Рынок штормит уже вторую неделю, и многие находятся в недоумении от текущей ситуации в экономике. С одной стороны, жесткая политика ЦБ уже оказывает положительное влияние на охлаждение, но с другой стороны, планируется дальнейшее ужесточение, что и спровоцировало падение как и облигаций с фиксированным купоном, так и флоатеров.
Пройдемся по цифрам, проанализируем макроэкономическую среду и попытаемся предугадать дальнейшие действия ЦБ
1. Рынок облигаций
Доходности фиксированных выпусков значительно выросли
Средние доходности по рейтингам:
АА- и выше: 20,5-22%
А- до А+: 24-25%
BBB- до BBB+: 27-28%
Цены флоатеров продолжают падать
Особенно мы это заметили в бумагах рейтинга BBB-A со средним падением тела на 2-3%
1️⃣ Основной драйвер этого давления — переизбыток предложения облигаций на фоне усиленного выпуска со стороны государства (ранее мы упоминали про "масштабный" бюджетный план России на ближайшие 3 года)
2️⃣ Минфин продолжает активно занимать на рынке (За 9м 2024 года объем гос облигаций вырос на 1 трлн против 2 трлн за целый 23 год). В IV квартале 2024 года планируется привлечь еще 2,4 трлн рублей — сопоставимо со всей суммой, собранной за первые три квартала (чуть менее 2 трлн). Отметим, что до конца 2024 года погашения ОФЗ не планируются, означая то, что планируемые 2,4 трлн - чистое увеличение объема гособлигаций. Для осуществления данного плана Минфин готов раздавать даже флоатеры, что резко увеличит их предложение и, собственно, снижает цены на рынке. С такими бюджетными планами ближайшего разворота по RGBI никто не ожидает.
Рынок корпоратов также продемонстрировал значительное увеличение предложения - объем рынка корпоратов составил 28,35 трлн (рост на 3 трлн (или 12,3%) за 9м 2024), из которых около 65% - флоатеры. Исходя из динамики размещений, октябрь станет рекордным по объему размещений.
Облигации Минфина, такие как ОФЗ 29024 с привязкой к RUONIA предлагают доходности до 20% годовых, а при высокой вероятности повышения ставки до 20% доходность составит около 21%, что сопоставимо с накопительными счетами. И тут возникает вопрос:
Зачем тогда вкладываться в корпоративные флоатеры (допустим, рейтинга А) с эффективной доходностью 24,5% (при неизменной КС), если они предлагают премию всего 2% к госбондам?
2️⃣ Ставки по корпоративным депозитам выросли и теперь составляют около 21% годовых (депозит на год), что превышает ставки денежного рынка. Депфин Москвы недавно предлагал овернайты по 22% годовых, а депозиты на 2-3 месяца — по 23-23,3%, что является серьезным конкурентом для флоатеров и других облигаций, особенно на фоне привлекательности накопительных счетов с высокими ставками.
2. Инфляция
Текущая ситуация и тенденции
"В сентябре 2024 года потребительские цены выросли на 0,31% (в августе – на 0,47%). С сезонной корректировкой в годовом выражении (с.к.г.), темп прироста цен составил 5,3%. Этот рост оказался выше, чем в предыдущем месяце, что связано с увеличением стоимости энергоносителей и роста цен в секторе услуг." - ЦБ
Устойчивые и неустойчивые компоненты инфляции
Основной рост инфляции в сентябре был обусловлен волатильными компонентами, в частности, колебаниями цен на продовольствие и энергию. Дополнительное давление на продовольственные цены оказало ограничение доступа к зерновым хранилищам в Курской области, одном из ключевых регионов по производству и хранению зерна. Это привело к снижению предложения, что усугубило рост цен на продовольствие. Устойчивые компоненты, такие как стоимость услуг и товаров длительного пользования, также демонстрировали рост, но в меньшей степени. Стоит отметить, что меры ЦБ по сдерживанию инфляции пока не дают значительного эффекта на устойчивые компоненты.
"Средние темпы роста потребительских цен в III квартале составили 5,7% (с.к.г.), что соответствует замедлению по сравнению с первым полугодием. Однако, динамика устойчивых компонентов инфляции показывает, что снижение темпов роста цен происходит медленнее, чем ожидалось." - ЦБ
Текущие данные
С 1 по 15 октября 2024 года ИПЦ вырос на 0,28% (6,8% годовых). Этот показатель выше предыдущего квартала, и основной причиной этого роста считается продолжающееся ослабление рубля и увеличение цен на топливо, особенно дизельное. Рост цен на нефть оказывает давление на транспортные расходы и, следовательно, на весь потребительский сектор.
