Сел читать свежий аудированный отчёт МСФО Магнита за 2025 год. Это первый отчёт после масштабной двухлетней инвестпрограммы и покупки Азбуки вкуса. Менеджмент в пресс-релизе говорит о росте бизнеса, рекордных открытиях магазинов и обгоне рынка. Отчёт, заверенный аудитором, рассказывает другую историю. Делюсь тем, что увидел, по порядку.
Отчёт о прибыли. Главное
Выручка за 2025 год составила 3 509 миллиардов рублей. Рост на 15,3% год к году. По объёму выручки Магнит сохраняет второе место в продуктовом ритейле России после X5.
Операционная прибыль 133 миллиарда рублей. Это минус 7,4% при росте выручки на 15%. То есть бизнес масштабируется, а операционная маржа сжимается. Операционные расходы выросли на 20,8%, опережая выручку. Это уже первый звоночек.
Финансовые расходы 190,6 миллиарда рублей. Это плюс 87% к 2024 году. Год назад было 102 миллиарда. Из этой суммы проценты по аренде 82,9 миллиарда, проценты по кредитам 50,9 миллиарда, проценты по облигациям 49,5 миллиарда. Финрасходы съели 143% операционной прибыли. Это и есть приговор отчёта.
Чистый убыток составил 31,6 миллиарда рублей против прибыли 44,3 миллиарда годом ранее. Разворот на 76 миллиардов за один год. Убыток на одну акцию минус 455 рублей. Год назад было плюс 650 рублей.
Главная катастрофа. Денежный поток
Если ОПУ показывает, что компания формально в убытке, то отчёт о движении денежных средств показывает реальный масштаб проблемы. И вот здесь начинается самое интересное.
Чистый операционный денежный поток составил 45 миллиардов рублей против 195 миллиардов в 2024 году. Обвал в 4,3 раза при выросшей выручке. Куда улетели деньги?
Только на обслуживание долга и аренды ушло 266 миллиардов рублей. Из них 183 миллиарда уплаченных процентов по кредитам и облигациям, и 83 миллиарда процентов по аренде. Это больше, чем вся операционная прибыль за год, и почти в шесть раз больше операционного денежного потока.
Капитальные затраты составили 186 миллиардов рублей. Плюс ещё 30 миллиардов на покупку Азбуки вкуса. Свободный денежный поток до сделок M&A получился минус 141 миллиард рублей.
Закрыли всё это рекордным привлечением. В 2025 году Магнит занял новых средств на 701 миллиард рублей. Погасил старых на 374 миллиарда. Чистый прирост займов 327 миллиардов за год. Компания живёт в долг и финансирует операционную деятельность за счёт новых кредитов.
Долговая нагрузка в критической зоне
Кредиты и займы на конец 2025 года 745,7 миллиарда рублей. За год выросли на 81%. Обязательства по аренде 600,1 миллиарда. Чистая задолженность с учётом аренды составила 1 101 миллиард рублей. Год назад было 789 миллиардов. Рост на 40%.
Собственный капитал Магнита снизился с 174,3 до 142,4 миллиарда рублей. Минус 18% за год. Компания проела часть капитала.
Соотношение чистой задолженности к собственному капиталу теперь 7,73. Год назад было 4,53. Это уже не напряжённо, это критично. Для сравнения, у нормально работающего ритейлера этот коэффициент в районе 1 или 2.
Провал маркетплейс-стратегии
Впервые в истории Магнита компания признала провал крупной сделки. В отчёте отражено обесценение гудвила Магнит Маркет на 6,5 миллиарда рублей. Магнит Маркет это бывший КазаньЭкспресс, который Магнит покупал в 2022 году, чтобы выйти в e-commerce.
Менеджмент честно написал в отчёте, что стратегия автономного маркетплейса не пошла. Теперь Магнит Маркет перепрофилируют под расширенную полку Магнит Фудтех и интегрируют в общую систему Магнит ОМНИ. Деньги, вложенные в самостоятельный маркетплейс, утоплены.
Скрытый риск, о котором никто не говорит
Это самое интересное, что я нашёл в отчёте. В 2024 году Магнит купил долю в компании ДВ Невада, которая управляет сетью Самбери на Дальнем Востоке. Магнит сейчас владеет долей 33,01%. Но в отчёте сидит обязательство на 24,6 миллиарда рублей перед бывшим владельцем.
Дело в том, что Магнит выкупил Самбери не сразу. Бывший владелец оставил за собой 66,99% доли с правом продать её Магниту позже, в окно с ноября 2028 по октябрь 2029. И почти наверняка он этим правом воспользуется. Это называется пут-опцион. В отчёте обязательство уже признано и оценено в 24,6 миллиарда рублей. То есть в горизонте трёх лет Магнит должен найти ещё около 25 миллиардов рублей кэша на этот выкуп, поверх текущего долга в 1,1 триллиона.
В пресс-релизе менеджмента про это ни слова.
Что в плюс
Чтобы не выглядеть однобоко, разберу позитив.
Кэш на балансе вырос со 159 до 245 миллиардов рублей. Неиспользованные кредитные линии 606 миллиардов рублей. Запас ликвидности у компании есть, в краткосрочной перспективе банкротство не грозит.
В 2025 году открыли 2521 магазин. Это рекорд за пять лет. Завершили интеграцию Азбуки вкуса, вышли в премиальный сегмент Москвы и Санкт-Петербурга. Это стратегически правильный шаг.
Q1 2026 операционно выглядит неплохо. Выручка плюс 13,1% год к году. На фоне снижающейся инфляции это обгон рынка. Менеджмент в апреле показал плюс 14,8% по первой половине месяца. То есть динамика продаж не сломалась.
Самое главное, инвестиционная программа официально завершена. Менеджмент намекает, что 2026 год должен принести положительный FCF и снижение долговой нагрузки.
Что прибавится в 2026 году
Помимо высокой ключевой ставки, на компанию навалится несколько новых факторов.
С 1 января 2026 года повышена ставка НДС с 20 до 22 процентов. Для ритейла это прямой удар по марже, потому что либо нужно поднимать цены, либо абсорбировать рост налога за счёт собственной маржинальности. На рынке высокой конкуренции и низкой эластичности продуктов первого спроса это сложная задача.
Эффективная ставка налога на прибыль уже 25% (поднята с 20% с января 2025). То есть на эту часть давления компания уже прошла.
На балансе сидит гудвил Дикси на 65,7 миллиарда рублей. После того как Магнит признал обесценение Магнит Маркет на 6,5 миллиарда, у меня большой вопрос, не станет ли гудвил Дикси следующим кандидатом на списание. Дикси не показывает выдающихся результатов, и при сохранении текущего тренда обесценение возможно.
19 июня 2026 года пройдёт годовое общее собрание акционеров. Совет директоров уже рекомендовал не платить дивиденды за 2025 год. Это второй год подряд без выплат. Решение почти гарантированно будет утверждено.
Сравнение с X5. Контраст беспощадный
X5 после редомициляции в Россию заплатила акционерам 648 рублей финальных дивидендов за 2024 год плюс 368 рублей за 9 месяцев 2025 года. Суммарная дивидендная доходность за период около 30%. Прибыль X5 растёт двузначно. Долговая нагрузка комфортная.
Магнит за тот же период получил два года подряд без дивидендов, рекордный убыток, рост долга на 40% и обесценение гудвила. Бизнес-модели похожи, результаты противоположные.
Это иллюстрация того, как важна дисциплина капитала в ритейле. Можно расти выручкой и при этом разрушать стоимость для акционеров.
Мой взгляд
Цифры из отчёта рисуют намного более тревожную картину, чем релиз менеджмента. По мультипликаторам EV/EBITDA около 2,5 Магнит выглядит дёшево. Но это работает только до того момента, пока инвестор не открывает отчёт о движении денежных средств. Когда видишь, что операционный CF упал в четыре раза и компания живёт за счёт новых займов, дешевизна перестаёт казаться возможностью.
Магнит сейчас это не value-история. Это спекулятивная ставка на два события. Первое, снижение ключевой ставки ЦБ до 10–12 процентов в 2026–2027 годах. Это автоматически разгрузит проценты и компания вернётся к прибыли. Второе, дисциплина менеджмента в части CAPEX и отказ от новых крупных M&A.
Если оба события произойдут, в горизонте полутора-двух лет Магнит может показать сильный отскок. Если хотя бы одно из них сорвётся, инвесторов ждёт ещё один год без дивидендов, дальнейшее проедание капитала и риск обесценения гудвила Дикси.
В качестве дивидендной идеи в продуктовом ритейле X5 на голову сильнее. Растущая прибыль, регулярные выплаты, здоровая долговая нагрузка. Магнит, на мой взгляд, для спекулянтов с горизонтом полтора-два года и понятным стопом, а не для долгосрочного портфеля.
А ты как смотришь на Магнит сейчас, держишь или вышел? Пиши в комментариях. Подписывайся на канал, читаю отчёты так, чтобы тебе не пришлось. Каждую неделю новый разбор по горячим бумагам российского рынка.
Материал носит информационный характер и не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией.