Фьючерсы и опционы.
Фьючерсы и опционы являются наиболее распространенными инструментами хеджирования.
Фьючерсный контракт - это право и обязательство купить или продать актив в установленный срок в будущем на условиях, согласованных в настоящее время и по цене, определенной сторонами при совершении сделки.
Фьючерсные контракты составляются на следующие активы: товары, сырье, валюту, ценные бумаги, биржевые индексы, процентные ставки.
Основной признак фьючерсной торговли - фиктивный характер сделок, при котором купля-продажа совершается, но обмен товаров практически полностью отсутствует (поставкой реального актива заканчиваются только 2% от общего количества сделок).
Правила фьючерсной торговли предполагают следующее: если фьючерсный контракт первоначально был продан (открыта позиция на продажу), то впоследствии необходимо будет выкупить идентичный фьючерсный контракт (на тот же актив и в том же количестве), т. е. закрыть позицию. Если же первоначально был куплен фьючерсный контракт (открыта позиция на покупку), то, чтобы закрыть позицию его необходимо продать. По незакрытой в установленный срок позиции участнику сделки необходимо будет поставить (принять) актив в полном объеме.
Какие же затраты несет участник сделки при открытии позиции (на покупку либо на продажу) по фьючерсному контракту? Во-первых, вносится гарантийный задаток (первоначальная маржа), который составляет 2-20% от стоимости всего контракта. Во-вторых, при неблагоприятном изменении цены (до 70-75% от первоначальной маржи), возникает необходимость в дополнительном денежном обеспечении.
Примеры 1 и 2 наглядно характеризуют хеджирование рисков с помощью фьючерсных контрактов.
Пример 1. Хеджирование риска удорожания сырья покупкой фьючерсных контрактов. Предприятие - производитель бензина - осуществило его продажу в январе с поставкой в марте. Форвардная сделка заключена на 1 000 баррелей бензина по цене $35 за баррель. Нефть для производства этой партии бензина планируется закупить только в марте. Текущая цена нефти $18 за баррель устраивает предприятие, но есть опасения, что к моменту поставки бензина цены на нефть возрастут, в результате чего возникнут убытки. Поэтому, предприятие покупает в январе фьючерсный контракт на 1 000 баррелей нефти по цене $18,5 за баррель. Допустим, что опасения предприятия оправдались и цена нефти, а соответственно и бензина, в марте возросла. Стоимость 1 барреля нефти на реальном рынке составила $21, а на фьючерсном рынке - $21,5. В результате на реальном рынке понесены убытки в размере $3 000 ($18 000 - $21 000). По сделке с фьючерсным контрактом получена прибыль - $3 000 ($21 500 - $18 500). То есть, финансовые потери по сделке с реальным товаром в результате хеджирования покупкой полностью возмещены прибылью по фьючерсной сделке.
Если же цены на нефть к марту снизятся до $17 за баррель на спот рынке и до $17,5 на фьючерсном, то результат будет следующий: реальный рынок - прибыль - $1 000 ($18 000 - $17 000), фьючерсный рынок - убыток - $1 000 ($18 500 - $17 500). То есть, прибыль по сделке с реальным товаром была погашена убытками по фьючерсной сделке. Однако денежные потоки фирмы, как в первом, так и во втором случае остались на запланированном уровне.
Пример 2. Хеджирование риска удешевления выпуска продукции продажей фьючерсных контрактов. То же предприятие - производитель бензина - осуществляет его продажу. Текущая цена бензина $35 за баррель устраивает предприятие, но есть опасение, что через три месяца цена на бензин может снизиться. Чтобы от этого застраховаться предприятие продает фьючерсный контракт на 1000 баррелей бензина по текущей рыночной цене $35,6 за баррель. Допустим, через три месяца цена 1 барреля бензина как на реальном, так и на фьючерсном рынке составила $33.
По сделке с реальным товаром понесены убытки - $2 000 ($33 000 - $35 000), по сделке с фьючерсным контрактом - прибыль в размере $2 600 ($35 600 - $33 000). То есть, финансовые потери продавца по сделке с реальным товаром полностью компенсированы получением прибыли по фьючерсной сделке и к тому же дополнительно в результате хеджирования получена прибыль - $600.
Если же опасения предприятия не оправдались и цены на бензин повысились до $36 как на реальном, так и на фьючерсном рынках, то возможны следующие результаты: реальный рынок - прибыль - $1 000 ($36 000 - $35 000), фьючерсный рынок - убыток - $400 ($35 600 - $36 000). Общий результат составит прибыль в размере $600.