Прогнозы по инфляции и ставке
ЦБ ожидает среднюю ставку за 2025 год в районе 14-16% и 10-11% в 2026 году. Ожидается, что инфляция придет к уровню 4-5% только к середине 2025
Консенсус-прогноз ведущих банков на 2024 год предполагает инфляцию на уровне 7,58% при средней ключевой ставке 20% за IV квартал. В 2025 году инфляция снизится до 5,5%, со средней ставкой 18%, с началом снижения во втором квартале. К 2026 году ожидается инфляция в 4,3% при ставке 11-12%.
Инфляционные ожидания
В сентябре 2024 года инфляционные ожидания среди населения показали небольшое снижение, но всё еще остаются на высоком уровне. Медианное значение ожидаемой инфляции на ближайший год составило 12,5% (снижение на 0,4 п.п. по сравнению с августом). Ожидания снизились как среди респондентов с накоплениями (11,2%), так и среди тех, кто не имеет сбережений (13,3%)
Долгосрочные инфляционные ожидания на пять лет выросли до 12,4%, что сигнализирует о сохранении напряженности в восприятии будущих инфляционных рисков. Важно отметить, что предприятия, по данным мониторинга ЦБ, ожидают дальнейшего роста цен в ближайшие три месяца.
Жесткая денежно-кредитная политика, проводимая ЦБ, направлена на снижение инфляционных ожиданий и стабилизацию инфляции к целевому уровню в 4% к 2025 году. Однако для достижения этих целей потребуется продолжительное удержание жестких условий.
3. Рынок труда
“Обеспеченность кадрами в III квартале 2024 года продолжила оставаться на критически низких уровнях, несмотря на некоторые признаки стабилизации спроса на труд в отдельных отраслях.” - Банк России
По оценкам предприятий, проблема нехватки кадров в III квартале по-прежнему серьёзно влияет на экономику, хотя наблюдается некоторое замедление найма в ряде отраслей из-за снижения внутреннего спроса. Обеспеченность рабочей силой осталась на минимальных значениях (-27,5 пункта), схожих с показателями I квартала 2024 года. Острая нехватка кадров продолжает оказывать давление на компании, особенно в обрабатывающей промышленности и секторе услуг. Все это заставляет предприятия ограничивать объёмы производства или увеличивать нагрузку на работников, предлагая дополнительные выплаты за сверхурочную работу.
В ответ на сохраняющуюся нехватку кадров предприятия продолжают внедрять меры для повышения производительности труда, что включает в себя оптимизацию производственных процессов и повышение эффективности использования человеческих ресурсов.
В IV квартале 2024 года ожидания по увеличению численности работников остаются высокими в большинстве секторов экономики, включая промышленность, торговлю и логистику. При этом компании продолжают использовать разные стратегии для привлечения и удержания персонала: повышают зарплаты, теперь компании готовы нанимать работников без полной квалификации (в том числе студентов и пенсионеров), и прилагают усилия для удержания опытных специалистов.
Аналитики немного понизили прогнозы на 2024–2026 годы. Они ожидают, что в 2024 году безработица снизится до 2,5%, в 2025 году вырастет до 2,7% (-0,1 п.п.) и вернется на уровень 2023 года (3,0%) к концу горизонта.
Номинальная и реальная зарплата
Аналитики вновь повысили прогноз роста номинальной заработной платына 2024 год — до 17,2% в 2024 году. Далее они ожидают замедления роста — до 10,4% в 2025 году, до 7,6% в 2026 и до 6,5% к концу горизонта.
Расчеты на основе прогнозов аналитиков по номинальной заработной плате и средней инфляции предполагают, что в 2024 году реальная зарплата вырастет на 8,3%, в 2025 году — на 3,9%, в 2026 году — на 2,8%, в 2027 году — на 2,3%. Соответственно, к концу прогнозного горизонта реальная заработная плата будет на 27,9% выше, чем в 2021 году (в сентябре — на 24,9%).
4. Бизнес климат
Замедление деловой активности
В III квартале 2024 года рост экономики замедлился. Опросы показали снижение оптимизма у бизнеса. Индексы предпринимательской уверенности и прогнозы по промышленности опустились до двухлетних минимумов.Несмотря на это, компании продолжают работать, но с более скромными ожиданиями.
Ожидания по росту спроса и увеличению производства стали более осторожными, особенно в обрабатывающей промышленности. Индекс деловой активности (PMI) в этом секторе опустился до 49,5 пункта, что указывает на сокращение объемов выпуска.
Рост издержек и сбои в поставках
Многие предприятия сталкиваются с увеличением издержек, связанным с ростом цен на сырьё и материалы, а также сбоями в цепочках поставок. Задержки поставок, проблемы с оплатой импорта и внутренними логистическими трудностями усиливают давление на бизнес. В то же время, внутренний спрос замедляется — сокращается количество кредитов и заявок от малого и среднего бизнеса. Однако спрос со стороны государства поддерживает экономическую активность, что помогает удерживать баланс.
