Рассмотрим подробнее слабые результаты РусАгро в 1П, попытаемся найти причину проблем.
Напомню, что у компании 4 основных сегмента, которые интегрированы между собой.
Начну с производственных показателей объема продаж, а затем перейдем к финансовым результатам.
Масложировой сегмент впитывает результаты покупки Нижегородского масло-жирового комбината (НМЖК).
Цены в 2024 немного подросли.
В части прибыли масложировой сегмент сохранил рентабельность.
Зерновой сегмент - продали меньше, чем год назад. Возможно намеренно перенесли объемы на 2П, чтобы продать по более высоким ценам.
Цены на пшеницу пошли в активный рост во 2К, соя на 15% выше прошлого года.
По финансам зерновой сегмент показал ожидаемое снижение, но 2П ключевое. Если действительно перенесли объемы на 2П, тогда по году все восстановится.
Сахар - основной проблемный сегмент текущего года. Объемы продаж снизились.
Компания объясняет это переносом объемов продаж на второе полугодие, а также высокой базой 2023 года (в 2023 продавали запасы прошлых периодов).
Цены на сахар в 1К подросли на ~13%, но во 2К сравнялись с прошлым годом.
Вместе с падением объемов и ростом затрат из-за инфляции сегмент показал существенное падение.
Мясной сегмент начал восстанавливаться после вспышки АЧС (африканской чумы свиней).
Компания планирует постепенно восстановить объемы до уровней 2022 года и в будущем наращивать их в том числе для экспорта свинины в Китай.
Цены в 1 полугодии в среднем были выше 2023 года.
Финансовые показатели сегмента в порядке.
Выручка компании за 1 полугодие выросла на 30% за счет покупки НМЖК и хороших цен на масло.
Опер прибыль во 2К просела - расходы растут сильнее роста выручки. Хорошо видна сезонность.
Чистая прибыль снизилась еще сильнее. Но в ней учитывается неденежные статьи - переоценка биологических активов и курсовые переоценки.
Из EBITDA убираются разовые статьи, что лучше показывает прибыльность. EBITDA -10% за полугодие.
В общем, результаты первого полугодия подкачали. Особенно в сахаре и зерновом сегменте.
Какие могут быть причины:
- Перенос остатков на высокий сезон (2 полугодие)
- Себестоимость и расходы выросли из-за высокой инфляции, а цены на продукцию нет
- Проблемы со сбором урожая в приграничных зонах из-за боевых действий
Последний пункт действительно может объяснять проблемы в сахаре и зерне. Много земель находятся в приграничных зонах боевых действий, людей не найти, урожай не собрать -> могли закупать сырье с рынка -> растет себестоимость и расходы на персонал.
Посмотрим как отработают сезонное второе полугодие.
РусАгро попала в список ЭЗО - переезд в Россию состоится. 30 августа компания должна провести собрание акционеров по этому поводу, вероятно будут подробности и сроки.
Главный риск (зарубежная регистрация) уменьшился, осталось дождаться переезда в Россию. После него компания сможет вернуться к выплате дивидендов.
Отсутствие дивидендов на протяжении 2-х лет помогло компании не только купить НМЖК и стать лидером в масложировом сегменте России, но и снизить долговую нагрузку, накопив денежную подушку, которая перекрывает в 2 раза % расходы.
Текущая оценка РусАгро, если второе полугодие пройдет не хуже прошлого года:
Р / Е = 4,0
EV / EBITDA = 4,2
То есть компаний стоит 4 годовых прибыли - это не дорого для одного из крупнейших аграриев страны.
По оценке через капитал:
P / B = 0,8
ROE = 22%
То есть покупка по текущим ценам при сохранении прибыли на уровне прошлого года дает эффективную доходность акционеру 22% / 0,8 = 27,5%. В прошлом покупка дешевле капитала всегда была хорошей возможностью.
После переезда компания намерена возобновить выплату дивидендов. Если судить по денежным потокам, РусАгро по силам платить 180 рублей на акцию (~14,5% доходность), при этом бизнес растет органически и за счет M&A + может перекладывать инфляцию в цены на полку, что в длинной перспективе должно обеспечить рост дивидендов по мере роста бизнеса.