Как мы видим в первом случае за счет хеджирования были покрыты убытки от основной деятельности и дополнительно получена прибыль, а во втором случае за счет благоприятной ситуации на рынке тоже была получена прибыль, несмотря на отрицательный результат хеджирования.
Опцион - контракт, по которому продавец за определенную плату, называемую премией, предоставляет покупателю право купить или продать актив, лежащий в его основе, в рамках определенного времени по заранее оговоренной цене. В качестве актива могут выступать: фьючерсные контракты, опционы, валюта, ценные бумаги, биржевые индексы, процентные ставки, товар.
Затраты на приобретение опциона составляют уплаченную премию. Дополнительного обеспечения в виде маржи не требуется.
Различают опцион на покупку (call) и опцион на продажу (put). В первом случае покупатель опциона приобретает право, но не обязательство купить биржевой актив. Во втором случае покупатель имеет право, а не обязательство продать этот актив.
При неблагоприятном изменении цен покупатель опциона отказывается от своего права купить (продать) актив, лежащий в его основе. Таким образом, максимальный убыток для покупателя опциона - размер уплаченной премии, а прибыль потенциально не ограничена.
По сравнению с фьючерсами опционы являются менее затратными и рискованными. Фьючерсы желательно применять тогда, когда есть уверенность в прогнозах относительно будущего развития событий на рынке. Однако условия такого контракта требуют обязательного исполнения сделки и при ошибочных прогнозах возможны потери. Поэтому, чтобы ограничить риск хеджирования определенной суммой, целесообразнее применять опционы (см. примеры 3 и 4).
Пример 3. Хеджирование риска удорожания сырья покупкой опциона call. Вернемся к первому примеру. Предприятие - производитель бензина -вместо того, чтобы осуществлять хеджирование покупкой фьючерсного контракта на нефть, покупает опцион колл на покупку фьючерсного контракта на 1 000 баррелей нефти с ценой исполнения - $18,5 за баррель. То есть, приобретает право (но не обязательство) в любой момент времени купить фьючерсный контракт по фиксированной цене. Уплачена премия за опцион - $50.
Если цены на нефть поднялись (см. пример 1), то предприятие, исполнив свой опцион, т. е. купив фьючерсный контракт на нефть по прежней цене ($18,5 за баррель) и тут же продав его по новой цене ($21,5) получает прибыль - $2 950 ($21 500 - $18 500 - $50). То есть, убытки на реальном рынке - $3 000 почти полностью компенсированы хеджированием покупкой опциона колл.
Если же цены на нефть снизились, то предприятие отказывается от исполнения опциона, и теряет, $50 - размер уплаченной премии. Общий результат составит прибыль - $950 ($1 000 - $50). По сравнению с такой же ситуацией (при снижении цен) при хеджировании фьючерсными контрактами, хеджирование с помощью опционов позволило получить дополнительную прибыль и минимизировать риск.
Пример 4. Хеджирование риска удешевления выпускаемой продукции покупкой опциона put. Возьмем ту же ситуацию, что и во втором примере. Предприятие - производитель бензина - осуществляет хеджирование покупкой опциона пут на фьючерсный контракт на 1 000 баррелей нефти по цене исполнения $35,6 за баррель, уплатив премию - $50. То есть, предприятие имеет право (но не обязательство) в любой момент времени продать фьючерсный контракт по фиксированной цене (цене исполнения опциона).
Если цены на бензин на рынке снизились, то предприятие осуществляет свое право продажи фьючерсного контракта по цене $35,6 за баррель. Выкупив затем фьючерсный контракт по цене $33 за баррель, предприятие получает прибыль от хеджирования - $2 550 ($35 600 - $33 000 - $50). Убытки от основной деятельности составили - $2 000. То есть, получена дополнительная прибыль в размере $550.
Если цены на бензин на рынке повысились, то предприятие отказывается от исполнения опциона и несет убытки в размере уплаченной премии $50. Общий результат составит - прибыль - $950 ($1 000 - $50). То есть, хеджирование с помощью опциона пут позволило получить дополнительную прибыль.
Затраты на хеджирование.
Затраты на хеджирование относительно невелики по сравнению с потерями, которые могут возникнуть при отказе от хеджа. Например, российской компании для покрытия риска обесценивания рубля по отношению к доллару необходимо было временно отвлечь от хозяйственных операций $4-6 млн. Но менеджерам компании эта сумма показалась слишком большой. В результате убытки составили $250-300 млн.
