным купоном существенно повышается в условиях экономической неопределенности: при повышении ключевой ставки флоатер не так сильно просядет в стоимости, а при ее снижении будет расти быстрее.
*Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией
Больше полезной информации для инвесторов вы найдете на BCS Express.