Был вопрос читателя о том, не планирую ли я докупать в портфель Ozon, ведь компания все еще стоит дешево и есть апсайд по росту до справедливой цены.
В этой заметке хочу ответить на этот вопрос, касающийся Озон и его перспектив, но история имеет своеобразный характер, так что ее смело можно связать и с Яндекс, и с Тинькофф.
АФК Система и Озон
Начну с того, что АФК Система старается выводить свои дочки с небольшим дисконтом по фундаментальной оценке, то есть обычно оставляет запас для роста котировок акционерам, которые зашли на поздней стадии IPO.
Так что говоря о справедливой цене, смотрим на график:
И даже не беря в расчет тот факт, что бизнес Ozon сильно вырос и продолжает расти - справедливая цена минимум на 70-80% выше текущей.
Но у этой недооценки есть вполне конкретная причина. И именно эту причину я хочу отдельно разобрать, так как считаю - в ней вся соль.
Возврат на капитал
Чтобы погрузиться в суть процесса, давайте посмотрим на Amazon. Акции этой компании многих пассивных долгосрочных инвесторов сделали очень богатыми.
Если вы не видите, что там написано, то там написано "185925,03%" за 24 года.
Кстати, видите первую и самую крупную на графике коррекцию? -95% в течение 2 лет. Знали ли люди, купившие акции по 5,49$ за штуку (на историческом максимуме), что спустя годы они получат огромный пакет акций?
Пусть вас не удивляет график - он пропущен через логарифмическую функцию, так как в обычном виде, без логарифма, график похож на жизнь финансовой пирамиды.
Была ли причина в бурном росте бизнеса? Была, отчасти. Хотя Amazon два десятилетия был убыточным.
Была ли причина в том, что Amazon стал именем нарицательным в США? Была, но, опять же, отчасти.
Если вы посмотрите на финансовые показатели Amazon, то увидите, что это не уникальная компания. Она берет вовсе не маржинальностью бизнеса, а масштабом, огромным денежным потоком.
Основная причина, почему акции Amazon так сильно выросли - это байбеки. Обратный выкуп акций.
Но не только. Многие компании проводят buyback, но их акции не растут также сильно.
Вторая причина - это сплиты.
Те компании, которые додумались объединить два этих корпоративных действия - откопали золотую жилу.
Логика очень простая: компания байбечит и сметает с рынка свои акции на десятки миллиардов долларов ежегодно, а когда акции становятся дорогими (с точки зрения покупательской способности частного инвестора, а не по оценке потоков) - сплитует. И снова продолжает байбек до тех пор, пока акции снова не станут дорогими.
Amazon не выплачивает дивиденды, но вместо дивидендов он регулярно, независимо от оценки потоков, выкупает собственные акции.
Скажем, мы общались с IR Polymetal, возможно помните, и Евгений Монахов говорил о том, что компания не выкупает акции просто так, даже для поддержания котировок не выкупает, а проводит байбек только когда видит, что так можно поднять акционерную стоимость.
Деньги - это деньги. Их можно вложить в активы, можно погасить долги, можно потратить на поглощение конкурентов. И компании со "здоровыми" управленцами именно так и поступают.
Но выборочные байбеки - это неопределенность. Ты никогда не знаешь, что компания решит завтра.
Покупая сегодня Amazon ты знаешь, что через 10 лет вряд ли что-то изменится - также будут байбеки и сплиты, сплиты и байбеки.
А теперь вернемся на российский рынок.
Есть, к примеру, Positive Technologies. В чем я могу быть уверен относительно этой компании?
Во-первых, эта компания растет сейчас также быстро, как Ozon.
Во-вторых, в отличие от Ozon, PT - прибыльный бизнес.
В-третьих, в PT прописана дивидендная политика, согласно которой на дивиденды ежегодно направляется не менее 50% от чистой прибыли. Со слов менеджмента, от 50% до 100%, если лучшего применения этим деньгам нет.
Получается, что я беру быстро растущий бизнес с дивидендами, которые будут расти по мере роста прибыли.
