Эльвира Набиуллина.
Декабрь vs февраль: эволюция оценок ЦБ
Сравнение двух официальных релизов — от 19 декабря 2025 года и от 13 февраля 2026 года — показывает, как смещались акценты и что именно регулятор счел нужным изменить в своей риторике.
Текущая инфляция
- Декабрь: «В октябре-ноябре текущий рост цен с поправкой на сезонность замедлился в среднем до 4,6% в пересчете на год после 6,6% в 3к25. Устойчивые показатели инфляции в ноябре преимущественно снизились. При этом в среднем за последние месяцы большинство из них оставались выше 4%».
- Февраль: «В 4к25 текущий рост цен с поправкой на сезонность замедлился в среднем до 3,9% в пересчете на год после 6,5% в 3к25. <…> Устойчивые показатели текущего роста цен существенно не изменились».
В декабре ЦБ констатировал замедление, но с обязательной оговоркой, что устойчивые показатели все еще выше 4%. В феврале регулятор уже оперирует квартальными цифрами (3,9%) и подчеркивает: устойчивая инфляция не изменилась, а значит, январский всплеск не нарушил тренд. Появилась важная квалификация: «временное, но значительное ускорение» под влиянием разовых факторов.
Инфляционные ожидания
- Декабрь: «Инфляционные ожидания несколько выросли. Их сохранение на повышенном уровне может препятствовать устойчивому замедлению инфляции».
- Февраль: «Инфляционные ожидания сохраняются на повышенном уровне. Это может препятствовать устойчивому замедлению инфляции».
Формулировка почти идентична, но за ней стоит принципиально иная реальность. В декабре ожидания росли (к январю они достигнут 30,0). В начале февраля — уже снизились после пика, и фраза «сохраняются на повышенном уровне» фиксирует этот факт постфактум, не требуя повышения ставки. ЦБ как бы говорит: да, они еще высоки, но динамика уже не та.
Экономическая активность
- Декабрь: «Рост общей экономической активности продолжается умеренными темпами. <…> Внутренний спрос поддерживается ростом доходов населения, активизацией кредитования и бюджетными расходами».
- Февраль: «Отклонение российской экономики вверх от траектории сбалансированного роста уменьшается. <…> В ближайшие месяцы рост внутреннего спроса будет более сдержанным. На это также указывают деловые настроения бизнеса».
В декабре еще говорилось о поддержке спроса со стороны кредита и бюджета. В феврале акцент смещается: отклонение уменьшается, спрос будет сдержанным, бизнес-настроения ухудшаются. Февральский мониторинг дал конкретные цифры — оценки спроса рухнули до -9,1, индикатор бизнес-климата почти на нуле. Это уже не «умеренные темпы», а отчетливый сигнал к охлаждению.
Глава финансового регулятора добавила и важный нюанс относительно рынка труда: «Плавное замедление роста экономической активности сопровождается и снижением напряженности на рынке труда. Безработица остается на минимальных уровнях. Вместе с тем доля компаний, которые называют дефицит кадров своим главным ограничением, заметно сократилась и сейчас находится на минимумах за последние два года. Кроме того, планы компаний по индексации зарплат сейчас скромнее, чем в прошлом году. Все это указывает на снижение давления на издержки компаний со стороны рынка труда».
Кредитная активность
- Декабрь: «Кредитная активность остается высокой. Корпоративное кредитование во 2п25 растет заметно быстрее, чем в 1п25».
- Февраль: «Кредитная активность в конце 2025 — начале 2026 года была сдержанной после повышенных темпов роста в осенние месяцы».
Падение потребительского кредитования в декабре (-1,9%) и общая заморозка портфеля стали фактом, который ЦБ не мог игнорировать. Жесткость условий сохраняется, но динамика изменилась кардинально.
Баланс рисков
- Декабрь: «Проинфляционные риски по-прежнему преобладают над дезинфляционными на среднесрочном горизонте».
- Февраль: «Проинфляционные риски по-прежнему преобладают над дезинфляционными на среднесрочном горизонте. <…> Дезинфляционные риски связаны с более значительным замедлением внутреннего спроса».
Формулировка о преобладании проинфляционных рисков осталась неизменной — это важный сигнал о том, что ЦБ не меняет фундаментальной оценки. Но в феврале появилось развернутое перечисление проинфляционных рисков и отдельно — указание на дезинфляционные риски от замедления спроса. Регулятор признает, что чаша весов может качнуться и в другую сторону, если охлаждение окажется слишком быстрым.
Набиуллина конкретизировала риски: «Среди них остаются риски более длительного отклонения российской экономики вверх от траектории сбалансированного роста и повышенных инфляционных ожиданий. В январе ожидания населения не отреагировали на повышение НДС, но полностью исключать такие эффекты в ближайшие месяцы мы не можем. Существенные риски связаны с ценами на нефть. Если они не восстановятся с нынешних уровней до тех, которые мы заложили в базовом сценарии, это может ускорить инфляцию через валютный канал».
Особое внимание она уделила бюджетным рискам: «Утвержденные в законе параметры бюджета предполагают его сильное дезинфляционное влияние в этом году. Но развитие ситуации может отклониться от параметров прогноза в части, например, ненефтегазовых доходов. Если ненефтегазовый дефицит вырастет, то наши возможности по снижению ключевой ставки, скорее всего, уменьшатся».
