21 октября Минфин провел два аукциона ОФЗ-ПД: среднесрочного выпуска 26235 с погашением в марте 2031 года и длинного выпуска 26253 с погашением в октябре 2038 года. Совокупный спрос на основных аукционах достиг 276,803 млрд руб., а размещенный объем составил 136,238 млрд руб. по номиналу. Выручка по двум выпускам - около 101,99 млрд руб. Минфин удовлетворил примерно 49% совокупного спроса. Это заметно выше, чем неделей ранее: 14 октября на основных аукционах было размещено около 115,25 млрд руб. при спросе 298,24 млрд руб., то есть было удовлетворено менее 39% заявок. Главный вывод - рынок не испытывает дефицита спроса на госдолг. Инвесторы готовы покупать ОФЗ крупными объемами, если доходность соответствует их представлению о рисках. При этом Минфин по-прежнему не стремится принимать самые дорогие для себя заявки и сохраняет дисциплину по цене. Действуйте на опережение — получайте ежемесячный пассивный доход до 25% годовых даже после снижения процентных ставок или извлеките двойную выгоду от укрепления иностранной валюты. ОФЗ 26235: большой спрос, но слабый купонный поток Наибольший спрос пришелся на ОФЗ 26235. Инвесторы подали заявки на 184,007 млрд руб., Минфин разместил 99,792 млрд руб. по номиналу. Средневзвешенная цена составила 70,9989% от номинала, средневзвешенная доходность - 15,76% годовых. Доля удовлетворенного спроса - около 54,2%. Для выпуска со сроком до погашения около четырех с половиной лет результат выглядит сильным. Доходность заметно выше текущей ключевой ставки 14%, а процентный риск существенно ниже, чем у длинных выпусков. Однако у 26235 есть важная особенность - купон всего 5,9% годовых. При номинале 1 000 руб. инвестор получает около 58,84 руб. купонного дохода в год. Высокая доходность к погашению возникает прежде всего потому, что бумага торгуется примерно по 71% от номинала. Значительная часть будущей прибыли будет получена через постепенное сближение цены с 100% к погашению, а не через текущий денежный поток. Поэтому 26235 подходит инвестору, который хочет ограничить дюрацию и зафиксировать повышенную доходность на несколько лет. Но для портфеля, задача которого - регулярно генерировать купонный доход, этот выпуск выглядит менее удобным. ОФЗ 26253: длинная доходность закрепилась около 16,7% По ОФЗ 26253 спрос составил 92,796 млрд руб., а на основном аукционе размещено 36,446 млрд руб. Средневзвешенная цена - 83,8105% от номинала, доходность - 16,74% годовых. Минфин удовлетворил около 39,3% заявленного спроса. На вторичном рынке 20 октября доходность выпуска была около 16,69%. Таким образом, аукцион прошел с премией всего примерно в 5 базисных пунктов. Это небольшой размер для размещения длинной бумаги и свидетельство того, что инвесторы готовы брать дюрацию без существенной дополнительной компенсации. Особенно показательно сравнение с аукционом 14 октября: тогда ОФЗ 26245 с погашением в 2035 году разместили под 16,77%. Через неделю длинный выпуск 26253 ушел под 16,74%. То есть длинный конец кривой фактически закрепился в районе 16,7–16,8%, несмотря на продолжающиеся крупные размещения Минфина. После основного аукциона по 26253 было также объявлено дополнительное размещение по средневзвешенной цене. Приведенные выше показатели спроса и размещения относятся к основному аукциону. Рынок покупает дюрацию за два дня до решения ЦБ Аукцион состоялся всего за два дня до заседания Банка России по ключевой ставке 23 октября. Текущая ставка составляет 14%, а сентябрьская инфляция - 6,4% в годовом выражении. Рынок при этом не закладывает быстрое возвращение к дешёвым деньгам: доходность длинных ОФЗ остается примерно на 2,5–2,8 процентного пункта выше ключевой ставки. Именно поэтому спрос на 26253 важен. Покупатели готовы фиксировать 16,7% на срок более десяти лет даже перед событием, способным заметно изменить ожидания по денежно-кредитной политике. Это означает, что текущий уровень доходности уже воспринимается частью рынка как достаточно привлекательный для постепенного набора длинной позиции. При этом сильный спрос не означает уверенности в скором ралли облигаций. Скорее инвесторы считают премию к ключевой ставке достаточной, чтобы компенсировать риск длительной паузы ЦБ и возможной волатильности котировок. Навес Минфина остается главным ограничителем роста цен Позитивные результаты двух последних аукционных недель не отменяют ключевого риска рынка ОФЗ - большого объема будущего предложения. План Минфина на IV квартал составляет около 2,45 трлн руб., из которых 1,2 трлн приходится на бумаги с дюрацией до десяти лет и 1,25 трлн - на бумаги с дюрацией свыше десяти лет. Такой объем предложения способен удерживать доходности длинных ОФЗ повышенными даже в случае осторожного смягчения политики Банка России. Иными словами, ключевая ставка может начать снижаться, но доходности длинных госбумаг будут двигаться вниз медленнее из-за необходимости постоянно абсорбировать новые выпуски. Поэтому результаты 21 октября скорее подтверждают стабилизацию рынка, чем начало полноценного ралли. Покупатели появились, но Минфину все еще приходится предлагать доходность порядка 16–17% для размещения значимых объемов. Что это означает для инвестора Из двух выпусков наиболее интересная конструкция для долгосрочного портфеля - ОФЗ 26253. Ее купон составляет 13% годовых, то есть около 129,64 руб. на 1 000 руб. номинала в год. Это почти в 2,2 раза выше купонного потока ОФЗ 26235. Высокий купон важен не только психологически. Инвестор быстрее возвращает часть вложенного капитала, получает деньги для реинвестирования и меньше зависит от того, когда именно рынок начнет переоценивать тело облигации вверх. При доходности около 16,7% и ключевой ставке 14% длинная бумага уже дает заметную премию за процентный риск. ОФЗ 26235 имеет другой профиль: ниже дюрация и меньше чувствительность к изменению ставок, но слабее текущий денежный поток. Она может быть удобнее осторожному инвестору, который хочет зафиксировать доходность выше ключевой ставки до 2031 года и не брать длинный процентный риск. Для спекулятивной покупки длинных ОФЗ ситуация остается спорной. Заседание ЦБ и огромный план заимствований Минфина способны и дальше поддерживать волатильность. Но для инвестора с горизонтом несколько лет текущие уровни уже выглядят приемлемыми для постепенного формирования позиции - особенно в высококупонных выпусках вроде 26253. Итог Аукционы 21 октября подтвердили, что спрос на ОФЗ после слабого конца сентября восстановился и стал устойчивее. Минфин разместил более 136 млрд руб. на основных аукционах, причем почти 100 млрд руб. пришлось на среднесрочный выпуск 26235. Но ключевой сигнал дает длинная ОФЗ 26253: рынок готов фиксировать доходность около 16,7% без большой премии к вторичному рынку. Это уже привлекательный уровень для долгосрочного инвестора, однако навес заимствований Минфина по-прежнему ограничивает потенциал быстрого роста цен. Поэтому текущий рынок лучше подходит не для агрессивной ставки на скорое ралли ОФЗ, а для постепенного набора позиции. И если цель - создать стабильный денежный поток, высококупонная 26253 выглядит предпочтительнее низкокупонной 26235.