Но что мы можем сказать про Ozon, Яндекс и TCS Group?
Что это хорошие, растущие бизнесы, лидеры на российском рынке. Все.
Озон пообещал выйти в чистую прибыль за 12 месяцев, начиная с мая этого года. То есть примерно в середине следующего года, если не произойдет чего-то экстраординарного, компания станет прибыльной.
Хорошо. И дальше что?
У меня была гипотеза, которую я уже высказывал - Система постарается сделать свои дочки дивидендными коровами. То есть, возможно, и я бы на их месте так и сделал, что спустя годы АФК Система будет зарабатывать значительно большие деньги за счет дивидендов дочерних компаний.
Многие считают, что смысл в выводе компаний на IPO. Мне же кажется, что у них очень долгосрочная стратегия, подразумевающая долгосрочное извлечение прибыли из своих проектов, а IPO - это быстрый способ отбить вложения в эти проекты и профинансировать следующие.
Таким образом, возможно когда-то Озон будет платить дивиденды.
Но основные вопросы:
1. Когда?
2. Сколько?
В итоге, покупая в портфель Озон, Яндекс и TCS Group, мы, долгосрочные инвесторы, реально делаем то, что про нас и про рынок говорят около-рыночники - мы покупаем идею, что завтра кто-то купит у нас эти бумаги дороже, чем они стоят сегодня.
- Как можно оценить растущий бизнес, у которого нет прибыли? Как оценить бизнес, который не делится прибылью с акционерами?
Можно, конечно, посчитать темпы роста выручки, спрогнозировать какую прибыль компания сможет генерировать спустя 5 лет и т.д., но все это меняется.
Можно говорить о том, что компания специально наращивает выручку, чтобы в будущем кратно увеличить чистую прибыль, а значит и размер дивидендов. На мой взгляд так оно и есть, но все же речь идет о будущем.
В моменте же мы имеем особенности российского рынка - тут все любят деньги. Директора во многих компаниях считают, что байбеки - это сжигание денег, которые можно было бы направить на активы или дивиденды.
Дивиденды зачастую воспринимаются руководством компаний через ту же призму - лучше вложить деньги в активы, чем "проесть". Они мыслят как собственники, желающие своему бизнесу процветания и дальнейшего роста.
Но тем не менее рынок у нас дивидендный, люди ждут дивидендов, любят дивиденды и покупают активы ради пассивного денежного дохода.
Не поймите меня не правильно. По состоянию на пятницу Ozon занимал у меня в портфеле 4%, до этого размер доли доходил до 5%. TCS Group - 3,15%, а Яндекс - 2,64%.
Таким образом, 9,79% моего портфеля находятся в 3 акциях - Озон, Яндекс и Тинькофф. Почти 10% моего инвестиционного портфеля не генерирует мне никакого денежного дохода. 10% моих вложений в бизнесы не возвращают мне прибыль, нет возврата на капитал.
При этом, из-за того, что эти компании являются растущими, много инвестируют в рост и не возвращают прибыль акционерам - их бумаги более волатильны. Пример с Озон - доля в 3,5% от портфеля за несколько дней превысила 5%, то есть выросла на 30-40%. А затем снова скорректировалась до 4%.
Отвечая на вопрос, почему я не докупаю Озон - а с чего бы мне это делать? В надежде, что завтра найдется умный человек, который у меня купит дороже? Но только до условного "завтра" еще много времени и любая негативная новость загонит мои доли в бумажный убыток, а компенсации никакой не последует.
Скажем, я около полугода активно набирал в портфель Сегежа. Зеленые цифры по этой доли я видел не дольше 1 месяца - все остальное время в легком бумажном минусе. Но я уже получил дивиденды, бизнес удвоился, и дальше я продолжу получать дивиденды.
То есть я понимаю, каким образом компания намерена возвращать мне прибыль от бизнеса. Понятна схема возврата на капитал.
