Многие почему-то стереотипно считают, что государственные компании более надежны, чем частные и руководствуются этой "аксиомой", выбирая эмитентов акций и облигаций на фондовом рынке.
С моей точки зрения, все наоборот: госкомпании однозначно менее эффективны, менее заинтересованы в развитии и работе на результат (прибыль), что является ключевым фактором для выбора бумаг с позиции инвестора. В конце статьи дам ссылку на подробную аргументацию этого мнения.
И в нынешней ситуации это правило действует еще сильнее, чем когда бы то ни было. Я уже не раз разбирал ситуации в Почте России, Роснано, ОСК, РЖД, Аэрофлоте, Газпроме, наконец - все это не просто госкомпании, а крупнейшие госкомпании-монополисты, казалось бы, имеющие все предпосылки для демонстрации лучших финансовых результатов.
Но... это госкорпорации, а значит...
И вот вам еще один свеженький пример еще одного такого госмонополиста, причем тоже крупного - Росгеология.
В конце сентября компания объявила технический дефолт по облигациям, не погасив долг в сумме 6 млрд рублей, по причине банального отсутствия денег.
У компании в обращении 2 крупных выпуска облигаций, оба они были доступны для покупки только квалифицированным инвесторам (что как бы сразу намекает на повышенные риски). Причем один выпуск - вообще под смешные по сегодняшним меркам 9% годовых, а второй - с плавающей ставкой, превышающей на 250 б.п. ключевую.
Купоны компания выплатила, а вот долг погасить не смогла, после чего облигациям присвоили дефолтный рейтинг и они обвалились в цене.
Примечательно, что ранее Росгеология имела кредитный рейтинг уровня А, хоть и наинизший: А-.
Росгеология - это крупнейший геологический холдинг РФ с развитой производственно-технической базой, включающий более 40 компаний. Фактически - монополист на этом рынке. Входит в перечень системно-значимых организаций.
Осуществляет различные виды геологоразведочных работ: от региональных исследований на все виды полезных ископаемых до подсчёта запасов и ввода в эксплуатацию месторождений. Холдинг является основным исполнителем госзаказа на работы по воспроизводству минерально-сырьевой базы в стране. Преимущественная сфера деятельности - нефтегазовая отрасль.
В 2023 году у компании сократился объём выручки от параметрического бурения, а также от наиболее прибыльного сегмента — морских работ. Причина — в снижении госзаказа на данные виды работ, а также сокращении спроса со стороны коммерческих заказчиков на выполнение работ на шельфе. Компания имела отрицательный свободный денежный поток в 2018–2021 годах, а также в 2023 году.
Сама компания ранее жаловалась на сокращение госзаказов (геологоразведка ушла из приоритетов деятельности государства) и санкции, от которых она серьзно пострадала (все качественное геологическое оборудование и программное обеспечение в Россию поставлять прекратили).
Санкции против Росгеологии и ее флота были введены США в феврале текущего года.
Но уже по итогам 2023 года компания получила убыток по МСФО почти на 6 млрд рублей (кстати, как раз это размер непогашенного долга), а ее совокупный чистый долг утроился и превысил 11 млрд рублей.
В мае Росгео обратилась в правительство с просьбой о деньгах в сумме 25 млрд рублей и присвоении официального статуса монополиста (единственного исполнителя госзаказа на геологические работы). Предупредив, что в противном случае по итогам этого года убыток вырастет до 14-17 млрд рублей.
Компания Росгеология на 100% принадлежат государству (собственник - Росимущество).
До настоящего момента за последние годы не происходило дефолта госкомпаний. Даже Роснано, несколько раз подряд находящаяся на грани дефолта, в итоге все равно расплачивалась за счет докапитализации государством. Но при этом часть долга Роснано погасила с 20% дисконтом (держатели согласились на эти условия).
Если Росгеология далее так и не рассчитается по облигациям, то это будет прецедентом, который может заставить инвесторов пересмотреть отношение к долговым инструментам других государственных компаний, имеющих высокую долговую нагрузку.
Одновременно, с точки зрения государства череда событий, когда постоянно приходится финансировать и докапитализировать госкомпании, является фактором, который может снижать дисциплину подведомственных эмитентов по управлению своей долговой нагрузкой (мол, зачем стараться, если все равно докапитализируют, как Роснано).
Сейчас, чтобы не допустить полноценного дефолта, у Росгеологии есть 10 рабочих дней (grace period) для исполнения обязательств. Компании необходимо найти решение: либо договориться с крупнейшими держателями о продлении срока выплаты номинала облигаций, либо найти источник финансирования выплаты в сумме 6 млрд рублей. Для компании это не так уж и много, но, как видите, даже таких денег у нее нет.