Стратегия хеджирования - это совокупность конкретных инструментов хеджирования и способов их применения для уменьшения ценовых рисков. Все стратегии хеджирования основаны на параллельном движении текущей цены на реальном рынке ("спот") и фьючерсной цены, результатом которого является возможность возместить на срочном рынке убытки, понесенные на рынке реального товара.
Существует два основных типа хеджирования - хедж покупателя (длинный хедж) и хедж продавца (короткий хедж).
Хедж покупателя используется в случаях, когда предприниматель планирует купить в будущем партию товара и стремится уменьшить риск, связанный с возможным ростом его цены. Хедж продавца применяется в противоположной ситуации, т. е., при необходимости ограничить риски, связанные с возможным снижением цены товара.
Риски, присущие хеджированию.
Основной тип риска, свойственный хеджированию,- риск, связанный с непараллельным движением цены реального актива и соответствующего срочного инструмента (иными словами, с изменчивостью базиса). Базисный риск присутствует из-за несколько различного действия закона спроса и предложения на наличном и срочном рынках. Цены реального и срочного рынков не могут отличаться слишком сильно, т. к. при этом возникают арбитражные возможности, которые благодаря высокой ликвидности срочного рынка практически сразу сводятся на нет, однако, некоторый базисный риск всегда сохраняется.
Что дает хеджирование?
Несмотря на издержки, связанные с хеджированием, и многочисленные трудности, с которыми компания может столкнуться при разработке и реализации стратегии хеджирования, его роль в обеспечении стабильного развития достаточно велика:
существенное снижение ценового риска, связанного с закупками сырья и поставкой готовой продукции;
хеджирование высвобождает ресурсы компании и помогает управленческому персоналу сосредоточиться на основных аспектах бизнеса, минимизируя риски, а также увеличивает капитал, уменьшая стоимость использования средств и стабилизируя доходы;
хедж не пересекается с обычными хозяйственными операциями и позволяет обеспечить постоянную защиту без необходимости менять политику запасов или заключать долгосрочные форвардные контракты;
во многих случаях хедж облегчает привлечение кредитных ресурсов: банки учитывают захеджированные залоги по более высокой ставке; это же относится и к контрактам на поставку готовой продукции.
Таким образом, в мировой практике применение различных финансовых инструментов хеджирования уже давно стало неотъемлемой частью хозяйственной деятельности крупнейших компаний. Так почему бы и нашим менеджерам не воспользоваться широкими возможностями, предоставляемыми мировыми рынками для осуществления хеджирования ценовых рисков?
Пример 5. Например, сингапурская авиакомпания Singapore Airlines Ltd. хеджирует около половины объема потребляемого авиационного топлива посредством фьючерсных контрактов в Сингапуре. Эти операции позволили авиакомпании сэкономить 140 млн. сингапурских долларов в прошлом финансовом году и 66 млн. в позапрошлом. Фактически, сегодня авиакомпаниями в развитых странах хеджируется 30-60% потребляемого топлива.
Пример 6. Другой пример. Штат Техас в США накопил уникальный опыт хеджирования налоговых поступлений в бюджет. Казна Техаса зависит от подобных поступлений с нефтяных компаний на четверть. После падения цен на нефть в середине восьмидесятых годов до $11 за баррель бюджет штата недосчитался $3,5 млрд., что было весьма болезненно. Для того чтобы такая ситуация не повторилась в будущем, была разработана программа хеджирования налоговых поступлений с помощью опционов на нью-йоркской бирже NYMEX. Программа была составлена таким образом, что фиксировалась минимальная цена нефти ($21,5 за баррель), а при росте цен на нефть штат получал дополнительные поступления в полном объеме.
Практические шаги на пути к успешному хеджу:
Шаг 1. Определите вероятность и величину потерь от неблагоприятного изменения цен на рынке.
Шаг 2. Определите возможность страхования от таких потерь с помощью финансовых инструментов хеджирования.
Шаг 3. Определите затраты на хеджирование в зависимости от используемых финансовых инструментов.
Шаг 4. Сопоставьте величину возможных потерь в случае отказа от хеджа. Если предполагаемые потери окажутся меньше затрат на хеджирование, то разумнее будет отказаться от хеджа.
Шаг 5. Разработайте стратегию хеджирования, учитывая вид актива, который подлежит страхованию, срок страхования, приемлемые для компании затраты на осуществление хеджирования, конкретный рынок.
Шаг 6. Определите эффективность проведения хеджевых операций в контексте с основной деятельностью компании.