Даже если в какой-то момент в Сегеже заявят, что "мы увидели хороший актив для покупки, так что дивидендов в этом году не будет" - мне не о чем беспокоиться. Я буду понимать, что этот актив увеличит выручку и чистую прибыль, и через год я получу еще большую отдачу на капитал.
В случае с российскими растущими компаниями (за исключением PT и компаний из других отраслей, вроде Новатэка) - нет никакой ясности, даже намека нет на то, как компании будут вознаграждать акционеров. Ни байбеков, ни дивидендов.
Опять же, в Тинькофф основная доля перешла от Олега к Потанину. Потанин, на мой взгляд, может через 1-2 года (когда ситуация в стране и в банковской сфере окончательно стабилизируется) привести компанию как к байбеку, так и к дивидендам. Ему самому это выгодно. Он же не красивую вещь покупал за "сотни миллионов долларов", а бизнес, который должен генерировать прибыль для владельца.
Но вы же понимаете, что это мои мысли и мои идеи. Может будет, может не будет. Кто же скажет точно, если все молчат?
Вот и с Озон такая история - может будет, может не будет. Может через 2 года компания начнет выплачивать дивиденды, а может пойдет по пути Amamzon. А может быть и такое, что Озон еще десять лет будет растить бизнес в разных направлениях и все деньги направлять на развитие. Возможно такое? Возможно.
В последнем случае нам остается надеется, что рынок, российский рынок, будет регулярно и адекватно переоценивать рыночную стоимость бизнеса согласно его успехам, согласно новым активам и изменению денежных (выручка/прибыль) потоков.
То есть, что найдутся добрые люди, которые согласятся у нас купить Озон, отдав нам 100-200-300% прибыли.
Я вам сейчас описал всю эту историю глазами тру-инвестора, прожженного капиталиста, человека, который в рынке видит место, где продаются бизнесы, и видит в рынке инструмент перераспределения прибыли.
Альтернативный рынок
Есть, в общем, и альтернативный взгляд на всю эту историю. Взгляд, отчасти шокирующий своей финансовой безграмотностью, узостью и зашоренностью.
Суть его в том, что Тинькофф собрал огромную аудиторию молодых спекулянтов (многие из которых ошибочно именуют себя инвесторами) начиная с 2020 года, то есть с бума на рынке. Их называют аналогично социальной сети Тинькофф на основе мобильного терминала, где они и обитают - пульсята.
Эти ребята не слишком богаты и быть может у них нет значительного капитала, но их много, а страх потерь напрочь отбит (или еще не набит, тут индивидуально). Это наиболее яркое проявление российского народа, где вечное кредо - пан или пропал.
Так вот, идея в том, что они не ушли с рынка на фоне всех событий и, более того, стали еще активнее совершать сделки.
Недавний бурный рост в Озон - их рук дело. Они готовы "запрыгивать" в рост и часто не продают бумаги, не фиксируют прибыль, поскольку не могут в себе подружить внутренних спекулянта и инвестора. В вопросе выбора активов на первом месте хайп, а в вопросе продажи - умные речи бывалых инвесторов, пересиживание просадки и buy the dip.
В общем, они могут. Могут разогнать бумаги и спустя время дать нам возможность выйти. Но это плохой сценарий, поскольку непредсказуемый.
А что если очень хочется?
Что я, например, мог бы сделать, если бы очень хотелось добрать в портфель Озон, Яндекс, Тинькофф?
У меня доля в Озон 4%. Я мог бы нарастить эту долю, допустим, на 3-4% сверху на коррекции. На очередном ажиотажном росте продать эти 3-4%, забрав прибыль и сохранив как основную долгосрочную долю этой компании в портфеле, так и баланс (диверсификацию) в моем портфеле (согласно моему риск-менеджменту).
То есть я мог бы разбавить долгосрочные инвестиции среднесрочным трейдингом.
И в целом выглядит не сложно, но есть нюанс - а что если цена пойдет не в том направлении, в котором я ожидаю?
В общем, я продолжаю все сводить к личной инвестиционной стратегии и риск-менеджменту.
