Джи-групп (ЭкспертРА: ruA-; АКРА: А-(RU)) — самый крупный девелопер в Татарстане, известный под брендом «Унистрой», с долей 10% по объемам ввода жилья в 2023 г. Выпуск Джи-групп 002P-03 с фиксированным купоном доступен неквалифицированным инвесторам и имеет эффективную доходность к погашению (YTM) 28,8%, а потенциальный доход за полгода может превысить 15%.
Главное
• Абсолютный лидер в Татарстане по объемам ввода жилья (10% в 2023 г.).
• Рентабельность EBITDA — 28%, чуть лучше конкурентов
• Очень низкая долговая нагрузка: Чистый долг отрицательный, высокий капитал — треть активов.
• Нейтральное влияние акционера: 98% у семьи Гильфановых с 1996 г.
• Джи-групп входит в крепкий второй эшелон, но торгуется как слабый второй: выпуск Джи-групп 002P-03 предлагает доходность к погашению (YTM) 28,8%, доход за полгода свыше 15% .
• Основной риск: сокращение объемов ипотечного кредитования, изменение условий — весь рынок может упасть на 50% от нормального уровня и на 80% от пика.
В деталях
Доходность к погашению (YTM) 28,8%, доход за полгода — свыше 15%
Амортизируемый выпуск Джи-групп 002P-03 предлагает YTM 28,8% — на 1–3% меньше, чем у самых доходных выпусков Эталона и Самолета на 1–1,5 года. Мы считаем, что облигации Джи-групп несправедливо подверглись распродаже, которая накрыла девелоперов на фоне отмены льготной ипотеки и падения продаж.
Кредитоспособность Джи-групп лучше, чем у Самолета: рентабельность Джи-групп выше (28% против 24%), долговая нагрузка — ниже, капитал — больше, при этом акционерный риск незначительно лучше. Похожая ситуация у Эталона: крупнейший акционер АФК «Система» может оказать сопоставимую поддержку компании, несмотря на необходимость докапитализации Сегежи на 100 млрд руб.
Кроме того, Джи-групп похожа на ЛСР по бизнес, финансовому и акционерному рискам, но доходность у Джи-групп выше (в пределах 2%). Считаем, что справедливый уровень YTM компании составляет около 24–25%, доход за год выше 15% — привлекательно.
Джи-групп — крупнейший девелопер в Татарстане
Переход отрасли на эскроу-счета понизил риск сектора жилого строительства с высокого до среднего. Дело в том, что значительно снизилась вероятность недостроя, поскольку банки обязаны профинансировать достройку объекта.
Более 60% продаж Джи-групп приходится на Татарстан — в этом регионе доля застройщика по объемам ввода достигает 10% (по данным за 2023 г.). Также компания работает в Санкт-Петербурге (17% продаж) и Екатеринбурге (14% продаж).
Основная часть EBITDA (90%) приходится на жилищное строительство с высокой эффективностью — рентабельность по EBITDA в I полугодии 2024 г. достигла 30% (за 12 месяцев 28%), а 10% приходится на арендный доход от торговых центров. Операционные риски низкие: есть диверсификация по городам и объектам, крупнейший обеспечивает около 15% продаж.
Очень низкая долговая нагрузка и нейтральное влияние акционера
Долговая нагрузка у Джи-групп очень низкая. Чистый долг отрицательный — денег на эскроу-счетах вдвое больше, чем эскроу (проектного) долга. У компании высокий капитал, который составляет треть баланса. Около половины капитала приходится на торговые центры, он же находятся в залоге по кредитам, составляющим 35% долга.
Считаем, что Джи-групп относительно легко перенесет гипотетическое падение выручки на 50% (выдержит и обвал на 65%) на фоне отмены льготной ипотеки и ужесточения условий кредитования. Половина долга, по нашим оценкам, может быть представлена обязательствами по плавающей или условно плавающей ставке.
Крупнейшие акционеры компании — братья Альберт и Ильфат Гильфановы с долей 98% (в равных долях). Чуть менее 2% принадлежит топ-менеджменту. Семья Гильфановых владеет девелоперским брендом «Унистрой» с 1996 г. Мы считаем влияние акционеров нейтральным.
Основной риск: сокращение объемов ипотечного кредитования
Из-за отмены льготной ипотеки объемы продаж в натуральном и денежном выражении могут сильно упасть. В стресс-сценарии такое падение у всей отрасли может составить 50% от более нормального уровня — среднего за 2022–2023 гг. Сейчас можно говорить о продажах несколько ниже нормального уровня.
*Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией
Больше полезной информации для инвесторов вы найдете на BCS Express.