Индекс RGBI по итогам недели снизился на 0,5%, до 111,93 пункта. После умеренного восстановления неделей ранее рынок ОФЗ вновь перешел к снижению, причем даже отсутствие аукционов Минфина не помогло удержать котировки. Это указывает на то, что основное давление на государственный долг сейчас связано не столько с объемом предложения, сколько с пересмотром ожиданий относительно дальнейшей траектории ключевой ставки. Инфляция и ОФЗ На уходящей неделе Минфин не проводил аукционы по размещению ОФЗ ввиду его выпадания на праздничный день. После трех недель активных заимствований рынок получил временную передышку от предложения новых бумаг. Однако даже отсутствие аукционного давления не помогло государственным облигациям удержать позиции: индекс RGBI снизился примерно на 0,5% и к пятнице опустился ниже 112 пунктов. На наш взгляд, это достаточно показательный сигнал. Еще неделей ранее мы отмечали, что Минфину удается последовательно увеличивать объемы размещений без существенной дополнительной премии. Казалось, что рынок постепенно находит равновесие вблизи доходностей 16,5%. Однако текущая неделя показала, что устойчивый спрос на первичных аукционах сам по себе еще не означает готовности инвесторов активно выкупать ОФЗ на вторичном рынке. Важным событием стала публикация 5 ноября резюме октябрьского заседания Банка России. Регулятор подтвердил, что устойчивое инфляционное давление остается повышенным, а для возвращения инфляции к цели потребуется дольше сохранять жесткие денежно-кредитные условия. Особенно важно, что Банк России повысил прогнозную траекторию ключевой ставки. На 2027 год теперь ожидается средняя ставка в диапазоне 12,5–13,5%, а на 2028 год - 9–10%. При этом регулятор не стал давать сигнал о направлении следующего решения. Фактически рынок получил подтверждение того, что рассчитывать на быстрое снижение стоимости денег пока преждевременно. На наш взгляд, именно это сейчас становится главным ограничителем для роста длинных ОФЗ. Доходности в районе 16-16,5% действительно выглядят привлекательными относительно текущей ключевой ставки 14%, но инвесторы оценивают не только сегодняшний уровень ставок, а всю их будущую траекторию. Если период жесткой ДКП окажется более продолжительным, длинная дюрация продолжит нести существенный риск отрицательной переоценки. Инфляционная статистика также пока не дает оснований для более оптимистичного сценария. С начала октября инфляция достигла 1,14%, а с начала года - 6,24%. Годовой рост цен на 26 октября оценивался примерно в 7,1%. При этом октябрьская динамика во многом искажена индексацией коммунальных тарифов, которая привела к резкому скачку цен в начале месяца. Однако даже если исключить этот разовый фактор, говорить об устойчивом замедлении инфляции пока рано. Последние недельные показатели выглядят умеренно, но оценки устойчивого ценового давления со стороны Банка России остаются повышенными. Новый отчет Росстата за 27 октября - 2 ноября должен выйти вечером 6 ноября. Дополнительным ограничением остается объем государственных заимствований. План Минфина на IV квартал составляет около 2,45 трлн рублей, причем на ноябрь запланированы три аукционные даты - 11, 18 и 25 ноября. Таким образом, отсутствие размещений на этой неделе лишь временно снизило предложение, но не устранило будущую нагрузку на рынок. Более того, теперь становится очевидно, что ценовой конфликт между Минфином и инвесторами может ослабевать на первичном рынке, тогда как на вторичном сохраняется настороженность в отношении длинного долга. Успешные аукционы показывают наличие покупателей при определенной доходности, но не гарантируют дальнейшего снижения ставок по всей кривой ОФЗ. Действуйте на опережение — получайте ежемесячный пассивный доход до 25% годовых даже после снижения процентных ставок или извлеките двойную выгоду от укрепления иностранной валюты. Рынок корпоративных облигаций На уходящей неделе корпоративный долговой рынок вновь оказался под давлением кредитных рисков. При этом ситуация выглядит достаточно противоречиво: спрос на облигации в целом остается высоким, но отдельные эмитенты сталкиваются с масштабной распродажей своих бумаг. Инвесторы все отчетливее разделяют качественный долг и выпуски компаний, у которых возникают вопросы к ликвидности, долговой нагрузке или способности рефинансировать обязательства. Одной из главных историй стал «Балтийский лизинг». После снижения рейтинга «Эксперт РА» с AA- до A, изменения прогноза на развивающийся и установления статуса «под наблюдением» облигации компании продолжили торговаться с глубокими дисконтами. По отдельным выпускам расчетная доходность превышает 100% годовых, хотя компания продолжает своевременно обслуживать долг и дефолта не допустила. При этом фундаментальные причины для беспокойства действительно есть. Доля изъятого имущества достигла 6,1% чистых инвестиций в лизинг, задолженность по расторгнутым договорам выросла до 9,5%, а коэффициент текущей ликвидности снизился до 65%. Дополнительный фактор риска — нарушение отдельных банковских ковенантов по задолженности на 86,5 млрд рублей. Это не означает немедленного требования банков вернуть всю сумму, однако заметно повышает зависимость компании от позиции кредиторов. Главным испытанием станут ноябрьские оферты: потенциальный объем выплат по выпускам БО-П14 и БО-П21 может достигнуть 11,5 млрд рублей при полном предъявлении бумаг. На наш взгляд, трехзначные доходности здесь уже нельзя рассматривать как обычную рыночную премию. Они