Представьте сценарий, который уже к концу 2027 года может стать реальностью: ключевая ставка ЦБ снижается с нынешних 14,5% до 9%-10%, нефть Urals падает со $100 до $75–80 за баррель (в Проливе новые правила, но фаза обострения пройдена), а Минфин наращивает покупки валюты. Модель для стресс-тестирования портфеля. Попробуем?
Начнём с рубля. Сегодня его крепость держится на трех столпах — высокой ставке, дорогой нефти, и слабого спроса на валюту (отсутствует якорные покупатель). Как только ставка упадёт на 4-5 пунктов, разрыв в доходности рублёвых и валютных активов сожмётся вдвое. Падение нефти на четверть сократит экспортную выручку, а покупки валюты Минфином создадут дополнительный спрос. В итоге, рубль уходит к своим средним значениям за последние 3 года, в район 85-90 за доллар (с текущих 71-72 рубля). Логично, что долю валютных инструментов в портфеле пора увеличивать.
И здесь ключевой момент — выбор инструмента. Прямая покупка валютных ценных бумаг на бирже, сталкивается с налогом на курсовую разницу. При каждой продаже, в рамках ребалансировки, в том числе для участия в первичных размещениях возникает налог на валютную переоценку. Совсем другое дело — валютные фонды. Внутри самого фонда налог на валютную переоценку не возникает. Вы платите НДФЛ только при продаже пая. Это даёт колоссальное преимущество при активном управлении: фонд может активно перекладываться между валютными активами, участвовать в первичных размещениях, не опасаясь налоговых последствий от каждого движения курса. Именно валютные фонды, на наш взгляд, являются оптимальным инструментом для валютной позиции в нашем сценарии.
Что происходит с облигациями? Снижение ставки — это прямой позитив для цен ОФЗ и облигационных стратегий, в целом. К примеру, ОФЗ 26248 (погашение в 2040 г) сейчас дает к погашению 14,8% годовых. При падении ключевой ставки до 10% целевая доходность данного выпуска составит около 10,8%, что даст рост их рыночной цены на 23-27%. Даже если ЦБ из-за инфляции остановится на 11–12%, потенциал всё равно останется значительным - 17–20%.
Акции в этом мире разделятся на чёткие лагеря. Выигрывают девелоперы: ипотека подешевеет с нынешних 20%+ до 10–12%, а значит, ежемесячный платёж снизится на 35-40%, увеличив число доступных заёмщиков в разы. Даже если не вернутся программы с господдержкой. Потребительский сектор получит свой импульс от дешёвых кредитов: продажи товаров и услуг подстегнут рост выручки сетей и маркетплейсов. IT-компании выиграют от удешевления долга и расширения мультипликаторов. А вот банкам придётся туго: их процентная маржа сожмётся значительно, прибыль может упасть на 10–20%. Нефтегазовые гиганты станут главными аутсайдерами: при $80 за баррель их долларовая выручка сократится примерно на 20%.
Государственный долг России, составляющий около 18% ВВП, остаётся одним из самых низких в мире. Расходы на его обслуживание — примерно 3,9 трлн рублей в год. Снижение ставки не облегчит старые выпуски с фиксированным купоном, но новые заимствования (а Минфин планирует в 2027 году привлечь ещё порядка 5 трлн рублей) станут заметно дешевле, экономя бюджету сотни миллиардов ежегодно.
Но у этого сценария есть и обратная сторона. Главный риск — инфляция не захочет уступать. Если снижение ставки до 10% разгонит потребительский спрос быстрее, чем вырастет предложение, ЦБ придётся взять паузу или вовсе развернуться обратно. Тогда длинные ОФЗ не покажут положительной динамики, а могут и, вовсе, рухнуть. Второй риск — нефть. Конфликт в Ормузском проливе может затянуться, удерживая цены выше $100, а ОПЕК+ на фоне слабого спроса в Китае способна сократить добычу ещё сильнее. В этом случае рубль не ослабнет, а валютные фонды не принесут желаемой валютной переоценки. Третий — действия Минфина. Если нефть упадёт ниже $60, бюджетное правило снова заставит его продавать валюту, поддерживая рубль.
Т.е. наша модель показывает вероятный сценарий, но он не является единственно возможным.