Приветствую на канале, посвященном инвестициям! 30.04.26 вышел отчёт по МСФО за 2025 г. компании Газпром (GAZP). Этот обзор посвящён разбору компании и этого отчёта.
Больше информации и свои сделки публикую в Телеграм.
О компании.
Газпром — одна из крупнейших нефтегазовых компаний мира по величине запасов и объемам добычи.
Основные виды деятельности —разведка, добыча, транспортировка, хранение, переработка и реализация газа, газового конденсата и нефти, а также производство и сбыт тепло- и электроэнергии.
- №1 в мире по запасам и добыче природного газа.
- №1 в мире по протяженности газотранспортной системы.
- №1 в России по производству тепловой энергии.
- №1 в России по переработке газа.
- №2 в России после Роснефти, по переработке нефти и газового конденсата.
- №2 в России по выработке электрической энергии.
- Лидирующие позиции в Российской медиа индустрии.
Более 50% акций принадлежит государству.
Газпром сильно пострадал от текущей геополитической ситуации. В результате диверсий на Северных потоках, а также санкций и ограничений Газпром теряет ключевой рынок сбыта - Европу.
Текущая цена акций.
После начала СВО акции рухнули с исторических максимумов в 3 раза. И с тех пор торгуются в боковике. С начала 2026 года динамика -4%. Текущие котировки находятся вблизи к историческим минимумам.
Операционные результаты.
Газпром не опубликовал операционных результатов за 2025. Но на данный момент известно:
Более 70% продаж газа приходится на Россию. А поставки в страны Европы с начала спец операции рухнули в разы. И сейчас ЕС обсуждает полный запрет импорта российского газа с 2027 года. Но растут поставки в Китай по Силе Сибири.
Состав выручки за 2025 г.:
- продажа газа после вычета пошлин и акцизов 3767 млрд (-26% г/г). При этом экспорт газа в 2 раза превышает выручку от продажи внутри страны.
- продажа сырой нефти, газового конденсата и продуктов нефтегазопереработки 4423 млрд (-13% г/г). Кстати, здесь выручка от продаж в РФ даже превышает экспорт.
- продажа электрической и тепловой энергии 719 млрд (+7% г/г).
- прочая выручка 860 млрд (+7% г/г).
Бросается в глаза снижение выручки от экспорта газа из-за падения объемов продаж в ЕС и крепкого рубля. Но это частично компенсируется ростом продаж в РФ из-за роста тарифов.
Выручка от продаж газа до вычета акцизов и пошлин равняются выручке от продажи нефти и нефтепродуктов.
Цены на газ и нефть.
После аномальных колебаний 2021-2022 годов, цены на газ в Европе нормализовались. В 2025 году цены примерно соответствуют средним ценам 2024 года. Причем во втором полугодии цены падали. Но в начале 2026 года видим скачок, вызванный войной США с Ираном.
Нефть марки Urals из-за санкций торгуется с дисконтом к BRENT. Но сейчас из-за войны на ближнем востоке и ослабления санкций, он существенно снизился.
Средняя цена Urals в 2025 составила около 4,7 тыс ₽ за баррель (-25% г/г). Снижение из-за падения цен на нефть и укрепления рубля. Но, как видим, на графике, c марта 2026 из-за конфликта на Ближнем Востоке, ситуация резко изменилась, цена на Urals в рублях взлетела более, чем в 2 раза.
Финансовые результаты.
Как быстро и легко разбираться в финансовой отчётности, простыми словами рассказывается в соответствующих видео на наших YouTube и RuTube каналах.
Результаты за 2025 г.:
- Выручка 9771 млрд (-9% г/г).
- Операционные расходы 8360 млрд (-8% г/г).
- Операционная прибыль 1310 млрд (-10% г/г).
- Финансовые доходы- расходы = +600 млрд (а год назад -35млрд).
- Прибыль от ассоциированных предприятий +103 млрд (-57х г/г).
- Налог на прибыль 665 млрд (+2х г/г).
- Чистая прибыль (ЧП) 1307 млрд (+7% г/г).
Выручка уменьшилась в основном из-за снижения цен на углеводороды и укрепления рубля. Операционные расходы снизились меньшими темпами. В них самая большая статья «Налоги» 2,5 трлн, которые сократились на треть из-за отмены с 01.01.25 повышенного НДПИ. Расходы на оплату труда составили 1,3 трлн (+10% г/г). Таким образом, операционная прибыль -10% г/г.
Чистые финансовые доходы +0,6 трлн, но это в основном за счет курсовых разниц. Прибыль от совместных предприятий (в частности, Газпромбанк) снизилась в 2 раза. Еще на итоговый результат повлиял налог на прибыль, который вырос в 2 раза. В итоге, ЧП = 1,3 трлн – это рост на 7% г/г.
Выручка и EBITDA вблизи средних значений за последние 6 лет. ЧП – максимальная за 4 года.
Основные причины таких результатов: укрепление рубля, динамика цен на углеводороды, отмена повышенного НДПИ, консолидация ООО «Сахалинская Энергия», потеря Украинского транзита, рост тарифов внутри РФ.
Баланс.
Изменения за 2025 г:
- Капитал 18,1 трлн (+8%).
- ОС 22,8 трлн (+9%).
- Запасы 1,3 трлн (-1%).
- Денежные средства 0,6 трлн (-36%).
- Суммарные кредиты и займы 6,7 трлн (+1%). Примерно половина долга в валюте. Сроки погашений распределены равномерно.
Таким образом, чистый долг 6 трлн (+6% г/г). Сдержанный рост в основном благодаря валютным переоценкам. ND/EBITDA = 2,1. Долговая нагрузка довольно высокая.
Денежные потоки.
Денежные потоки за 2025 г.:
- Операционный: +2,9 трлн (+15% г/г). Неплохой рост в основном из-за изменений в оборотном капитале.
- Инвестиционный: -3,1 трлн (+37% г/г). Капитальные вложения 2,6 трлн (+10% г/г).
- Финансовый: -0,1 трлн (-89% г/г). Здесь можно выделить рост долга на 465 млрд.
Операционный поток уступает только рекордному 2021 году. А кап затраты при этом рекордные. В итоге, свободный денежный поток +294 млрд. На эту сумму денежный поток от операционной деятельности превышает капитальные затраты, скорректированный на движение депозитов.
Но если скорректировать его на различные денежные статьи, то FCF 2025 скорр = -91 млрд.
Дочки Газпрома.
Газпром - это целая империя, оказывающая влияние на множество зависимых организаций. В Газпром входят десятки крупных дочек и более тысячи различных внучек. У Газпрома есть своя авиакомпания, флот, ж/д компания, телеком, ITкомпания, медиа холдинг и множество других организаций, напрямую не связанных с углеводородами.
Кроме дочерних компаний, у Газпрома есть инвестиции в ассоциированные предприятия. Т.е. те компании, в которых Газпром владеет значительным, но не контрольным пакетом акций. Среди них выделяется Газпромбанк, это один из крупнейших банков страны и Славнефть. Также ранее здесь числилась ООО «Сахалинская энергия» – это бывшая «Сахалин Энерджи» (оператор проекта «Сахалин-2»). Но в 2024г. Газпром выкупил 27,5% акций и довёл здесь долю до контрольной.
Но даже без Сахалинской энергии, за 2025 эти компании принесли 103 млрд прибыли.
Также отмечу, что капитализация Газпрома только на 100 млрд больше его суммарной доли владения в некоторых публичных компаниях, таких как: Газпромнефть, Новатэк, Мосэнерго, ОГК-2 и ТГК-1.
Дивиденды.
Согласно дивидендной политике, целевой уровень выплат не менее 50% от чистой прибыли по МСФО, скорректированной на курсовые разницы и переоценки.
После рекордных дивидендов за 2022 год, выплаты за 2023-2024 года были отменены.
Теоретический расчетный дивиденд за 2025 мог быть в районе 20₽ на акцию. Т.е. более 16% доходности. Но из-за высокого долга и масштабной инвест программы, скорей всего, дивиденды снова отменят.
Риски.
- Дальнейшее снижение объемов экспорта в Европу. С начала 2025 года прекращены поставки через Украину, но их часть была перенаправлена через Турцию. Также ЕС обсуждает полный запрет импорта российского газа до конца 2027 года.
- Огромные налоги. Правда, с 2025 года отменен повышенный НДПИ, который действовал два года. Газпром сэкономит 600 млрд в год. Эти деньги идут на финансирование инвестиционной программы.
- Большая инвестиционная программа, которая во многом осуществляется на заёмные средства. А долг уже немаленький.
- Низкие цены на углеводороды. Правда, с марта, из-за конфликта на Ближнем Востоке, цены выросли в разы.
- Сохранность инфраструктуры. После диверсии на Северных потоках, были атаки инфраструктуры Турецкого потока. А в марте 2025 года была уничтожена станция Суджа. Также в последнее время усилились атаки БПЛА на различные НПЗ.
- Усиление санкций и ограничений.
Перспективы
Текущие перспективы связаны с развитием внутреннего рынка, ростом переработки и СПГ мощностей, а также диверсификацией экспортных поставок газа на восток и юг.
В сентябре 2025 года были достигнуты соглашения по расширению сотрудничества с Китаем:
- подписаны документы об увеличении поставок газа в КНР по газопроводу "Сила Сибири" с 38 млрд куб. м газа до 44 млрд куб. м в год. Это может быть реализовано к 2027-2028 г.
- Газпром запустит поставки в Китай по дальневосточному маршруту в 2027 году. Объем поставок 12 млрд кубометров в год.
- Договоренность по "Силе Сибири - 2" рассчитана на 30 лет, цена поставок будет ниже, чем для Европы. Мощность 50 млрд кубометров.
Правда, реализация «Силы-Сибири-2» может потребовать вложений в районе 1 трлн, что ставит под сомнение дивиденды в ближайшие годы. По различным оценкам, строительство займет около пяти лет, и еще столько же уйдет на поэтапный вывод на полную мощность. И вероятно, это не будет высоко маржинальным проектом.
Газпром договорился о поставках на 15 лет в страны Средней Азии (Киргизия и Узбекистан). Экспортный потенциал до 12 млрд кубометров газа в год. Также есть соглашение с Казахстаном об увеличении поставок в 2025-2026 годах.
Прорабатывается возможность трубопроводных поставок в Иран объемом до 10 млрд кубов в год. Также есть ненулевая вероятность реализации Каспийского потока через Иран на Восток и Юг с мощностью до 110 млрд кубометров в год.
На Амурском Газоперерабатывающем заводе запущено 5 линий из 6. Газпром планирует начать отгрузки этана и СУГ с Амурского ГПЗ на Амурский ГХК Сибура во второй половине 2026 г.
В Усть-Луге строится комплекс, который будет ежегодно перерабатывать 45 млрд куб. м газа и производить 13 млн тонн СПГ. Запуск планируется в 2026 году.
В 2025 году начата реализация проекта создания газопровода «Волхов-Мурманск».
Есть и другие проекты. И как мы видели выше, капитальные вложения за 2025 превысили 2,5 трлн.
Поддержку финансовым результатам Газпрома оказывает индексация тарифов на газ внутри страны. В 2025 году рост оптовых цен на газ составил 10,3%. А с 01.10.2026 ожидается рост на 9,6%.
Позитивом для финансовых результатов может быть ослабление рубля, правда, и долг при этом будет переоценен в большую сторону. Ну и конечно нельзя исключать возможную геополитическую разрядку, при которой страны ЕС могут в разы увеличить закупки у Газпрома.
Мультипликаторы.
Мультипликаторы ниже средних исторических:
- Капитализация = 2,9 трлн ₽ (цена акции = 120,8 ₽);
- EV/EBITDA = 3,1;
- P/E = 2,2; P/S = 0,3; P/B = 0,2;
- Рентаб. EBITDA = 30%; ROE = 7%; ROA = 4%.
Относительно других нефтегазовых компаний Газпром выглядит недорого.
Выводы.
Газпром - одна из крупнейших нефтегазовых компаний в мире.
Реализация газа в 2025 немного ниже г/г. Цены на углеводороды были невысокими, рубль крепкий. Выручка и EBITDA хуже г/г, но это средние значения за последние 6 лет. ЧП лучшая за 4 года. FCF скорр < 0. У компании высокая долговая нагрузка. И это может превратится в очень большую проблему. А растёт она из-за высоких капитальных затрат.
Теоретическая дивидендная доходность за 2025 свыше 16%. Но из-за большого долга и значительных инвестиционных программ, скорей всего их снова отменят.
Основные риски связаны со снижением цен на углеводороды, санкциями и терактами, а также окончательной потерей рынка ЕС. Правда, с марта 2026, из-за конфликта на Ближнем Востоке, текущие цены на нефть и газ значительно выросли.
Перспективы связаны с развитием внутреннего рынка, ростом объемов переработки, СПГ мощностей и диверсификацией экспортных поставок газа на восток и юг. В частности, в 2025 году достигнуты договоренности с Китаем, совокупный объем поставок может достичь 106 млрд в год. Но реализация проектов потребует много времени и больших кап затрат. Также большой позитив – это отмена с 01.01.25 повышенного НДПИ в размере 600 млрд рублей в год.
Мультипликаторы ниже средних. Расчетная справедливая цена акции 165₽.
Мои сделки.
На данный момент доля Газпрома в моём портфеле акций менее 5%. Просадка около 45%, но это без учёта полученных дивидендов. И можно сказать, что я ее уже отбил, т.к. использовал акции в целях налоговой оптимизации. О всех своих сделках пишу в нашем телеграм канале.
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией.
-----------------------------------------------------------
Благодарю за лайки и подписку на наши каналы:
- Телеграм: https://t.me/Investovization_official
- Дзен: https://dzen.ru/investovization