Компания готовит новый выпуск: облигации серии П02-БО-01 на 20-30 млрд руб. сроком 3 года с ежемесячным купоном, который привязан к КС. Редкий гость на облигационном рынке. Годовая отчетность и оценка выпуска далее.
Вся представленная информация – личное мнение автора, не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией, побуждением к покупке или продаже финансовых инструментов, заключению договоров. Выбор объектов инвестирования должен отвечать персональным предпочтениям и возможности принимать различные риски.
Эмитент: Аэрофлот
Крупнейший российский авиаперевозчик с основной базой в аэропорту Шереметьево. Консолидированная отчетность включает 8 основных компаний, которые кроме перевозок проводят техническое обслуживание, готовят пилотов, разрабатывают ИТ-решения. Основную долю выручки, 98,2%, обеспечивают пассажирские перевозки.
Государству принадлежит 73,8% акций, в свободном обращении 25%. Торгуются на МосБирже с тикером AFLT, результат с начала года: +20,3%.
Отдельные цифры из консолидированной отчетности за 2024 год в сравнении с 2023 годом:
- Выручка росла медленнее себестоимости: +40% в сравнении с +41,5%. Медленнее динамика зарплат: +28,9%.
- Сократилась на 45,4% операционная прибыль: снизился бумажный эффект от восстановленя резервов и досрочного прекращения аренды, компания получила меньше госсубсидий. Операционная прибыль в плюсе 2 года подряд.
- Финансовые расходы: -28,5% на фоне сокращения долга на 42%. Облигации занимают 40,9% в структуре фондирования: Аэрофл БО1 с купоном 8,35% годовых.
- Улучшилась ситуация с курсовыми разницами: отрицательная переоценка снизилась на 87,8%. Вышла в плюс чистая прибыль.
- Снизилась на 32,9% EBITDA из-за бумажного эффекта и уменьшения госсубсидий. Рассчитал скорректированный показатель EBITDA adj. за вычетом восстановления резервов, досрочного прекращения аренды и госсубсидий: цифра выросла на 14,2%. Оба варианта EBITDA показывают высокую волатильность с 2020 года.
Дальше смотрю на EBITDA adj.: рентабельность снизилась с 27,8% до 22,7%. Долговая нагрузка, чистый долг/EBITDA adj., опустилась с 3,9 до 3,3. Увеличились коэффициенты покрытия процентов. - АКРА оценивает собственную кредитоспособность компании на уровне aa-: на 1 ступень ниже кредитного рейтинга.
Кредитные рейтинги: AA(RU) от АКРА, ruAA от Эксперт РА со стабильными прогнозами.
Облигации на МосБирже: Аэрофлот
На бирже остался 1 выпуск на 24,7 млрд руб. с купоном 8,35% годовых, погашение в июне 2026 года.
Оценка выпуска: Аэрофлот
Кредитные спреды по Аэрофл БО1: 403 бп на закрытии 17 апреля и 308 бп средний за 6 месяцев, немного уже рейтинговой группы AA.
Выбрал для сравнения облигации компаний с близкими рейтингами, которые выпускали КС-флоатеры, другие отрасли:
- Акрон, удобрения, ruAA от Эксперт РА и AA.ru от НКР.
- НоваБев, алкогольная компания, ruAA от Эксперт РА.
- Черкизово, производство мяса, AA(RU) от АКРА и ruAA от Эксперт РА.
- КАМАЗ, автопроизводитель, AA-(RU) от АКРА и ruAA от Эксперт РА.
Аэрофлот торгуется близко к уровням НоваБев и КАМАЗ. Не показателен Акрон: торгуются остатки после оферт с нерыночными купонами. Получается грубая оценка из-за маленького количества выпусков.
Отобрал отдельные КС-флоатеры нефинансовых компаний без инфраструктуры и стройки. Черкизово и НоваБев торгуются в диапазоне 260-325 бп по премии к КС с учетом переоценки. Шире разброс по КАМАЗу: 275-444 бп, если исключить короткий КАМАЗ БП10, принесли 87% на оферту в июле 2024 года. Средняя премия к КС по флоатерам НоваБев и КАМАЗ: 333 бп, логично ожидать похожий уровень по Аэрофлоту с учетом соотношения спредов по классическим выпускам.
Оценка премии через КС-кривую финансовых компаний без инфраструктуры и стройки: КС + 290 бп.
Итоги
Соберут заявки по облигациям П02-БО-01 сроком 3 года с ежемесячным купоном, который привязан к КС, 22 апреля. Техническое размещение 24 апреля. Информация по данным bonds.finam.ru.
Начальный ориентир купона: КС + 275 бп, меньше оценки КС + 290 бп через КС-кривую и КС + 333 бп по выпускам НоваБев и КАМАЗ. Получился изначально амбициозный ориентир. Эмитент редкий, что может поддержать спрос и даст снизить купон на этапе сбора заявок: есть свободные лимиты на рынке. Посмотрим на результаты книги.
Не допускается полная или частичная перепечатка без согласия автора.
LTM - last twelve months, расчет за 12 месяцев.
Индикатор RUONIA, Ruble Overnight Index Average, показывает процентную ставку однодневных рублевых межбанковских кредитов.
КС – ключевая ставка Банка России.
Ссылки на материалы по терминам из публикации:
