Пока физики гадают на ставке ЦБ, банки считают капитал. Главный инсайт с конфы по облигациям
Обзор конфы от Михаила Шардина
Обычно частный инвестор пытается угадать направление: вырастут ставки или снизятся, укрепится рубль или ослабнет. На профильных конференциях фокус другой — не прогнозы, а логика людей, управляющих крупным капиталом. И эта логика отличается от розничной.
Главное наблюдение дня: рынком управляют не ожидания доходности, а ограничения баланса.
👉Банковский сектор: ставка важна, но важнее предсказуемость
На панели с Кириллом Тремасовым и Сергеем Хотимским в обсуждении бюджетного правила прозвучал акцент: для регулятора критично сохранить сам институт правила, а не конкретный уровень цены отсечения нефти. Рынку транслируется предсказуемость — возможность строить долгосрочные ожидания даже при изменении параметров.
Резкое снижение ставки рассматривается скорее как риск: быстрый разворот может вернуть инфляционные ожидания и ударить по длинным облигациям. Поэтому ЦБ выбирает медленную нормализацию.
Участники сошлись в оценке долгосрочной угрозы: главный риск — не инфляция, а затяжное охлаждение экономики. Исторически из дефляционных эпизодов выходят сложнее, чем из инфляционных. Разговоры о рецессии нередко совпадают с формированием возможностей на долговом рынке.
👉Банки покупают не доходность, а капитал
Круглый стол управляющих облигационными портфелями показал внутреннюю механику рынка. Распространённое представление о банках как о механических покупателях ОФЗ — упрощение. Ключевой показатель — не купон, а доходность на капитал (ROE). Каждая облигация оценивается через объём требуемого регуляторного капитала. Отсюда структурные последствия:
▪️активы с высоким risk-weight теряют привлекательность;
▪️бумаги с низкой нагрузкой на капитал получают устойчивый спрос;
▪️портфель оптимизируется по капиталоёмкости, а не по доходности.
Когда кредитование становится менее эффективным с точки зрения нормативов, капитал перетекает в облигации. Рост долгового рынка возможен даже без улучшения макроэкономики — исключительно из-за регулирования.
👉Процентный цикл — главный драйвер
Исторический анализ облигационных стратегий, представленный Дмитрием Борисовым: разные инструменты выигрывают в разные фазы ДКП. На длинном горизонте фонды денежного рынка, инфляционные инструменты и облигации разных сроков дают схожий итоговый результат. Различается время получения доходности.
▪️В фазе ужесточения проигрывают длинные фиксированные бумаги.
▪️В фазе смягчения именно они становятся главным источником прибыли.
Отсюда два подхода. Эволюционный — диверсификация между флоатерами, инфляционными инструментами и бумагами разных сроков. Активный — попытка определить фазу цикла и концентрироваться в наиболее чувствительном сегменте.
Консенсуса нет даже среди профессионалов. Сохраняется риск сценария равномерного смещения кривой вниз, при котором длинные бумаги не дадут ожидаемой сверхдоходности. Сам факт спора показывает переходную фазу рынка.
👉Корпоративные облигации: премия за время
Спреды бумаг рейтинга A остаются на уровнях стрессовых периодов прошлых лет. Это одновременно отражает опасения по дефолтам и создаёт возможность. Логика институционалов — не в быстром росте цены, а в сочетании трёх факторов:
▪️повышенный купон;
▪️потенциальное сужение кредитных спредов;
▪️рост капитала при снижении ставок.
Ключевой акцент — диверсификация. Даже качественные бумаги проходят периоды высокой волатильности
👉По итогам обсуждений единого сценария нет. Если обобщить услышанное:
▪️банки оптимизируют капитал, а не доходность;
▪️процентный цикл остаётся главным источником прибыли;
▪️корпоративные облигации дают премию за время;
▪️универсальной идеи «купить и заработать» сейчас нет
Пока розница пытается угадать действия ЦБ, институционалы решают задачи баланса, нормативов и фаз цикла. Большие деньги не играют в угадайку. Они выстраивают систему, которая работает при разных сценариях
Будет вторая и третья часть. Полная версия с фотографиями и табличками на Смартлабе:
https://smart-lab.ru/mobile/topic/1271824
