Сокращённый разбор. Размещение облигаций: Брусника [февраль 2026]

Обновил оценки по году полном разборе для премиум-подписчиков моего канала в Дзене. Сокращённая версия с оценкой выпуска для открытого доступа.

Компания выходит с новым выпуском серии 002Р-06, объём 2 млрд руб., срок 3 года, оферта через 2 года, фиксированный ежемесячный купон, книга 24 февраля.

Изображение сгенерировала нейросеть GigaChat.

Вся представленная информация – личное мнение автора, не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией, побуждением к покупке или продаже финансовых инструментов, заключению договоров. Выбор объектов инвестирования должен отвечать персональным предпочтениям и возможности принимать различные риски. Рассматриваемые бумаги и другие инструменты эмитентов могут входить в портфель автора, быть предметом плановой покупки или продажи.

Эмитент: Брусника

Краткая справка:
Девелоперская компания из Екатеринбурга, работает с 2004 года. Урал и Сибирь генерировали основной объем выручки, активно заходят в московский регион. Занимают 8 место по объёмам текущего строительства, 1,5 млн кв. м., на 1 февраля 2026 года по данным Единого ресурса застройщиков. Продолжают покупать у Самолёта проекты: Квартала Герцена в конце декабря 2024 года, Рублёвские кварталы в Одинцово осенью 2025 года, Егорово парк в Люберцах в начале 2026 года. Вопрос к масштабам таких покупок: в сделке могли участвовать только части проектов. Такая активность настораживает с учётом всё ещё высоких ставок на рынке.

Данные Единого ресурса застройщиков показывают падение объёмов сдачи в 2025 году: цифры всё ещё значительные, но к раскрытию подойдёт меньший объём счетов эскроу => придётся занимать для достройки и рефинансирования.

Конечный бенефициар: Алексей Круковский.

Оценки отчётности по году из цифр операционных результатов и отдельные мысли в закрытой заметке:

Модельный пересчёт в показатели МСФО по итогам 6 месяцев 2025 года:

• ЧД/EBITDA LTM: 6,5 -> 7,8
• EBITDA LTM/%: 1,6 -> 1,2
• Рентабельность по EBITDA LTM: 28,3% -> 28,6%

Кредитные рейтинги: A-(RU) от АКРА с негативным прогнозом, A-.ru от НКР со стабильным прогнозом.

Облигации на МосБирже: Брусника

На бирже торгуются 4 выпуска на 21,4 млрд руб.: классика и КС-флоатер Брус 2P03, амортизация по Брус 2P02. Выглядит клубным Брус 2P03: 4 сделки на размещении, без сделок в стакане. Выкупали по оферте Брус 2P02 в сентябре на 2,1 млрд руб. в сентябре 2025 года, практически все бумаги снова в рынке.

Облигации на МосБирже: Брусника.

Предстоит погасить и пройти оферты на 12 млрд руб. в 2026 году, выглядит скромно 2027 год, только 1,9 млрд руб. Новый выпуск добавит к платежам 2028 года. Максимум выплат в 2026 году приходится на сентябрь: 4,9 млрд руб.

График погашения облигационного долга.

Оценка выпуска: Брусника

Средний спред по старым выпускам с дюрацией 0,5+ лет: 1140 бп по итогам торгов 20 февраля и 972 бп средний за 6 месяцев, уровень рейтинговой группы BBB по индексу МосБиржи.

Добавил для сравнения облигации компаний:

1. А101, ruA+ от Эксперт РА, A+(RU) от АКРА и A+.ru от НКР, 17 место по объемам.
2. ЛСР, ruA от Эксперт РА и A(RU) от АКРА, 10 место по объемам.
3. Сэтл Групп, A(RU) от АКРА и A.ru от НКР, 11 место по объемам.
4. ГК Самолет, A-(RU) от АКРА и A.ru от НКР, 1 место по объемам.
5. Эталон, ruA- от Эксперт РА, 12 место по объемам.
6. Джи-групп, ruA- от Эксперт РА и A-(RU) от АКРА, 24 место по объемам.
7. Глоракс, BBB(RU) от АКРА и BBB+.ru от НКР, 19 место по объемам.
8. ЛЕГЕНДА, BBB(RU) от АКРА, 43 место по объемам.
9. ДАРС-Девелопмент, ruBBB от Эксперт РА, 73 место по объемам.
10. КОЛDИ, BBB.ru от НКР 1007 место по объемам.

Брусника торгуется близко к уровням Самолёта, ДАРС-Девелопмента и КОЛDи, что соответствует рейтинговой группе BBB+/BBB. Уже спреды по остальным конкурентам, сказывается общий оптимизм в стройке. Оценка спреда через рейтинговую кривую застройщиков для группы A-: 830 бп. Уровень рейтинговой кривой BBB: 1200 бп.

Кредитные спреды. Расшифровка обозначений: красная точка – значение спреда на последнюю дату, зеленая линия – среднее значение за период, оранжевая линия – медиана за период. Ограничение по максимальному значению спреда: 3000 бп.

Итоги

Откроют книгу по облигациям серии 002Р-06 на 3 млрд руб. сроком 3 года с офертой через 2 года и фиксированным ежемесячным купоном 24 февраля. Техническое размещение 26 февраля.

Начальный ориентир: купон 23% годовых, что соответствует доходности к оферте 25,59% годовых, дюрации 1,6 лет и спреду 1117 бп к кривой ОФЗ. Близко в среднему спреду по старым выпускам, шире дальнего Брус 2Р04. Выглядит рыночным начальный ориентир, если смотреть на рейтинговую группу BBB: выходят без лишней щедрости.

Сделал оценку спредов для разного уровня купона. Потребуется корректировка на уровень кривой ОФЗ в дату размещения.

Оценка спреда для разных значений купона.

Не допускается полная или частичная перепечатка без согласия автора.

• LTM - last twelve months, расчет за 12 месяцев.
• Индикатор RUONIA, Ruble Overnight Index Average, показывает процентную ставку однодневных рублевых межбанковских кредитов.
• КС – ключевая ставка Банка России.

Ссылки на материалы по терминам из публикации:

• Флоатеры. Часть 4: от неоклассики к авангарду
• Кредитные спреды и оценка облигаций
• Кредитный спред – премия за риск