Дефицит кадров и зарплаты
Нехватка работников остается ключевой проблемой, особенно в обрабатывающей промышленности. Из-за высокой конкуренции за кадры, зарплаты продолжают расти, что не позволяет бизнесу снизить расходы и цены. Уровень безработицы достиг исторического минимума, что только усиливает давление на рынок труда.
5. Банковский сектор
Банковский сектор продолжает расти, но наблюдается замедление в розничном кредитовании на фоне роста процентных ставок. Ипотека остаётся стабильной благодаря госпрограммам, а прибыль банков снижается из-за увеличения резервов и падения валютных переоценок.
В сентябре корпоративный кредитный портфель вырос на 2,0% (на 1,6 трлн рублей), указывая на продолжающийся высокий спрос предприятий на финансирование. За девять месяцев рост составил 10,6 трлн рублей (+14,5%), что подтверждает активное привлечение средств для оборотных и инвестиционных нужд.
Темпы роста розничного кредитования замедлились до 0,7% в сентябре против 1,3% в августе. Ужесточение условий из-за роста процентных ставок снизило спрос, а основной прирост пришёлся на кредитные карты.
Ипотека показала прирост на 0,9%, поддерживаемый программой господдержки, которая составила около 200 млрд рублей (Большая часть выданных ипотек относится к программе «Семейная ипотека»).
Чистая прибыль снизилась на 23% до 336 млрд рублей из-за роста резервов и уменьшения валютной переоценки. Увеличение резервов (+36%) связано с повышенными кредитными рисками.
Фондирование
Средства юридических лиц выросли на 1 трлн рублей (+1,8%), главным образом за счёт нефтегазового сектора. Депозиты населения увеличились на 0,7 трлн рублей (+1,3%).
Капитал банков вырос на 221 млрд рублей (+1,4%), что связано с хорошими финансовыми результатами и докапитализацией отдельных банков.
Ликвидность банковского сектора значительно выросла
Объём рублевых ликвидных активов, который включает денежные средства, требования к Банку России и незаложенные рыночные активы, вырос на 0,9 трлн рублей (+4,0%), достигнув 23,0 трлн рублей.
Покрытие рублевых средств клиентов ликвидными активами также увеличилось до 22,9% (+0,5 п.п. с августа). Тем не менее, доля банков с покрытием средств клиентов ликвидными активами ниже 20% увеличилась до 49% (с 43% в августе). В целом, замечаем, что диспропорция в распределении ликвидности между банками сохраняются
Значительное увеличение привлечений от Банка России (+19,8%) сыграло ключевую роль в росте ликвидности. Объём таких привлечений составил 6,3 трлн рублей, из которых основная часть приходится на кредиты под залог нерыночных активов.
Важные выводы ✏️
Вопреки распространённому мнению, ЦБ РФ оценивает не только текущую инфляцию, но и инфляционные ожидания, динамику роста зарплат, а также экономическую активность. Для понимания "логики" ЦБ требуется более глубокий анализ макроэкономической ситуации.
В условиях 2024 года бизнес-климат демонстрирует низкую чувствительность к изменению ключевой ставки. На данный момент инфляция SAAR составляет 7,8%, что всё ещё значительно выше целевого уровня в 4-5%. Тем не менее, удалось остановить ускорение инфляции, что является положительным сигналом.
Финансовые рынки и предприятия адаптировались к текущим условиям, что снижает эффективность традиционных инструментов денежно-кредитной политики. Несмотря на это, ЦБ продолжает использовать ключевую ставку как основной инструмент контроля инфляции, хотя её влияние на экономику постепенно ослабевает. Возникает очевидная необходимость пересмотра подходов к управлению денежно-кредитной политикой, особенно в условиях, когда ставка не даёт существенного эффекта по замедлению кредитной активности.
Рынок переварил повышенный спрос на флоатеры в 2024 году, что, естественно, привело к их переоценке. Значительный объём размещений флоатеров в последнее время привёл к сильному падению тела. Учитывая дополнительные 'вливания' от Минфина, охлаждение спроса на флоатеры и их повышенное предложение, в ближайшее время ожидается достижение равновесной доходности. Инвесторы же переключаются на более ликвидные и менее рискованные инструменты, такие как накопительные счета, что лишает рынок облигаций притока капитала.
На нашем канале мы скоро расскажем, как зафиксировать доходности на уровне 25-27% годовых на период до 1,5 лет, а также подготовиться к повышению ставки на ближайшем заседании. Сам рынок уже учитывает ставку в диапазоне 21-22%, и если ключевая ставка вырастет до 20%, это будет служить позитивным сигналом. Важно будет внимательно изучить риторику ЦБ для оценки дальнейших действий.
Что касается заседания ЦБ 25 октября, мы оцениваем вероятность повышения ставки до 21% выше, чем до 20%. Однако, учитывая предыдущие решения регулятора, сюрпризы возможны. Покупаем попкорн и наблюдаем!
Больше аналитики и свежих комментариев вы найдёте в нашем телеграм-канале Vesper Capital!