Эта ситуация говорит нам о том, что:
1. Госкорпорации, даже крупные, даже монополисты, даже с высоким кредитным рейтингом, нельзя рассматривать как надежные.
2. Компании, работающие преимущественно за счет госзаказов, нельзя рассматривать как надежные: сегодня заказы есть, завтра нет.
3. Компании, чья деятельности сильно пострадала от санкций, нельзя рассматривать как надежные.
4. Даже компании, работающие в нефтегазовой отрасли нельзя рассматривать как надежные.
Что имеем в сухом остатке?
1. Произошел первый дефолт госкорпорации. Причем крупнейшей. Начало положено.
2. Собственник компании (государство) вообще никак не реагирует на ситуацию. Не дает никаких комментариев, полная тишина! И это самое плохое в данной ситуации!
3. Формальный владелец Росгео - Росимущество - сейчас так же молчит, не дает никаких комментариев! Росимущество также владееет большим количеством других подобных корпораций разного уровня, многие из которых тоже имеют крупные долги.
4. Рейтинговое агентство АКРА выставило компании, находящейся на грани дефолта, кредитный рейтинг высшей категории. Можно ли доверять такому агентству?
5. Примечательно, что рейтинг Росгео был понижен с А- до дефолтного СС, когда компания уже объявила о невозможности произвести погашение, но срок выплаты еще не прошел. Таким образом, в статистику дефолтов попадет компания уже с уровнем СС, а не с уровнем А-. Что в будущем, когда все забудут, что там в реальности произошло, создаст искаженную картину: мол, рейтинг СС - так что вы хотели, а рейтинг А надежен.
10-дневный срок погашения облигаций Росгео уже практически истек. Уже вот-вот будет объявлен полный, а не технический дефолт (если не случится чуда).
Примечательно, что второй выпуск облигаций компании при этом даже особо не падает в цене (например, это может свидетельствовать о том, что почти весь пакет сосредоточен у одного/нескольких владельцев, возможно - тоже связанных с государством, и они не спешат его скидывать, да и фактически не смогут, ведь желающие купить преддефолтный актив на миллиарды вряд ли найдутся).
Что будет дальше? Если дефолт произойдет, что подумают другие эмитенты облигаций? "А че, так можно было?".
И конкретно по госкорпорациям, отсутствие всякой реакции государства для меня говорит лишь о том, что оно заняло наблюдательную позицию: посмотрит, насколько сильно будут бузить инвесторы. Ну а если прокатит с одной компанией, так это... можем повторить!
Кстати, дефолты по частным компаниям тоже были, но пока только по несоизмеримо более мелким. Частная компания такого масштаба как Росгеология дефолт в последние годы не объявляла.
Приведу фрагмент интервью из СМИ некого инвестора Геннадия, который поверил государству и решил подзаработать на упавших облигациях, купив их перед погашением. Полагая, что будет как с Роснано - государство все равно рассчитается:
— Я являюсь квалифицированным инвестором, поэтому имею возможность приобретать данные облигации. С учетом того, что компания «Росгеология» на 100% государственная, 100% акций принадлежат Росимуществу, и с учетом рейтинга А, это один из самых наивысших рейтингов, я принял решение приобрести данные облигации, потому что был уверен, что никакого форс-мажора в госкомпании случиться не должно. Но государственная компания, которая, по идее, должна проверяться, которая входит в список значимых компаний, который утверждается правительством, кинула своих инвесторов. Я не знаю, сколько тысяч [потерял], может, миллион. Я потерял значительную для меня сумму денег, я бы не хотел ее называть, это сотни тысяч рублей. Эти облигации я приобрел в сентябре этого года.
— Под выплату купона, вероятно?
— Совершенно верно. Я купил еще до того, как стало известно, что компания не погасит всю сумму, которая должна была быть погашена 26 сентября. Насколько я понимаю, гарантии государства нет. Если компания не заплатит в течение трех месяцев, можно подать в суд на банкротство. Если суд примет решение о том, что эта компания — банкрот, получается, что на погашение обязательств компании будет направлено все имущество компании. Государство как акционер, который когда-то вложил деньги, то есть не свои деньги, а народные деньги, опять же, мои деньги, эти деньги потеряет. По сути, государственная компания не в состоянии платить по долгам.
В заключение, как обещал, подробная статья о том, почему государство - неэффективный собственник.
Подписывайтесь на телеграм-канал Финансовый гений, чтобы получать еще больше полезной информации и оперативно отслеживать выход новых публикаций на сайте и в Дзене.