Почему ЦБ решился на снижение ставки
Совокупность февральских данных создала уникальную ситуацию, которую можно назвать «окном возможностей».
- Во-первых, исчез главный психологический барьер. Инфляционные ожидания развернулись вниз, и это было подтверждено оперативным опросом. ЦБ получил доказательство того, что бизнес не собирается тиражировать январский скачок цен в будущее. Снижение ставки в этих условиях не провоцировало автоматического пересмотра цен вверх.
- Во-вторых, появились отчетливые признаки охлаждения спроса. Падение оценок бизнеса, сжатие кредита, снижение напряженности на рынке труда — все это указывало, что трансмиссионный механизм сработал. Дальнейшее промедление со смягчением могло привести к избыточному торможению, когда спрос упадет быстрее, чем инфляция.
- В-третьих, была убедительно доказана разовость январской инфляции. ЦБ смог публично и аргументированно объяснить, что всплеск связан с административными факторами и не отражает устойчивой динамики. Фундаментальные показатели (3,9% в четвертом квартале) оставались вблизи цели, а накопленный рост за ноябрь-январь соответствовал ожиданиям.
- В-четвертых, бюджетная политика продолжала работать на охлаждение. Расходы бюджета сокращались двузначными темпами, и ЦБ мог опираться на этот фактор как на дополнительный дезинфляционный якорь. В релизе прямо указано: «На среднесрочном горизонте бюджетная политика будет способствовать замедлению инфляции». Набиуллина подтвердила: «Утвержденные в законе параметры бюджета предполагают его сильное дезинфляционное влияние в этом году».
Что означает это решение и каковы перспективы
Снижение ставки до 15,5% — не разворот к мягкой политике, а коррекция в рамках жесткого курса. Прогноз ЦБ предполагает среднюю ключевую ставку в диапазоне 13,5–14,5% в 2026 году. Реальная ставка (с учетом ожидаемой инфляции 4,5–5,5%) остается положительной и значимой. Денежно-кредитные условия по-прежнему жесткие, просто пик жесткости остался позади.
Эльвира Набиуллина дала четкий ориентир на будущее: «На ближайших заседаниях мы будем оценивать целесообразность дальнейшего снижения ключевой ставки. В соответствии с базовым сценарием средняя за этот год ключевая ставка составит 13,5–14,5%. В нашем обновленном прогнозе обеспечение устойчивого возвращения инфляции к цели потребует немного более высокой ставки в следующем году в размере 8–9%. Это нужно, чтобы обеспечить именно устойчивое возвращение инфляции к цели в условиях повышенных инфляционных ожиданий».
Она объяснила, почему траектория будет плавной: «За последние четыре года, когда из-за проинфляционных шоков цель по инфляции не достигалась, инфляционные ожидания закрепились на повышенных уровнях. Их снижение будет происходить достаточно медленно, в том числе из-за повышенных темпов индексации регулируемых услуг и тарифов в ближайшие годы. Все это требует от нас при прочих равных более плавной траектории снижения ключевой ставки».
Риторика сохраняет преемственность: «проинфляционные риски по-прежнему преобладают», «поддержание жестких денежно-кредитных условий». Однако внутри этих формулировок произошла тихая революция:
инфляционные ожидания перестали расти, спрос начал охлаждаться, а январский всплеск был объявлен временным.
Дальнейшие решения будут зависеть от двух факторов: закрепятся ли инфляционные ожидания на уровнях ниже 20 пунктов и продолжит ли спрос охлаждаться. Базовый сценарий предполагает снижение годовой инфляции до 4,5–5,5% в 2026 году и выход на устойчивые 4% во втором полугодии.
Не эпилог
Два снижения за два месяца — это не разворот к мягкой политике, а последовательная коррекция в рамках жесткого курса. Декабрьское решение готовило рынок к мысли, что пик ставок пройден. Февральское — подтвердило, что регулятор готов использовать окна возможностей, не дожидаясь формального достижения таргета. В декабре регулятор скорее реагировал на замедление инфляции, сохраняя жесткую риторику. В феврале — использовал окно возможностей, открывшееся благодаря развороту ожиданий и охлаждению экономики.
Таким образом, решение 13 февраля стало возможным благодаря уникальному стечению обстоятельств — развороту ожиданий бизнеса, подтверждению разового характера январской инфляции и появлению отчетливых признаков охлаждения экономики. ЦБ не стал дожидаться формального достижения таргета, но и не отменил жесткую политику.
Как резюмировала Эльвира Набиуллина: «Накопленная жесткость денежно-кредитных условий создает предпосылки для снижения инфляции к 4%. Мы продолжаем постепенно смягчать свою политику». «Постепенно» — ключевое слово. Если что-то пойдет не так — смягчение можно остановить.
Подпишитесь на канал "Умен и богат: жизнь как у Дурова" - все самое главное о здоровье, технологиях и деньгах
Читайте еще:
Записка из камеры: бывшая жена миллиардера Галицкого покончила с собой после ареста
Путеводитель по «русским файлам» Джеффри Эпштeйна. С кем из российских бизнесменов и политиков дружил финансист
1-ый крупный банк РФ из топ-10 стал убыточным из-за многомиллиардных неплатежей по кредитам. МКБ в глубоком минусе
СМИ: осталось 3-4 месяца до финансового кризиса в России: буря в экономике РФ к лету 2026 года