Редкий гость на первичном рынке: последние облигации выходили в 2021 и 2023 году. Компания готовит выпуск серии ПБО-08, объём 20 млрд руб., срок 3 года, плавающий ежемесячный купон, книга 2 июня. Отчётность и оценка выпуска далее. Для разнообразия выпущу в открытом доступе: пример крупной производственной компании, которая спокойно прошла 2025 год.
Вся представленная информация – личное мнение автора, не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией, побуждением к покупке или продаже финансовых инструментов, заключению договоров. Выбор объектов инвестирования должен отвечать персональным предпочтениям и возможности принимать различные риски. Рассматриваемые бумаги и другие инструменты эмитентов могут входить в портфель автора, быть предметом плановой покупки или продажи.
Эмитент: Трансмашхолдинг
Российский машиностроительный холдинг ТМХ, разрабатывает, выпускает и обслуживает подвижной состав и оборудование для железнодорожного и городского транспорта: пассажирские поезда и вагоны, локомотивы и поезда метро, двигатели для тепловозов и электропоездов. Компания попала под блокирующие американские санкции в 2023 году. Ранее сотрудничали с французской Alstom с 2008 года, которая владела долей в ТМХ и вышла из капитала в 2024 году.
Выглядит достаточно диверсифицированной структура выручки: максимальная доля не превышает 30%, около трети обеспечивают послегарантийное обслуживание и продажа запчастей.
Отдельные цифры из консолидированной отчётности за 2025 год в сравнении с аналогичным периодом 2024 года:
- Выручка не изменилась, увеличилась на 1% себестоимость.
Увеличились на 10,9% коммерческие и административные расходы, в основном за счёт увеличения расходов на персонал и ИТ. - Увеличились на 25,1% финансовые расходы при сокращении долга на 16,4%: повлиял рост начисленных процентов по кредиторке и значительная доля кредитов и займов по плавающей ставке, 58,3%.
Краткосрочная часть долга составляет почти 90% от общего объёма. Не выглядит критичным с учётом масштабов свободного денежного потока. - Чистая прибыль сократилась на 26,9%, основная причина – рост налогов.
- Сократилась на 5% EBITDA. Скорректировал EBITDA на субсидии, переоценку инвестиционной недвижимости и результаты от купли-продажи дочерних компаний: показатели, которые не связаны напрямую с производством.
Снизилась с 12,1% до 11,5% рентабельность по EBITDA. - Сократилась с 2,3 до 1,2 долговая нагрузка, отношение чистый долг/EBITDA.
Разнонаправленно менялись коэффициенты покрытия процентов: снижение с 3,5 до 2,7 по EBITDA/%, рост с 3,5 до 4,9 по FFO/%.
Свободный денежный поток остаётся в плюсе второй год подряд: 97,4 млрд руб. в сравнении с 53,2 млрд руб.
Заплатили 36,5 млрд руб. дивидендов в 2024 году и 9,2 млрд руб. в 2023 году. Не выглядит проблемой при текущих финансовых результатах. Любопытно, проходил ли развод с Alstom по схеме LBO: часть долга может оказаться за периметром отчётности. Это не так критично, пока ТМХ показывает прибыль и сокращает долг. - Итого:
Похоже, что компания возвращается к норме после просадки показателей в 2021-2023 году: чистая прибыль 20+ млрд руб., выше 11% рентабельность по EBITDA, возвращается к 1 долговая нагрузка, в плюсе свободный денежный поток.
Субсидии и непроизводственные компоненты дают небольшую корректировку к финансовым показателям, в теории можно работать без поддержки.
Настораживают быстрый рост коммерческих и административных расходов, околонулевая динамика выручки и сокращение капитальных затрат.
Основные показатели по итогам 2025 года:
- ЧД/EBITDA скорр.: 2,3 -> 1,2
- EBITDA скорр./%: 3,5 -> 2,7
- Рентабельность по EBITDA скорр.: 12,1% -> 11,5%
Кредитный рейтинг: ruAA- от Эксперт РА, AA-(RU) от АКРА со стабильными прогнозами.
Облигации на МосБирже: Трансмашхолдинг
На бирже осталось 2 бумаги на 20 млрд руб., гасятся 5 июня, как раз после технического размещения нового выпуска.
Оценка выпуска: Трансмашхолдинг
Сразу перейду к КС-флоатерам: собрал солянку из бумаг нефинансовых компаний с рейтингами от A+ до AA с уклоном в производство и транспорт. Дешево торгуется Трансконтейнер на фоне ситуации в отрасли и перевода рейтинга в статус "под наблюдением". Торгуются со средней премией КС + 150 бп бумаги из группы AA, премия КС + 230 бп по облигации с рейтингом A+: выходим на КС + 190 бп для выпусков AA-, меньше в сравнении с уровнями Новотранса и Трансконтейнера. Можно консервативно подтянуть цифру до КС + 200 бп.
Оценка премии по КС-кривой для нефинансовых компаний без учета инфраструктуры и стройки для группы A+: КС + 195 бп, близко к предыдущей оценке.
Итоги
Откроют книгу по облигациям серии ПБО-08 2 июня. Объём 20 млрд руб., срок 3 года, плавающий ежемесячный купон, который привязан к КС. Техническое размещение 4 июня. Информация по данным bonds.finam.ru.
Начальный ориентир: купон КС + 210 бп, близко к оценкам КС + 190-200 бп. Очередной дефицитный эмитент на облигационном рынке: погасят 2 выпуска на 20 млрд руб., останется только новый флоатер. Странно, что решили рефинансировать облигационный долг: денежный поток позволяет гасить старые бумаги. Возможно, решили остаться в рынке под будущие размещения или новый выпуск изначально будет околоклубный. Выходят без существенной премии, есть риск снижения купона на фоне спроса со стороны рынка: рейтинг AA-, спокойная отчётность, нефинансовая компания, скорее история про диверсификацию.
Не допускается полная или частичная перепечатка без согласия автора.
- LTM - last twelve months, расчет за 12 месяцев.
- Индикатор RUONIA, Ruble Overnight Index Average, показывает процентную ставку однодневных рублевых межбанковских кредитов.
- КС – ключевая ставка Банка России.
Ссылки на материалы по терминам из публикации: