С прошлой недели золото резко скорректировалось ~ на 160 $/oz (7,5%) за один день, что вызвало резкое снижение котировок акций золотодобывающих компаний.
Разбираемся, чем была вызвана коррекция, что можно ожидать от динамики металла в дальнейшем и какие компании интересны с точки зрения фундаментальной стоимости.
Рост реальной доходности – триггер продажи
Цена на золото может рассматриваться как функция от следующих факторов:
- Реальной доходности (разницы между номинальной доходностью казначейских облигаций и долгосрочной ожидаемой инфляцией)
- Стоимости доллара относительно других резервных валют
- Волатильности на финансовых рынках
Наибольшая объясняющая способность, выражаясь языком статистики, приходится на динамику реальной доходности. 11 августа произошел резкий рост доходностей казначейских облигаций на 10-12 п.п., что при неизменных инфляционных ожиданиях положительно влияет на реальную доходность и отрицательно – на привлекательность золота. Справедливости ради отмечу, что инфляционные ожидания сейчас выросли пропорционально номинальной доходности (реальная доходность в итоге не изменилась), но снижение реальной доходности в моменте послужило причиной снижения цены на золото.
До этого мы отмечали, что золото выглядит «перегретым», так как его динамика оторвалась от динамики реальной доходности (видно на графике выше). Это скорее всего было вызвано определенным «мейнстримом» - потоки в золотые ETF росли рекордными темпами. Мы считаем, что диапазон цены на золото 1900-1950 на данный момент справедливым.
Дальнейший рост цены на золото будет зависеть от динамики реальной доходности – если на рынках продолжится неопределенность, денежная масса продолжить расти, QE в мире продолжаться, а номинальные ставки останутся нулевыми, то инвестиционный (инфляционный) кейс в золоте останется.
Также аналитики банков отмечают, что аллокация золота в портфелях мировых управляющих остается низкой относительно 2009-2012 гг. (~3% против 8-10%), что может послужить катализатором роста цены на металл.
Кто из золотодобывающих компаний еще интересен
Отмечу, что сейчас лучше смотреть на те компании, кто остается привлекательным даже с учетом более низких цен на золото (имею ввиду 1850-1950 $/oz) на горизонте 12 мес. Из таких компаний остаются Полиметалл и Петропавловск. По моим оценкам, Полюс уже полностью реализовал своей потенциал роста и относительно истории и своих конкурентов стоит дорого. Да, у него на горизонте 6-7 лет есть Сухой Лог, который добавит 40-50% объема производства (сейчас 2,7 млн унций). Но на горизонте года Полюс оценен рынком справедливо.
Полиметалл в отличие от Полюса с начала года вырос только на 91% против ~140% роста Полюса YTD. При этом Полиметалл более чувствителен к цене на золото из-за более высокого операционного рычага. Возможно, это вызвано риском ABB со стороны финансовых инвесторов (PPF и Открытие). Запрет на продажу акций со стороны PPF заканчивается в сентябре, что может давить на цену. При этом мы считаем, что Полиметалл снова перевыполнит производственный план на 8-10% (план – 1500 тыс. унций), что вместе с ростом цен на золото и серебро приведет к рекордному росту финансовых результатов. Только по итогам 1П20 мы ожидаем роста выручки и EBITDA на 20% г/г и 65% г/г.
Петропавловск также остается интересной ставкой не только на рост цены на золото, но и на раскрытие акционерной стоимости (рост мультипликатора). Компания стоит безумно дешево (~3,8x против ~ 7,5-9x относительно Полиметалла и Полюса). Недавно для наших клиентов мы сделали большой инвест. обзор компании вместе с прогнозом финансовых результатов и фундаментальной оценкой. Неполная версия обзора доступна по ссылке. Но стоит понимать, что Петропавловск остается рисковой инвестицией, поэтому лучше ограничить ее долю в портфеле (не более 5-10%).
Также скоро мы начнем бесплатный марафон, в рамках которого каждый участник получит:
• 3 вебинара от Сергея Пирогова
• Live-чат в телеграмм с аналитиками и управляющими
• Разбор топ интересных акций на нашем рынке (MAIL, YANDEX, Petropavlovsk и ряда других)
Мы уже не первый раз проводим подобный марафон – и отзывы с прошло потока были только положительные!