отражают серьезные опасения инвесторов относительно способности эмитента пройти ближайший платежный календарь. Успешное исполнение оферт может привести к существенному восстановлению котировок, но любые задержки способны спровоцировать новую волну распродаж. Продолжилось ухудшение ситуации и вокруг МГКЛ. После технического дефолта по выпуску 001Р-07 на сумму 24,66 млн рублей компания допустила еще одно неисполнение купонных обязательств — по выпуску 001РS-02 на 20,14 млн рублей. НРА понизило рейтинг эмитента с BB до C, а Московская биржа с 5 ноября перевела девять выпусков его облигаций в сектор компаний повышенного инвестиционного риска. Теперь речь идет уже не об отдельном сбое платежа, а о повторяющихся проблемах с исполнением обязательств, что существенно ухудшает перспективы восстановления доверия инвесторов. Еще одним показательным событием стала распродажа облигаций «Селигдара». На торгах 5 ноября отдельные выпуски в моменте теряли более 28% на фоне новостей об ужесточении обвинений в отношении акционеров компании. При этом сам эмитент заявил о продолжении работы в штатном режиме и обратился в ЦБ и Московскую биржу, сочтя происходящее возможным результатом манипулирования рынком. Эта история отличается от случаев МГКЛ и «Балтийского лизинга»: прямых проблем с обслуживанием долга здесь не установлено, однако даже косвенный негативный информационный фон способен вызвать резкое падение котировок. Интересно, что на фоне этих событий приток денег на долговой рынок сохраняется. В октябре частные инвесторы вложили в облигации на Мосбирже 145,7 млрд рублей — на 29,3% больше, чем годом ранее. Правда, относительно сентября показатель снизился на 30,8%. На наш взгляд, ключевой вывод здесь в том, что проблема корпоративного рынка заключается не в полном отсутствии спроса, а в его перераспределении. Деньги продолжают поступать в облигации, но инвесторы становятся все менее готовы финансировать компании с непрозрачными рисками. В результате рынок все сильнее разделяется на два сегмента. Качественные эмитенты сохраняют доступ к капиталу, тогда как в проблемных бумагах даже формально высокий рейтинг перестает поддерживать цену. При этом общерыночные кредитные спреды за неделю существенно не изменились, что дополнительно подчеркивает локальный характер наиболее жестких распродаж. На наш взгляд, приоритет по-прежнему стоит отдавать сегменту AA–AAA, но и здесь одного рейтинга недостаточно. Сегодня особенно важно оценивать ближайший платежный календарь, качество денежных потоков, зависимость от банковского рефинансирования и ликвидность конкретного выпуска. События последних недель показывают, что несколько дополнительных процентных пунктов доходности могут очень быстро обернуться потерей десятков процентов стоимости облигации. Новости эмитентов ПАО «Уралкалий» - «Эксперт РА» повысило кредитный рейтинг с А до АА-, прогноз - стабильный. ПАО «МГКЛ» - НРА понизило кредитный рейтинг с BB до C, прогноз отсутствует. ООО «Балтийский лизинг» - «Эксперт РА» понизило рейтинг с АА- до А, прогноз — развивающийся. ХМАО - Югра - АКРА понизило рейтинг с ААА до АА+, сохранив развивающийся прогноз. Ярославская область - «Эксперт РА» подтвердило рейтинг на уровне А-, но ухудшило прогноз со стабильного до негативного. Первичные размещения На уходящей неделе активность на первичном рынке корпоративных облигаций практически не изменилась: количество новых размещений осталось примерно на уровне предыдущей недели. При этом вторичная динамика дебютировавших выпусков вновь оказалась преимущественно негативной — большинство бумаг после начала торгов ушли ниже номинала. Заметным исключением стал выпуск ВТБ Лизинг-001Р-МБ-08, который после размещения, напротив, вырос до 100,7% от номинала. Однако такие примеры пока единичны и не меняют общей картины: рассчитывать на положительную переоценку сразу после выхода на вторичный рынок инвесторам по-прежнему сложно. На наш взгляд, первичный рынок остается перегруженным предложением, а ценовые условия размещений зачастую не обеспечивают достаточной компенсации за участие в них. Инвесторы получают возможность приобрести сопоставимые по кредитному качеству бумаги на вторичном рынке, нередко с более привлекательной доходностью, тогда как новые выпуски в большинстве случаев не демонстрируют потенциала для роста. В таких условиях участие в IBO требует особенно жесткого отбора. Без заметной премии к вторичному рынку, высокого кредитного качества или действительно дефицитного предложения покупка нового выпуска скорее несет риск отрицательной переоценки после старта торгов, чем дает возможность заработать на апсайде. Подпишитесь на уведомления , чтобы первым узнать о ближайших размещениях и получать рыночную аналитику. Обращаем внимание, что неквалифицированные инвесторы не могут покупать некоторые виды облигаций. Размещения недели Название бумаги Дата размещения Ставка купона Объем выпуска (млн. руб.) Рейтинг Цена на вторичном рынке (в % от номинала) Срок до погашения (лет) АТОМЭНЕРГОПРОМ-001Р-19 05.11.26 КС + 185 б.п. 30 000 AAA 100,0 3,5 БОРЕЦ КАПИТАЛ-001Р-06 03.11.26 КС + 400 б.п. 600 A- 99,3 2,0 БОРЕЦ КАПИТАЛ-001Р-08 03.11.26 18,35% 2 900 A- 99,3 2,0 ВТБ ЛИЗИНГ-001Р-МБ-08 02.11.26 15,5% 5 000 AA 100,7 1,5 ЭКОНИВА-001P-04 03.11.26 18,0% 2 000 A 99,9 3,0 ЭКОНИВА-001P-05 03.11.26 КС +375 б.п. 1 000 A 99,9 3,0 ЮЖУРАЛЗОЛОТО-БО-КИ-01 06.11.26 9,7% 800 (CNY) AA- 99,8 1,5 Попробуйте себя в роли аналитика и оцените вероятность дефолта облигаций
9 мин · 652 читали