Допустим, вы спрашиваете, почему я не докупаю сейчас, когда цена дешевле справедливой. Гипотетически, я докупаю, а потом иностранные резиденты выходят и решают "слить" все активы, и моя доля уходит в бумажный убыток на 30% на неопределенно долгий срок, в течение которого я не получу никакой доходности (дивиденды и байбек).
Ведь реалистичный сценарий, согласитесь? А кроме этого могут быть проблемы в бизнесе, которые приведут к негативной переоценке. А могут быть проблемы не в бизнесе, например, вспомните историю с ВКонтакте (когда компания отошла государству и стала никому не нужна). Кстати, последнее в нашей стране - это всегда риск-фактор.
Так вот, я хочу сказать, что представьте себе такую ситуацию - вы набрали акции компании, которая не возвращает вам прибыль и не планирует этого делать, и котировки существенно просели. Дальше что?
В общем, ничего. Вы будете сидеть и ждать лучших времен. Инвестиции и впрямь стали долгосрочными, а трейд не удался. При этом вы и докупать не можете, ведь у вас и так перекос в портфеле в пользу нескольких компаний.
Но идея с трейдингом попутно с долгосрочными инвестициями в целом интересна. Лично я этим занимаюсь, но объясняю ребалансировкой, когда забираешь большую и весомую прибыль, оставляя в портфеле лишь долгосрочные позиции. Затем снова наращиваешь среднесрочную позицию.
Но тут нужно обязательно учитывать 2 фактора:
1. Сколько времени есть на это занятие?
Чтобы удачно покупать и удачно продавать - нужно "быть в теме". Не нужно понимать весь рынок, достаточно отлично разбираться в динамике акций отдельной компании и в той отрасли, в которой эта компания работает.
Скажем, у меня одна из любимых компаний - это Coinbase. То же растущий бизнес, без дивидендов и байбеков. Трейды на ней уже давно отбили мне всю инвестиционную долгосрочную долю, несмотря на то, что впервые я набирал ее выше 200$.
Я просто понимаю эту компанию и отрасль. Но в то же время я постоянно изучаю новости, чтобы оставаться в этой теме.
По ощущениям это похоже на то, как на скорости в 130 км/час лететь по пустой трассе - ты в потоке, и в то же время полностью сосредоточен. Некое эталонное состояние из понимания, расслабленности и контроля.
К примеру, по этой причине когда я уезжаю в отпуск - я вообще не смотрю на свой портфель и не совершаю сделок. Просто понимаю, что я уже "вывалился" из потока и никаких правильных решений не смогу принять.
2. Какой риск вы готовы на себя взять?
Пример выше описывал. Что вы будете делать, если "застрянете" с бумажным убытком и на длительный срок?
Это не теория, не философия, а конкретный вопрос на который вы самому себе должны дать конкретный ответ сейчас, в момент покупки, до наступления событий.
В тот момент вы будете понимать, что ваша инвестиционная часть - это, например, 5% портфеля. А 5% сверху - это не инвестиционная часть. Вы не хотели ей владеть долгосрочно. Компания вам никак не отбивает вложения на капитал.
Напоследок
Просто отмечу, что есть и другой вариант - это следовать своей стратегии. Докупая все прочие активы в портфель, вы автоматически снижаете долю условных Озон, Яндекс и Тинькофф, их доля снижается за счет роста долей других активов.
В определенный момент вы просто докупаете эти компании, возвращая баланс своему портфелю.
Или, если цена снижается сейчас, а причин нет (новая нормальность российского рынка) или они незначительны, или вы понимаете что это обычная манипуляция, то просто докупаете до того размера доли, который сами определили.
В завершение я все таки повторюсь - сложно оценить бизнес, который не делает возврата на инвестиции. Мы можем очень любить эти компании, нас может радовать бумажная прибыль и разгон котировок, но не стоит предаваться жадности и забывать о рисках.
Благодарю, что читаете.
По традиции - будьте богаты, здоровы и любимы.
#инвестиции #финансы #фондовый рынок #биржа #рынокакцийрф